2021年三季报点评：营收及盈利能力持续提升，在手订单充足保障业绩稳定增长

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年11月1日 公司研究 营收及盈利能力持续提升，在手订单充足保障业绩稳定增长 ——中国中铁（601390.SH、0390.HK）2021年三季报点评 A股：买入（维持） 当前价：5.25元 H股：买入（维持） 当前价：3.81港元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：冯孟乾 执业证书编号：S0930521050001 010-58452063 fengmq@ebscn.com 联系人：高鑫 021-52523872 xingao@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 245.71 总市值(亿元)： 1289.97 一年最低/最高(元)： 4.92/6.82 近3月换手率： 35.83% 股价相对走势 -10%-1%9%18%27%07/2011/2003/2107/21中国中铁沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.98 -0.62 -6.22 绝对 -7.41 -1.13 1.25 资料来源：Wind 相关研报 营收及盈利能力边际改善，大额资产减值充分释放经营风险——中国中铁（601390.SH、0390.HK）2020年年报及2021年一季报点评（2021-05-07） 事件： 公司发布了2021年三季报。2021年前三季度，公司实现营业收入7679.26亿元，同增11.86%；归母净利润206.47亿元，同增13.07%；扣非归母净利润193.29亿元，同增13.31%。 21年Q3，公司实现营业收入2713.20亿元，同增-0.10%；归母净利润75.50亿元，同增15.05%；扣非归母净利润75.25亿元，同增15.28%。 点评： 基建业务营收与盈利能力双提升，主营业务综合毛利率小幅提升： 2021年前三季度，公司基础设施建设、勘察设计与咨询服务、工程设备与零部件制造和房地产开发分别实现营业收入6828.44亿元、118.45亿元、187.97亿元和218.59亿元，分别同增12.83%、-4.68%、7.75%和-7.89%。其中，基础设施业务营收在高基数的同时保持较快增长，主要原因在于国家加大稳投资促转型力度，充分利用地方政府专项债扩大有效投资，维持固定资产投资稳定增长。 2021年前三季度，公司综合毛利率为9.34%，同增0.12pct；基础设施建设、勘察设计与咨询服务、工程设备与零部件制造和房地产开发毛利率分别为7.87%、24.48%、17.02%和23.32%，分别同增0.62pct、-3.06pcts、-1.12pcts和-6.10pcts。公司前三季度综合毛利率小幅提升主要是营收占比高的基础设施建设业务毛利率提升所致。 新签合同额保持稳健增长，在手订单充足支撑未来增长： 2021年前三季度，公司新签合同额达1.47万亿元，同增8.3%，保持稳健增长。分业务看，基建业务新签合同额1.27万亿元，同增11.5%，其中铁路、公路和市政分别为2068.3亿元、1591.3亿元和9028.6亿元，分别同增12.0%、-21.2%和20.1%，市政业务保持较高增速主要原因在于国内城市群和城镇化的推进及公司城建开发力度的增强；勘察设计、工程设备制造、房地产开发和其他业务新签合同额分别为146.8亿元、429.8亿元、438.9亿元和959.8亿元，分别同增-24.2%、12.7%、-2.0%和-15.4%。 截至2021年Q3，公司未完成合同额为4.28万亿元，较上年末增长14.8%。其中，基础设施建设业务未完成合同额3.95万亿元，较上年末增长13.0%；勘察设计与咨询服务未完成合同额为567.4亿元，较上年末增长1.5%；工程设备与零部件制造业务未完成合同额为997.1亿元，较上年末增长39.7%。 经营性现金净流出增加，期间费用率基本持平，信用减值损失增幅较大：2021年前三季度，公司经营性现金净流出498.21亿元，较上年同期净流出增加120.12亿元，主要是支付给职工以及为职工支付的现金、支付的各项税费增加所致。公司销售、管理、研发和财务费用率，分别为0.50%、2.24%、1.78%和0.41%，同增0.05pct、-0.01pct、0.03pct和-0.03pct，综合期间费用率合计4.93%，同增0.04pct，与上年同期基本持平。 2021年前三季度，公司信用减值损失计提增幅较大，共计提19.39亿元，同增32.94%，净增约4.81亿元，主要系应收账款增加，公司根据谨慎性原则相应增加相关信用减值的计提。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国中铁（601390.SH） 公司A股、H股均维持“买入”评级： 中国中铁基建业务营收与盈利能力双提升，新签合同额保持稳健增长，在手订单充足，保障后续业绩稳定增长。公司信用减值损失计提增幅较大，充分释放经营风险。我们维持公司2021-2023年EPS为1.17元、1.31元、1.47元，现价对应公司A股、H股21年动态市盈率分别为4.5x、2.7x，现阶段估值仍处在历史底部区间，维持A股、H股“买入”评级。 风险提示：基建投资不及预期、新签订单增速放缓、订单回款不及预期、地产业务超预期下降。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 850,884 974,749 1,133,523 1,296,927 1,454,279 营业收入增长率 14.92% 14.56% 16.29% 14.42% 12.13% 净利润（百万元） 23,678 25,188 28,667 32,078 36,042 净利润增长率 37.68% 6.38% 13.81% 11.90% 12.36% EPS（元） 0.96 1.03 1.17 1.31 1.47 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.69% 9.86% 10.25% 10.46% 10.68% P/E（A股） 5.5 5.1 4.5 4.0 3.6 P/E（H股） 3.3 3.0 2.7 2.4 2.1 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-10-29；汇率：按1HKD=0.8216CNY换算 mNnQqOzRtMyQsRqPpMtPtR6M9R8OtRoOpNqRjMnMqRkPqQnP9PpOqQMYmQyRxNmQtM 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国中铁（601390.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 850,884 974,749 1,133,523 1,296,927 1,454,279 营业成本 765,576 874,773 1,019,701 1,168,128 1,310,666 折旧和摊销 9,993 9,483 11,667 13,001 14,573 税金及附加 5,375 5,724 6,656 7,616 8,540 销售费用 4,606 5,020 5,838 6,679 7,490 管理费用 22,134 22,587 26,266 30,053 33,699 研发费用 16,511 21,838 25,395 29,056 32,581 财务费用 5,868 5,092 9,629 11,764 12,823 投资收益 5,709 798 800 800 800 营业利润 31,882 33,578 37,846 42,025 46,881 利润总额 31,332 33,383 37,646 41,824 46,681 所得税 5,954 6,134 6,917 7,685 8,577 净利润 25,378 27,249 30,729 34,140 38,104 少数股东损益 1,701 2,062 2,062 2,062 2,062 归属母公司净利润 23,678 25,188 28,667 32,078 36,042 EPS(元) 0.96 1.03 1.17 1.31 1.47 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 22,198 30,994 35,400 53,489 60,493 净利润 23,678 25,188 28,667 32,078 36,042 折旧摊销 9,993 9,483 11,667 13,001 14,573 净营运资金增加 1,449 -28,663 7,687 -3,754 -3,860 其他 -12,921 24,987 -12,622 12,165 13,738 投资活动产生现金流 -40,181 -63,143 -81,475 -40,969 -45,969 净资本支出 -18,261 -41,622 -46,769 -41,769 -46,769 长期投资变化 60,027 78,497 0 0 0 其他资产变化 -81,947 -100,019 -34,706 800 800 融资活动现金流 38,217 40,203 75,342 16,893 13,799 股本变化 1,727 0 0 0 0 债务净变化 38,123 19,728 89,394 33,573 32,085 无息负债变化 52,056 56,489 94,573 97,008 93,241 净现金流 20,418 7,278 29,266 29,413 28,323 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 1,056,186 1,200,122 1,410,395 1,570,200 1,728,167 货币资金 158,158 174,768 204,034 233,447 261,770 交易性金融资产 5,441 5,058 5,058 5,275 5,493 应收账款 103,712 107,877 137,780 156,799 174,877 应收票据 3,292 5,538 6,440 7,368 8,262 其他应收款（合计） 33,588 31,666 36,545 41,525 46,240 存货 199,739 192,662 225,641 259,416 291,850 其他流动资产 39,171 40,114 40,114 40,114 40,114 流动资产合计 709,530 741,787 864,942 979,376 1,089,160 其他权益工具 10,472 9,668 9,668 9,668 9,668 长期股权投资 60,027 78,497 78,497 78,497 78,497 固定资产 60,548 65,440 68,870 74,982 82,583 在建工程 5,169 5,924 21,122 32,521 41,069 无形资产 39,894 77,620 90,918 98,999 111,870 商誉 1,040 1,412 1,412 1,412 1,412 其他非流动资产 96,156 124,150 160,033 160,033 160,033 非流动资产合计 346,655 458,335 545,453 590,824 639,008 总负债 810,711 886,928 1,070,895 1,201,477 1,326,803 短期借款 74,254 52,702 122,095 135,669 147,754 应付账款 287,539 307,212 358,109 410,235 460,293 应付票据 65,718 77,354 90,169