2021Q3收入稳健，短期盈利承压

安井食品（603345） 证券研究报告·公司研究·食品加工 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021Q3收入稳健，短期盈利承压 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 6,965 9,403 11,772 14,680 同比（%） 32.2% 35.0% 25.2% 24.7% 归母净利润（百万元） 604 799 1,007 1,327 同比（%） 61.7% 32.3% 26.1% 31.7% 每股收益（元/股） 2.47 3.27 4.12 5.43 P/E（倍） 82.03 61.99 49.17 37.33 事件：公司发布2021年三季度报，2021Q1-Q3实现营收60.96亿元，同比+35.92%；归母净利润4.94亿元，同比+30.25%；扣非归母净利3.82亿元，同比+12.25%。其中2021Q3实现营收22.03亿元，同比+34.92%；归母净利润1.46亿元，同比+22.44%；扣非归母净利0.77亿元，同比-28.36%。 投资要点  2021Q3收入稳增，菜肴制品表现亮眼。剔除并表影响，2021Q3安井收入同比+23%，实现稳健增长；其中新宏业和英国ORIENTAL食品2021Q3并表分别贡献收入1.7亿元/0.09亿元。2021Q3面米/肉品/鱼糜/菜肴实现收入4.8/4.5/8.2/4.3亿元，同比+24.9%/+11.4%/+23.0%/ +147.2%，其中锁鲜装2021Q3收入约1.4亿元，同比+25%，玲珑装2021Q3陆续投入市场，表现良好。肉制品受猪肉价格下行影响增速放缓，菜肴制品在蛋饺、冻品先生、新宏业小龙虾贡献增量下实现快增。2021Q3经销/商超/特通/电商营收分别同比+30.2%/+23.9%/+92.9%/ +258.4%，扣除并表影响后经销商渠道收入同比+23%，商超个位数增长，环比恢复。2021Q3东北/华北/华东/华南/华中/西北/西南分别同增46.1%/49.1%/25.0%/23.5%/63.3%/89.2%/16.6%，区域间增速差异我们预计与促销政策、基数有关。  成本高位、促销折扣、双限等致毛利率短期承压。2021Q3毛利率同比-8.1pct 至 18.3%，还原运费口径看约同比-4pct, 源于成本上涨、促销折扣、双限影响规模效应；2021Q3 销售费用率同比-3.1pct 至 9.0%，费用投放有所缩减；管理费用率3.7%，同比-0.5pct，综合看，2021Q3 扣非净利率同比 -3.1pct 至 3.5%。  Q4收入端我们预计延续稳增，期待提价消化成本压力。2021Q4进入旺季，收入端有望延续稳健增长，高位成本叠加双限对毛利率仍有一定影响，但公司预计将通过缩窄促销、提价等措施对冲成本压力。中长期看，公司积极布局第二增长曲线，渠道端BC兼顾，全渠发力，同时积极布局产业链上下游，加速产能建设，当前成本、双限等外部因素实为短期影响因素，成本压力出清中小企业后，公司份额及竞争力将进一步提升。  盈利预测与投资评级：Q4旺季收入端有望稳健增长，我们预计提价将对冲部分成本压力，中长期看，公司具备强竞争力，积极布局产业链上游，加速产能建设，领先优势进一步巩固，维持“买入”评级。我们略调整2021-2023年 EPS 预测为3.27/4.12/5.43元 （原预测值为3.30/4.29/5.60元），当前股价对应PE 分别为 62/49/37 倍，给予2022年55倍PE,目标价226元。  风险提示：行业竞争加剧，原材料价格上行等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 202.64 一年最低/最高价 147.36/283.14 市净率(倍) 10.51 流通A股市值(百万元) 48732.76 基础数据 每股净资产(元) 19.94 资产负债率(%) 40.13 总股本(百万股) 244.42 流通A股(百万股) 240.49 [Table_Report] 相关研究 1、《安井食品（603345）：2021年半年报点评：Q2收入维持快增，看好长期发展》2021-08-06 2、《安井食品（603345）跟踪报告：收购布局上游，加码预制菜肴》2021-07-05 3、《安井食品（603345）跟踪报告：产品/渠道/产能齐发力，布局长远增长(勘误版)》2021-06-16 [Table_Author] 2021年11月1日 证券分析师 于芝欢 执业证号：S0600521050002 yuzhihuan@dwzq.com.cn -23%-12%0%12%23%35%47%58%70%2020-112021-032021-07沪深300安井食品 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 安井食品三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 4,159 5,660 6,219 8,538 营业收入 6,965 9,403 11,772 14,680 现金 832 1,324 1,616 2,674 减:营业成本 5,176 7,240 8,947 10,937 应收账款 350 241 561 399 营业税金及附加 45 65 78 100 存货 1,691 3,186 2,990 4,392 营业费用 644 827 1,060 1,352 其他流动资产 1,286 908 1,052 1,072 管理费用 296 339 412 514 非流动资产 2,938 3,788 4,495 5,065 研发费用 74 75 94 117 长期股权投资 0 110 160 180 财务费用 4 4 4 4 固定资产 2,035 2,720 3,325 3,822 资产减值损失 0 0 0 0 在建工程 379 421 458 488 加:投资净收益 18 120 63 33 无形资产 202 221 240 265 其他收益 33 45 45 20 其他非流动资产 321 317 312 310 资产处置收益 -3 -2 -3 -2 资产总计 7,096 9,448 10,715 13,602 营业利润 775 1,017 1,285 1,711 流动负债 2,509 4,613 4,979 7,256 加:营业外净收支 7 17 17 7 短期借款 208 208 208 608 利润总额 781 1,034 1,302 1,717 应付账款 1,284 2,277 2,470 3,544 减:所得税费用 178 235 295 390 其他流动负债 1,018 2,128 2,301 3,104 少数股东损益 0 0 0 0 非流动负债 903 971 1,044 1,116 归属母公司净利润 604 799 1,007 1,327 长期借款 735 803 875 948 EBIT 818 1,040 1,298 1,708 其他非流动负债 168 168 168 168 EBITDA 998 1,232 1,555 2,020 负债合计 3,413 5,584 6,022 8,372 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 0 0 0 0 每股收益(元) 2.47 3.27 4.12 5.43 归属母公司股东权益 3,684 3,864 4,692 5,230 每股净资产(元) 14.40 16.13 18.56 21.01 负债和股东权益 7,096 9,448 10,715 13,602 发行在外股份(百万股) 237 244 244 244 ROIC(%) 24.2% 27.9% 32.3% 42.8% ROE(%) 16.4% 19.5% 21.4% 25.0% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 25.7% 23.0% 24.0% 25.5% 经营活动现金流 665 1,398 1,246 2,241 销售净利率(%) 8.7% 8.5% 8.6% 9.0% 投资活动现金流 -1,220 -802 -686 -804 资产负债率(%) 48.1% 59.1% 56.2% 61.6% 筹资活动现金流 644 -103 -269 -380 收入增长率(%) 32.2% 35.0% 25.2% 24.7% 现金净增加额 89 492 292 1,058 净利润增长率(%) 61.7% 32.3% 26.1% 31.7% 折旧和摊销 181 193 257 312 P/E 82.03 61.99 49.17 37.33 资本开支 696 741 657 549 P/B 14.07 12.56 10.92 9.64 营运资本变动 -115 522 41 632 EV/EBITDA 48.68 39.39 31.02 23.58 数据来源：wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投