2021年三季报点评：业绩环比高增，盈利拐点确立

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 星源材质（300568）2021年三季报点评 强推（维持） 业绩环比高增，盈利拐点确立 目标价：62.1元 当前价：53.6元 事项： 10月19日，星源材质发布2021年三季度业绩，21Q3营收4.84亿元，同比增长79%，归母净利润1.01亿元，同比增长223%，环比增长102%，扣非净利润0.90亿元，同比增长261%，环比增长76%。 评论：  隔膜出货环比高增，单平净利持续提升。我们预计21Q3公司销售锂电隔膜产品约3亿平米，月均1亿平，21Q3单平净利已经提升至0.3元/平，相比于半年报的0.23元/平环比提升30%，我们认为这主要是公司三季度排产持续提升，二季度给LG切线后产能利用率环比回升叠加海外大客户LG等放量所致，四季度单平净利有望在三季度基础上更上一层。我们认为全年公司出货量有望达11亿平+，2022年有望达17-18亿平，同比实现50%+增长。  海外客户持续放量，客户结构不断优化。随着公司海外客户进一步拓展放量，湿法隔膜占比持续提升将进一步带动单平净利边际上行。公司将进一步加大与LG化学、三星SDI、日本村田、SAFT等海外头部电池厂商的合作，海外出货持续放量，LG湿法及三星干法将带来较大增量；国内为宁德时代、比亚迪、合肥国轩、中航锂电、亿纬锂能、天津力神、欣旺达等主流电池厂商批量供应锂电隔膜，在比亚迪刀片电池占比超8成，未来公司通过持续提升干湿法隔膜、涂覆隔膜的产能、产量，不断扩大公司的市场份额。  产能扩张持续推进。预计2021年底公司具备15亿平基膜产能，2022年全年具备约20+亿产能，未来公司将坐拥深圳、合肥、常州、南通、瑞典等全球五大生产基地，共计规划47亿平湿法+6亿平干法+40亿平涂覆产能，有望顺利晋升一线隔膜龙头。  盈利预测与估值分析：我们上调公司明后年出货预期，预计公司2021-2023年营业收入分别为 18.0/27.9/40.6 亿元（前值为16.7/22.5/32.5亿元），同比增长86%/55%/46%，归母净利润分别为 3.43/6.63/10.60亿元（前值为为2.71/4.15/6.48亿元），同比增长183%/93%/60%，当前最新股价对应PE估值分别为 120/62/39倍。基于龙头隔膜厂商不断享受行业格局优化所带来的红利以及公司基本面持续向好，我们给予公司2023年45倍PE估值水平，对应股价为62.1元/股。维持“强推”评级。  风险提示：产能扩张不及预期；海外市场拓展不及预期；行业竞争加剧导致隔膜价格下降超预期；公司成本下降不及预期；公司大客户放量不及预期。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 967 1,797 2,787 4,056 同比增速(%) 61.2% 85.9% 55.1% 45.5% 归母净利润(百万) 121 343 663 1,060 同比增速(%) -11.0% 183.0% 93.3% 59.9% 每股盈利(元) 0.27 0.45 0.86 1.38 市盈率(倍) 198 120 62 39 市净率(倍) 8 11 10 8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年10月29日收盘价 证券分析师：彭广春 邮箱：pengguangchun@hcyjs.com 执业编号：S0360520110001 公司基本数据 总股本(万股) 76,841 已上市流通股(万股) 66,945 总市值(亿元) 411.87 流通市值(亿元) 358.83 资产负债率(%) 40.8 每股净资产(元) 9.9 12个月内最高/最低价 61.2/22.55 市场表现对比图(近12个月) -11%83%176%270%20/1121/0121/0321/0521/0721/092020-11-02～2021-10-29沪深300星源材质华创证券研究所 公司研究 其他化学制品 2021年10月31日 星源材质（300568）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 436 677 745 936 营业收入 967 1,797 2,787 4,056 应收票据 72 135 209 304 营业成本 632 1,145 1,651 2,306 应收账款 555 997 1,471 2,067 税金及附加 10 18 28 41 预付账款 17 31 45 63 销售费用 20 34 47 65 存货 190 344 496 692 管理费用 134 144 195 264 合同资产 0 0 0 0 研发费用 57 93 134 183 其他流动资产 441 797 1,208 1,717 财务费用 23 31 38 48 流动资产合计 1,711 2,981 4,174 5,779 信用减值损失 -9 -5 -5 -5 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -9 -8 -9 -10 长期股权投资 71 121 171 221 公允价值变动收益 2 2 2 2 固定资产 3,137 3,025 2,987 3,018 投资收益 -2 3 3 3 在建工程 578 601 634 677 其他收益 27 29 30 30 无形资产 191 174 160 150 营业利润 101 353 716 1,170 其他非流动资产 33 34 36 35 营业外收入 42 50 60 70 非流动资产合计 4,010 3,955 3,988 4,101 营业外支出 4 3 2 2 资产合计 5,721 6,936 8,162 9,880 利润总额 139 400 774 1,238 短期借款 875 875 875 875 所得税 38 73 143 228 应付票据 286 530 781 1,115 净利润 101 327 631 1,010 应付账款 369 681 998 1,417 少数股东损益 -20 -16 -32 -50 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 121 343 663 1,060 合同负债 5 9 14 21 NOPLAT 118 352 662 1,049 其他应付款 54 54 54 54 EPS(摊薄)（元） 0.27 0.45 0.86 1.38 一年内到期的非流动负债 240 240 240 240 其他流动负债 33 40 63 87 主要财务比率 流动负债合计 1,862 2,429 3,025 3,809 2020E 2021E 2022E 2023E 长期借款 480 480 480 480 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 61.2% 85.9% 55.1% 45.5% 其他非流动负债 440 440 440 440 EBIT增长率 -17.4% 166.0% 88.2% 58.4% 非流动负债合计 920 920 920 920 归母净利润增长率 -11.0% 183.0% 93.3% 59.9% 负债合计 2,782 3,349 3,945 4,729 获利能力 归属母公司所有者权益 2,952 3,616 4,278 5,262 毛利率 34.6% 36.3% 40.8% 43.1% 少数股东权益 -13 -29 -61 -111 净利率 10.5% 18.2% 22.6% 24.9% 所有者权益合计 2,939 3,587 4,217 5,151 ROE 4.1% 9.6% 15.7% 20.6% 负债和股东权益 5,721 6,936 8,162 9,880 ROIC 2.5% 6.9% 12.2% 17.2% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 48.6% 48.3% 48.3% 47.9% 单位：百万元 2020E 2021E 2022E 2023E 债务权益比 69.3% 56.8% 48.3% 39.5% 经营活动现金流 288 164 382 664 流动比率 0.9 1.2 1.4 1.5 现金收益 327 638 939 1,323 速动比率 0.8 1.1 1.2 1.3 存货影响 -12 -154 -152 -197 营运能力 经营性应收影响 -213 -509 -553 -699 总资产周转率 0.2 0.3 0.3 0.4 经营性应付影响 259 555 568 752 应收账款周转天数 173 155 159 157 其他影响 -72 -366 -420 -516 应付账款周转天数 200 165 183 188 投资活动现金流 -267 -225 -302 -379 存货周转天数 105 84 91 93 资本支出 -665 -175 -252 -329 每股指标(元) 股权投资 -59 -50 -50 -50 每股收益 0.27 0.45 0.86 1.38 其他长期资产变化 457 0 0 0 每股经营现金流 0.37 0.21 0.50 0.86 融资活动现金流 -77 302 -12 -94 每股净资产 3.84 4.71 5.57 6.85 借款增加 -378 0 0 0 估值比率 股利及利息支付 -126 -30 -32 -34 P/E 198 120 62 39 股东融资 52 0 0 0 P/B 8 11 10 8 其他影响 375 332 20 -60 EV/EBITDA 131 67 44 31 资料来源：公司公告，华创证券预测 星源材质（300568）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备新能源小组团队介绍 组长、首席研究员：彭广春 同济大学工学硕士。曾任职于上汽集团技术中心动力电池系统部、安信证券研究中心，2019年新财富入围、水晶球第三，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：殷晟路 上海高级金融学院工商管理硕士。曾任职于上汽通用汽车制造规划部、西南证券研究发展中心，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：沈成宇 复旦大学经济学院金融硕士。2021年加入华创证券研究所。 助理研究员：王璐 新加坡南洋理工大学金融学硕士。2021年加入华创证券研究所。 星源材质（300568）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-66500809 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 高级销售经理 010-66500817 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 销售经理 010-63214670 houchunyu@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214683 houbin@hcyjs.com 过云龙 销售经理 010-63214683 guoyunlong@hcyjs.com 刘懿 销售经理 010-66500867 liuyi@hcyjs.com 达娜 销售助理 010-63214683 dana@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyj