公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 立高食品（300973） 证券研究报告 2021年10月31日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 144.55元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 169.34 流通A股股本(百万股) 38.11 A股总市值(百万元) 24,478.10 流通A股市值(百万元) 5,508.22 每股净资产(元) 11.09 资产负债率(%) 19.75 一年内最高/最低(元) 176.21/86.00 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《立高食品-半年报点评:21H1归母净利润同增79.95%，冷冻烘焙持续发力，多渠道拓展更进一步》 2021-08-30 2 《立高食品-首次覆盖报告:烘焙预制提升产业效率，美味升级点亮精致生活》 2021-08-10 3 《立高食品-新股报告:深耕烘焙消费全国化布局，疫情缓解促稳步发展》 2021-04-11 股价走势 21Q3营收同增33.84%，原材料价格上升及产品结构变化引起利润下滑，产能持续扩张看好长期发展 事件：公司发布2021年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入19.61亿元，同增63.39%；实现归母净利润1.98亿元，同增24.47%。单三季度，公司实现营收7.10亿元，同增33.84%，归母净利润为0.61亿元，同比减少26.50%。 收入端：公司2021年前三季度实现营业收入19.61亿元，同增63.39%。前三季度营业收入较同期增长受益于烘焙行业的市场需求旺盛，公司凭借产品多样化、品质优良、供应稳定等优势在烘焙、商超、餐饮等多元化的渠道取得良好成绩；同时去年同期受疫情影响基数较低。 毛利率：公司2021年前三季度销售毛利率为35.08%，同比减少2.99pct。毛利率下滑的原因主要是油脂等大宗原料价格上涨导致成本增加、冷冻蛋糕等低毛利品类规模的扩大、新厂区人力储备等成本支出、公司上市费用的列支、展会及推广活动费用等上涨、以及超额业绩基金、股份支付的计提等，公司整体盈利增速低于收入增速。 费用端：2021年前三季度期间费用率为21.81%，同增0.62pct。其中，①2021年前三季度销售费用率为13.33%，同比减少0.08pct；②2021年前三季度管理费用率5.18%，同增0.39pct，主要系公司经营规模扩大，用工成本、咨询及办公费增大所致；③2021年前三季度财务费用率为-0.01%，同比减少0.07pct，主要系存款增加，利息收入增加；④2021年前三季度研发费用率为3.30%，同增0.38pct，主要原因是加大研发队伍建设、增加研发项目及品项研发深度所致。 利润端：2021前三季度公司实现归母净利润1.98亿元，同增24.47%；归母净利率为10.07%，同比减少3.15pct。归母净利率下滑或由于毛利率下降所致。 现金流：公司2021前三季度 ①经营活动现金流净额1.35亿元，同比减少12.89%，主要系业务扩大，采取先货后款的客户规模增加所致；②投资活动现金流净额-5.33亿元，同比减少438.36%，主要系增加建设投入所致；③筹资活动现金流净额10.07亿元，同增1410.58%，主要系收到募集资金所致。 投资建议：公司持续培育新品、拓展渠道，以麻薯、冷冻蛋糕为例的新品类迅速崛起，把握冷冻烘焙市场高速发展的机遇；当前成本压力催化下市场持续出清，公司作为龙头加大产能建设及渠道拓展，未来市占率有望不断提升。我们预计21/22年净利润分别为3.1/4亿，对应78/61xPE。维持“买入”评级。 风险提示：生产基地建设及投产进度不及预期，原材料价格波动风险，消费者消费偏好变化风险，存货跌价及损失风险，经销商管理风险 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,583.73 1,809.69 2,423.63 3,113.29 3,846.79 增长率(%) 20.58 14.27 33.92 28.46 23.56 EBITDA(百万元) 291.62 377.85 417.79 523.55 707.22 净利润(百万元) 181.40 232.10 313.34 399.41 545.70 增长率(%) 246.78 27.95 35.00 27.47 36.63 EPS(元/股) 1.07 1.37 1.85 2.36 3.22 市盈率(P/E) 134.94 105.47 78.12 61.29 44.86 市净率(P/B) 52.00 37.54 11.77 9.88 8.09 市销率(P/S) 15.46 13.53 10.10 7.86 6.36 EV/EBITDA 0.00 0.00 54.64 43.17 31.12 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-9%4%17%30%43%56%69%2020-112021-032021-07立高食品食品加工创业板指 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2021年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入19.61亿元，同增63.39%；实现归母净利润1.98亿元，同增24.47%。单三季度，公司实现营收7.10亿元，同增33.84%，归母净利润为0.61亿元，同比减少26.50%。 2. 点评 2.1. 收入端 公司2021年前三季度实现营业收入19.61亿元，同增63.39%。前三季度营业收入较同期增长受益于烘焙行业的市场需求旺盛，公司凭借产品多样化、品质优良、供应稳定等优势在烘焙、商超、餐饮等多元化的渠道取得良好成绩；同时去年同期受疫情影响基数较低。其中，21Q1/Q2/Q3的营业收入分别为5.79、6.73、7.10亿元，分别同比变动+130.54%、+60.59%、+33.84%，单三季度营收增速放缓主要系二三季度烘焙行业传统行业淡季影响，且去年第三季度处于疫情后收入端快速恢复而成本端受压缩的状态。分产品，2021年前三季度冷冻烘焙食品在营业收入中占比59.91%，同增83.63%，各单品占比从高到低为丹麦类（主要为麻薯）、挞皮类、甜甜圈类、冷冻蛋糕类、饼类、起酥类等，三季度单季持续保持上述结构；烘焙食品原材料占营业收入总额比例为40.02%，同增40.28%。 图1：2017-2021Q1-Q3营收及同比增减 图2：分季度营收及同比增减 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.2. 毛利率 公司2021年前三季度销售毛利率为35.08%，同比减少2.99pct。毛利率下滑的原因主要是油脂等大宗原料价格上涨导致成本增加、冷冻蛋糕等低毛利品类规模的扩大、新厂区人力储备等成本支出、公司上市费用的列支、展会及推广活动费用等上涨、以及超额业绩基金、股份支付的计提等，公司整体盈利增速低于收入增速。其中，21Q1/Q2/Q3的毛利率分别为36.49%、35.40%、33.64%，分别同比变动+0.78pct、-8.36pct、-9.71pct。 图3：2017-2021Q1-Q3毛利率情况 图4：分季度毛利率情况 9.5613.1315.8418.1019.6137.39%20.58%14.27%63.39%0%10%20%30%40%50%60%70%0510152025营业收入（单位：亿元）yoy3.835.112.514.195.306.095.796.737.10130.54%60.59%33.84%0%20%40%60%80%100%120%140%02468营业收入（单位：亿元）yoy nMwOsMyQsNwOtMoQtRsPqR6MbPbRnPpPmOmNlOqRqRfQmMrNaQnMrRxNsRoOwMrRpQ 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3. 费用端 2021年前三季度期间费用率为21.81%，同增0.62pct。其中，①2021年前三季度销售费用率为13.33%，同比减少0.08pct；②2021年前三季度管理费用率5.18%，同增0.39pct，主要系公司经营规模扩大，用工成本、咨询及办公费增大所致；③2021年前三季度财务费用率为-0.01%，同比减少0.07pct，主要系存款增加，利息收入增加；④2021年前三季度研发费用率为3.30%，同增0.38pct，主要原因是加大研发队伍建设、增加研发项目及品项研发深度所致。 图5：2017-2021Q1-Q3公司费用率情况 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 2.4. 利润端 2021前三季度公司实现归母净利润1.98亿元，同增24.47%；归母净利率为10.07%，同比减少3.15pct。归母净利率下滑或由于毛利率下降所致。其中，21Q1/Q2/Q3的归母净利率分别为12.65%、9.45%、8.57%，分别同比变动+5.37pct、-4.32pct、-7.03pct。 图6：2017-2021Q1-Q3归母净利润及同比增减 图7：分季度归母净利润及同比增减 35.14%37.58%41.27%38.27%35.08%30%32%34%36%38%40%42%44%40.43%42.93%35.71%43.77%43.35%31.13%36.49%35.40%33.64%30%32%34%36%38%40%42%44%20.75%21.24%19.47%14.00%13.33%4.36%7.48%4.48%4.78%5.18%3.09%2.75%2.62%2.91%3.30%0.45%0.20%0.14%0.00%-0.01%28.66%31.68%26.72%21.69%21.81%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%20172018201920202021Q1-Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 图8：2017-2021Q1-Q3归母净利率 图9：分季度归母净利率情况 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.5. 现金流 公司2021前三季度 ①经营活动现金流净额1.35亿元，同比减少12.89%，主要系业务扩大，采取先货后款的客户规模增加所致；②投资活动现金流净额-5.33亿元，同比减少438.36%，主要系增加建设投入所致；③筹资活动现金流净额10.07亿元，同增1410.58%，主要系收到募集资金所致。 图10： 2017-2021Q1-Q3现金流情况 资料来源：公司公告，Wind，天风证券研究所 0.440.521.812.321.9818.90%246.78%27.95%24.47%0%50%100%150%200%250%300%00.511.522.5归母净利润（单位：亿元）yoy0.390.650.180.580.830.730.730.640.61300.50%10.18%-26.50%-100%0%100%200%300%400%00.20.40.60.81归母净利润（单位：亿元）yoy4.60%3.98%11.45%12.83%10.0