21Q3营收同增17%保持扩张节奏，归母净利率环比逐季提升，静待原材料价格回落释放利润

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 佳禾食品（605300） 证券研究报告 2021年11月02日 投资评级 行业 食品饮料/食品加工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 17.32元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 400.01 流通A股股本(百万股) 40.01 A股总市值(百万元) 6,928.17 流通A股市值(百万元) 692.97 每股净资产(元) 4.79 资产负债率(%) 20.44 一年内最高/最低(元) 33.44/13.50 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 刘畅 分析师 SAC执业证书编号：S1110520010001 liuc@tfzq.com 董懿夫 联系人 dongyifu@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《佳禾食品-半年报点评:收入高增利润承压，近待原料价跌，远看咖啡增长》 2021-09-02 2 《佳禾食品-公司点评:21H1成本上涨利润承压，降本&扩产&拓品下利润增厚可期》 2021-08-06 3 《佳禾食品-首次覆盖报告:扩产植脂末、咖啡成长可期，规划植物蛋白前景广阔》 2021-07-13 股价走势 21Q3营收同增17%保持扩张节奏，归母净利率环比逐季提升，静待原材料价格回落释放利润 一、事件 公司发布2021年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入17.55亿，同比增长38.86%；实现归母净利润1.11亿元，同比减少22.31%。前三季度营业收入同比增长的原因主要是植脂末产品销售收入的增加。单三季度，公司实现营收6.46亿元，同比增长17.08%，归母净利润为0.39亿元，同比减少39.98%。 二、点评 （1）收入端： 公司2021年前三季度实现营业收入17.55亿元，同比增长38.86%。其中21Q1/Q2/Q3分别实现营业收入5.89亿元、5.20亿元、6.46亿元，分别同比变动+81.77%、+34.00%、+17.08%。 （2）毛利率： 公司2021年Q1-Q3销售毛利率为13.61%，同比减少10.66pct。分季度来看，2021Q1/Q2/Q3销售毛利率分别为20.56%、7.03%、12.59%，分别同比变动-3.51pct、-16.63pct、-12.22pct。 （3）费用端：公司2021年Q3期间费用率为5.17%，同比减少4.49ct。其中，①2021Q3销售费用率为1.84%，同比减少3.71pct；②管理费用率为2.78%，同比减少0.52pct；③财务费用率为-0.46%，同比减少1.3pct；④研发费用率为1.02%，同比增长0.02pct。 （4）利润端：2021Q1-Q3公司归母净利润为1.11亿元，同比减少22.31%。分季度来看，公司2021Q1/Q2/Q3归母净利润分别为0.57、0.15、0.39亿元，分别同比变动+44.05%、-60.14%、-39.98%。净利率方面，公司2021Q1/Q2/Q3净利率分别为9.59%、2.96%、5.94%，分别同比变动-2.52pct、-7.05pct、-5.70pct。 三、盈利预测及估值 佳禾食品作为我国植脂末行业的头部企业，深耕植脂末行业二十年，不断改进技术、扩展渠道并且给客户提供个性化的服务，产生了较强的粘性。下游奶茶、咖啡行业正在迅速成长，需求拉动上游不断升级产能和产品，佳禾与下游奶茶客户保持良好的合作关系，持续供应大量优质植脂末产品，成长空间广阔。受原材料价格上升影响，盈利预测有所调整。我们预计公司2021-2022年净利润分别为1.7亿元/ 2.3亿元（前值为2.6亿元/3.6亿元），对应PE分别为40X/30X，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争风险、食品安全风险、原材料价格波动风险。 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,836.45 1,874.37 2,564.90 3,339.50 4,324.54 增长率(%) 15.11 2.07 36.84 30.20 29.50 EBITDA(百万元) 397.81 345.01 271.65 361.64 612.40 净利润(百万元) 271.54 215.89 170.33 229.62 410.28 增长率(%) 108.60 (20.49) (21.10) 34.81 78.68 EPS(元/股) 0.68 0.54 0.43 0.57 1.03 市盈率(P/E) 25.29 31.81 40.32 29.91 16.74 市净率(P/B) 5.77 4.89 4.25 3.72 3.04 市销率(P/S) 3.74 3.66 2.68 2.06 1.59 EV/EBITDA 0.00 0.00 22.07 16.91 9.33 资料来源：wind，天风证券研究所 -22%-4%14%32%50%68%86%2020-112021-032021-07佳禾食品食品加工沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2021年第三季度报告。前三季度公司实现营业收入17.55亿，同比增长38.86%；实现归母净利润1.11亿元，同比减少22.31%。前三季度营业收入同比增长的原因主要是植脂末产品销售收入的增加。单三季度，公司实现营收6.46亿元，同比增长17.08%，归母净利润为0.39亿元，同比减少39.98%。 2. 点评 2.1. 收入端 公司2021年前三季度实现营业收入17.55亿元，同比增长38.86%。其中21Q1/Q2/Q3分别实现营业收入5.89亿元、5.20亿元、6.46亿元，分别同比变动+81.77%、+34.00%、+17.08%。 图1：近年公司营业收入情况 图2：分季度营业收入情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.2.毛利率 公司2021年Q1-Q3销售毛利率为13.61%，同比减少10.66pct。分季度来看，2021Q1/Q2/Q3销售毛利率分别为20.56%、7.03%、12.59%，分别同比变动-3.51pct、-16.63pct、-12.22pct。毛利率下降的原因主要是由于21H1开始执行新收入准则，将销售费用中的运输费用等计营业成本，因此导致毛利率及销售费用率变化较大。 图3：分季度毛利率情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 13.22 13.68 15.95 18.36 18.74 17.55 3.47%16.65%15.11%2.07%38.86%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%05101520营业收入（亿）YOY3.243.885.526.115.895.206.4681.77%34.00%17.08%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%01234567营业收入（亿）YOY31.20%24.07%23.66%24.81%24.86%20.56%7.03%12.59%0%5%10%15%20%25%30%35%2019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3 rQrMoQwOoRxPqMuMxOsNtP9P9R9PmOmMmOoPfQpOnMkPmMnO9PpOoPuOnMrRvPqNmQ 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 2.3.费用端 公司2021年Q3期间费用率为5.17%，同比减少4.49ct。其中，①2021Q3销售费用率为1.84%，同比减少3.71pct；②管理费用率为2.78%，同比减少0.52pct；③财务费用率为-0.46%，同比减少1.3pct；④研发费用率为1.02%，同比增长0.02pct。 图4：分季度期间费用率情况 资料来源：公司公告、天风证券研究所 2.4.利润端 2021Q1-Q3公司归母净利润为1.11亿元，同比减少22.31%。分季度来看，公司2021Q1/Q2/Q3归母净利润分别为0.57、0.15、0.39亿元，分别同比变动+44.05%、-60.14%、-39.98%。净利率方面，公司2021Q1/Q2/Q3净利率分别为9.59%、2.96%、5.94%，分别同比变动-2.52pct、-7.05pct、-5.70pct，本季度净利率下降的原因主要是原材料成本大幅上涨。 图5：近年公司归母净利润情况 图6：分季度归母净利润情况（百万） 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 3. 投资建议 佳禾食品作为我国植脂末行业的头部企业，深耕植脂末行业二十年，不断改进技术、扩展渠道并且给客户提供个性化的服务，产生了较强的粘性。下游奶茶、咖啡行业正在迅速成长，需求拉动上游不断升级产能和产品，佳禾与下游奶茶客户保持良好的合作关系，持续供应大量优质植脂末产品，成长空间广阔。受原材料价格上升影响，盈利预测有所调整。5.89%6.07%5.55%5.82%5.31%-1.74%1.84%0.82%0.87%1.00%0.97%0.86%1.32%1.02%9.79%10.49%9.66%10.07%7.90%3.40%5.17%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率252.66 109.51 130.18 271.54 215.89 110.53 -56.66%18.87%108.60%-20.49%-22.31%-100%-50%0%50%100%150%0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00归母净利润（百万）YOY净利率39.2438.8464.1973.6356.5315.4838.5244.05%-60.14%-39.98%12.11%10.01%11.64%12.05%9.60%2.96%5.94%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%01020304050607080归母净利润（百万）YOY净利率 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 我们预计公司2021-2022年净利润分别为1.7亿元/ 2.3亿元（前值为2.6亿元/3.6亿元），对应PE分别为40X/30X，维持“买入”评级。 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 239.40 301.26 473.61 356.90 763.91 营业收入 1,836.45 1,874.37 2,564.90 3,339.50 4,324.54 应收票据及应收账款 190.83 203.28 322.49 355.38 522.45 营业成本 1,298.78 1,415.88 2,177.60 2,681.62 3,368.82 预付账款 54.49 39.36 60.69 86.43 101.20 营业税金及附加 12.97 8.56 12.82 16.70 51.89 存货 172.22 248.64 347.84 388.12 535.01 营业费用 111.95 108.83