2021年10月通胀数据点评：PPI或已见顶，但需警惕通胀压力开始向CPI传导

1 2021年11月10日 股市有风险入市须谨慎 中航证券研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：北京市朝阳区望京街道望京东园四区2号楼中航产融大厦中航证券有限公司 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：010-59562524 传真：010-59562637 中航证券研究所 分析师：符旸 证券执业证书号：S0640514070001 分析师：刘庆东 证券执业证书号：S0640520030001 邮箱：liuqd@avicsec.com PPI或已见顶，但需警惕通胀压力开始向CPI传导——2021年10月通胀数据点评 ➢ 事件： 2021年10月，CPI同比+1.5%，环比为+0.7%，核心CPI同比+1.3%，环比+0.1%；PPI同比+13.5%，环比+2.5%，PPIRM同比+17.1%，环比+2.6%。 ➢ 核心观点： ⚫ 10月CPI同比创一年新高，环比与近五年历史同期相比呈现背离，主要原因在于降雨天气、夏秋换茬、局部地区疫情散发及生产运输成本增加等因素叠加影响下，10月鲜菜价格环比超季节性上行。鲜菜价格的上涨抵消了猪肉价格对CPI食品烟酒项的拖累，使得10月CPI食品烟酒项同比-0.9%,对CPI同比的拖累作用较7、8、9三个月显著减弱，再叠加10月同比较高的CPI交通通信项和教育文化和娱乐项，最终使得CPI同比达到今年以来最高值的1.5%。除蔬菜价格上涨外，近期不少消费品企业迫于成本压力也发布了产品涨价通知，反映上游成本压力向下游的传导开始逐步显现，结合11月翘尾因素抬升0.6个百分点，11月CPI大概率继续上行。对应到资本市场上，这可能意味着通胀交易并未结束，只是交易通胀的标的会从上游向下游转移。短期内，需要警惕CPI上行超预期导致市场对下游通胀预期抬升的可能性。 ⚫ 10月PPI和PPIRM同比均创有历史记录以来新高。能耗双控的延续是推动PPI同比继续上行的主因，处在产业链下游的制造业企业成本压力依然较大。面对高企的原材料价格，尤其是煤炭价格，有关部门采取了一系列“保供稳价”措施。到10月31号，煤、钢的价格均较10月20日出现下行。由于统计局统计PPI的数据时，所取数据为每月5日和20日的数据，因此10月20日煤、钢等之后工业品的价格回落未能体现在PPI和PPIRM中。我们预计，随着保供稳价政策的持续强力介入，国内煤炭等主要工业品价格继续大幅上行的动能不足，PPI环比水平预计见顶，11月同比有望开始回落。 2 中航证券研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] ⚫ 鲜菜价格超季节性上涨致CPI同比走高，核心CPI涨幅平稳，上游通胀压力向下游传导可能逐步显性化 10月CPI同比1.5%，上行0.8个百分点，超出市场预期，环比为0.7%，高于近5年均值的0.16%。10月CPI的环比与近五年历史同期相比呈现背离。2016年到2020年的5年间，10月CPI环比均较9月下行或与9月相同（2019年），而2021年10月CPI环比增速较9月增高0.7个百分点，主要原因在于降雨天气、夏秋换茬、局部地区疫情散发及生产运输成本增加等因素叠加影响下，10月鲜菜价格环比16.6%，远超近5年均值的-1.6%，呈现超季节性上行。在鲜菜价格超季节性上涨之下，CPI鲜菜项同比15.9%，较上月的-2.5%上行明显。鲜菜价格的上涨抵消了猪肉价格较去年同期低出较多的情况下对CPI食品烟酒项的拖累，使得10月CPI食品烟酒项同比-0.9%,对CPI同比的拖累作用较7、8、9三个月显著减弱，再叠加10月同比为7%的CPI交通通信项和同比2.9%的教育文化和娱乐项，最终使得CPI同比达到今年以来最高值的1.5%。另一方面，10月核心CPI同比1.3%，仅较上月上升0.1个百分点，环比0.1%，与近5年均值的相同，并未表现出超季节性，说明排除食品和能源后，居民消费价格水平并未有大的波动。 农业部数据显示，去年11-12月猪肉平均批发价为39.4和43.27元/公斤，截止11月5日猪肉平均批发价为23.25元/公斤，与去年同期相比依然较低,预计猪肉价格在今年剩余时间将继续拖累CPI同比涨幅。但另一方面，除蔬菜价格上涨外，近期不少消费品企业迫于成本压力也发布了产品涨价通知，反映上游成本压力向下游的传导开始逐步显现。数据上，10月CPI居住项和交通通信项环比超季节性上行、11月PPI生活资料中除耐用消费品外的其他分项环比均处在历史高位。消费品的涨价，结合11月翘尾因素抬升0.6个百分点，11月CPI大概率继续上行。对应到资本市场上，这可能意味着通胀交易并未结束，只是交易通胀的标的会从上游向下游转移。短期内，需要警惕CPI上行超预期导致市场对下游通胀预期抬升的可能性。 图表1：CPI同比走势温和（%） 图表2：CPI环比较历史同期低（%） 资料来源：wind，中航证券研究所 资料来源：wind，中航证券研 3 中航证券研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 图表3：核心CPI环比未体现超季节性（%） 图表4：CPI食品环比超季节性上行（%） 资料来源：wind，中航证券研究所 资料来源：wind，中航证券研究所 图表1：分项目CPI同比和环比情况 资料来源：wind，中航证券研究所 图表6：CPI分项目季节性比较 资料来源：wind，中航证券研究所 2021-102021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012020-122020-112020-10CPI:当月同比1.500.700.801.001.101.300.900.40-0.20-0.300.20-0.500.50CPI:食品烟酒:当月同比-0.90-2.80-2.00-1.80-0.400.800.100.100.301.401.40-0.702.40CPI:衣着:当月同比0.500.500.500.400.400.400.200.10-0.50-0.20-0.10-0.30-0.30CPI:居住:当月同比1.701.301.101.100.900.700.400.20-0.30-0.40-0.60-0.60-0.70CPI:生活用品及服务:当月同比0.900.500.600.300.300.400.400.00-0.200.000.000.00-0.10CPI:交通和通信:当月同比7.005.805.906.905.805.504.902.70-1.90-4.60-3.10-3.90-3.90CPI:教育文化和娱乐:当月同比2.903.203.002.701.501.501.300.400.600.000.901.001.10CPI:医疗保健:当月同比0.600.400.400.400.300.200.100.200.300.401.301.501.50CPI:其他用品和服务:当月同比-0.50-2.80-3.90-1.30-0.90-0.90-1.30-1.50-0.80-0.902.202.502.40CPI:环比0.700.000.100.30-0.40-0.20-0.30-0.500.601.000.70-0.60-0.30CPI:食品烟酒:环比1.20-0.400.50-0.20-1.40-1.00-1.50-2.401.202.802.00-1.60-1.20CPI:衣着:环比0.300.80-0.10-0.40-0.200.300.000.40-0.50-0.400.000.300.40CPI:居住:环比0.400.200.100.200.100.100.100.200.100.100.100.000.10CPI:生活用品及服务:环比0.30-0.100.100.40-0.20-0.100.30-0.100.100.200.100.000.10CPI:交通和通信:环比1.00-0.20-0.601.500.100.400.401.301.100.900.90-0.30-0.20CPI:教育文化和娱乐:环比0.200.700.001.00-0.200.300.70-0.400.800.40-0.10-0.800.60CPI:医疗保健:环比0.200.000.000.100.000.000.100.000.000.100.000.000.10CPI:其他用品和服务:环比0.100.30-0.900.200.100.600.40-0.80-0.300.50-0.40-0.60-1.702021-102020-102019-102018-102017-102016-10CPI:环比0.70-0.300.900.200.11-0.12CPI:食品烟酒:环比1.20-1.202.70-0.100.02-0.64CPI:衣着:环比0.300.400.300.800.540.61CPI:居住:环比0.400.100.000.200.240.16CPI:生活用品及服务:环比0.300.100.100.100.180.07CPI:交通和通信:环比1.00-0.200.100.600.24-0.06CPI:教育文化和娱乐:环比0.200.600.100.00-0.35-0.32CPI:医疗保健:环比0.200.100.100.200.240.61CPI:其他用品和服务:环比0.10-1.700.100.30-0.23-0.59 4 中航证券研究所发布证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [宏观点评] 图表7：鲜菜价格环比超季节性上行（%） 图表8：能繁母猪存栏变化率连续两个月环比为负（%） 资料来源：wind，中航证券研究所 资料来源：wind，中航证券研究所 ⚫ PPI和PPIRM冲顶再创新高，11月大概率有所回落 10月PPI同比13.5%，较上月上升2.8个百分点，环比2.5%，涨幅扩大1.3个百分点。10月PPIRM同比17.1%，较上月提升2.8个百分点，环比2.6%，较上月提升1.5个百分点。二者均创有历史记录以来新高。能耗双控的延续是推动PPI同比继续上行的主因，分行业看：石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、黑色金属冶炼和压延加工业、化学原料和化学制品制造业、有色金属冶炼和压延加工业、化学纤维制造业、非金属矿物制品业价格涨幅在12.0%—59.7%之间，8个行业合计影响PPI上涨约11.38个百分点，超过总涨幅的八成。分上中下游来看，无论是同比或环比，PPI上行幅度由高到低均呈现采掘工业>原材料加工业>加工工业的排列顺序，处在产业链下游的制造业企业成本压力依然较大。 面对高企的原材料价格，尤其是煤炭价格，有关部门采取了一系列“保供稳价”措施。据人民网报道，10月份以来，各地区、各有关部门和煤炭企业大力推进煤炭保供稳价，全国煤炭产量和市场供应量持续增加，煤炭最高日产量达1193万吨，创近年新高，电厂供煤持续大于耗煤，为煤炭期现货价格大幅回落提供了有力支撑。10月下旬，从工业品价格的数据和南华工业品指数与CRB现货指数走势的分化也可以看出，“保供稳价”已经取得一定效果。除主要由国际市场定价的原油持续上涨外，到10月31号，煤、钢的价格均较10月20日出现下行。由于统计局统计PPI的数据时，所取数据为每月5日和20日的数据，因此10月20日煤、钢等之后工业品的价格回落未能体现在