轻工制造/家用轻工 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 4 周大生（002867.SZ） 2021年10月30日 投资评级：买入（维持） 日期 2021/10/29 当前股价(元) 18.90 一年最高最低(元) 39.38/16.82 总市值(亿元) 207.19 流通市值(亿元) 202.83 总股本(亿股) 10.96 流通股本(亿股) 10.73 近3个月换手率(%) 49.62 股价走势图 数据来源：聚源 《公司信息更新报告-上半年业绩+85%，渠道、产品、品牌建设持续推进》-2021.8.31 《公司信息更新报告-预计2021H1归母净利润+82%~+88%，业绩超预期》-2021.7.15 《公司信息更新报告-终端需求回暖，渠道、产品、品牌多维发力布局》-2021.4.30 黄金批发收入高增长，省代模式打开未来成长空间 ——公司信息更新报告 黄泽鹏（分析师） huangzepeng@kysec.cn 证书编号：S0790519110001 ⚫ 事件：前三季度营收同比增长93.3%，归母净利润同比增长41.2% 公司发布三季报：2021Q1-Q3实现营收64.73亿元（+93.3%）、归母净利润10.06亿元（+41.2%）；单2021Q3实现营收36.84亿元（+119.9%）、归母净利润3.96亿元（+3.7%）。我们认为，黄金珠宝行业呈现高景气，公司渠道端重点推广省代模式初见成效，叠加产品矩阵完善和品牌力提升，未来收入、利润有望高增长。我们维持盈利预测不变，预计公司2021-2023年归母净利润为13.50/16.71/20.26亿元，对应EPS为1.23/1.52/1.85元，当前股价对应PE为15.3/12.4/10.2倍，维持“买入”评级。 ⚫ 高基数下电商业务增速下滑，省代模式推动加盟渠道黄金批发收入增长 分渠道看，2021年前三季度公司自营线下/电商/加盟业务分别实现收入9.17/7.39/46.44亿元，同比增速分别为+79.7%/+5.3%/+132.7%。电商业务增速环比回落主要由于2020年同期直播带货业务集中带来高基数所致；加盟业务增长显著主要由于引入省代模式以及在秋季订货会期间推出非凡古法黄金系列，使得对加盟客户黄金产品批发销售收入同比大幅增长。盈利能力方面，报告期内公司毛利率为29.4%（-14.9pct）、净利率为15.5%（-5.7pct）；费用方面，公司销售/管理/财务费用率分别为7.8%（-6.2pct）/1.0%（-1.3pct）/-0.3%（+0.1pct）；毛利率和费用率变化主要均系加盟渠道黄金批发销售带来收入端大幅增长所致。 ⚫ 省代模式助力渠道拓展，产品矩阵不断完善，品牌力持续提升 渠道方面：报告期内公司线下新开/净开门店436家/168家，期末门店总数达4357家，公司积极推广省代模式，供应链运营和资金周转效率提升明显，通过多方面资源赋能加盟商，未来有望打开线下渠道拓展新空间。产品方面：持续迭代优化情景风格系列钻石、开发特色IP类金饰、推动大钻赋能项目，产品矩阵不断完善。品牌方面：子品牌DC、BLOVE、今生金饰等品牌建设均有序推进，随着公司品牌力持续增强，未来加盟渠道入网费的提升有望进一步增厚利润。 ⚫ 风险提示：疫情反复、行业竞争加剧、省代模式推广效果不及预期等。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,439 5,084 9,987 12,633 15,327 YOY(%) 11.7 -6.5 96.4 26.5 21.3 归母净利润(百万元) 991 1,013 1,350 1,671 2,026 YOY(%) 23.0 2.2 33.2 23.8 21.2 毛利率(%) 36.0 41.0 26.9 26.1 26.0 净利率(%) 18.2 19.9 13.5 13.2 13.2 ROE(%) 20.9 18.8 21.4 22.7 23.1 EPS(摊薄/元) 0.90 0.92 1.23 1.52 1.85 P/E(倍) 20.9 20.4 15.3 12.4 10.2 P/B(倍) 4.4 3.8 3.3 2.8 2.4 数据来源：聚源、开源证券研究所 0%12%24%36%48%60%2020-102021-022021-06周大生沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 4 附：财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 4162 4759 14813 11845 20525 营业收入 5439 5084 9987 12633 15327 现金 1294 1680 4135 5231 6347 营业成本 3482 2998 7302 9335 11347 应收票据及应收账款 76 136 280 247 392 营业税金及附加 56 69 60 76 92 其他应收款 20 21 58 41 80 营业费用 587 668 799 973 1150 预付账款 26 13 63 33 84 管理费用 121 99 120 139 169 存货 2597 2391 9758 5775 13105 研发费用 13 13 13 16 20 其他流动资产 150 517 517 517 517 财务费用 8 -23 0 0 0 非流动资产 1760 1897 2019 2118 2224 资产减值损失 -12 -10 -10 -10 -10 长期投资 1 1 1 1 1 其他收益 77 50 70 90 100 固定资产 32 23 121 186 235 公允价值变动收益 19 11 15 23 30 无形资产 435 427 465 513 571 投资净收益 1 1 2 2 2 其他非流动资产 1292 1446 1433 1419 1418 资产处置收益 0 2 0 0 0 资产总计 5922 6656 16832 13963 22749 营业利润 1257 1309 1790 2218 2692 流动负债 1153 1239 10504 6585 13936 营业外收入 35 24 15 15 15 短期借款 0 0 6988 4259 9345 营业外支出 0 9 5 5 5 应付票据及应付账款 359 423 1481 953 2005 利润总额 1292 1324 1800 2228 2702 其他流动负债 794 817 2035 1373 2586 所得税 301 310 450 557 675 非流动负债 26 26 26 26 26 净利润 991 1013 1350 1671 2026 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 -0 0 0 0 0 其他非流动负债 26 26 26 26 26 归母净利润 991 1013 1350 1671 2026 负债合计 1179 1266 10530 6611 13962 EBITDA 1297 1313 1995 2489 3021 少数股东权益 33 5 5 5 5 EPS(元) 0.90 0.92 1.23 1.52 1.85 股本 731 731 1096 1096 1096 资本公积 1650 1686 1320 1320 1320 主要财务比率 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 留存收益 2408 3092 3889 4906 6139 成长能力 归属母公司股东权益 4710 5386 6297 7347 8783 营业收入(%) 11.7 -6.5 96.4 26.5 21.3 负债和股东权益 5922 6656 16832 13963 22749 营业利润(%) 22.5 4.1 36.8 23.9 21.3 归属于母公司净利润(%) 23.0 2.2 33.2 23.8 21.2 获利能力 毛利率(%) 36.0 41.0 26.9 26.1 26.0 净利率(%) 18.2 19.9 13.5 13.2 13.2 现金流量表(百万元) 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 20.9 18.8 21.4 22.7 23.1 经营活动现金流 798 1361 -3918 4580 -3225 ROIC(%) 20.4 18.1 10.9 15.7 12.2 净利润 991 1013 1350 1671 2026 偿债能力 折旧摊销 44 39 71 60 81 资产负债率(%) 19.9 19.0 62.6 47.3 61.4 财务费用 8 -23 0 0 0 净负债比率(%) -27.0 -31.0 45.4 -13.1 34.3 投资损失 -1 -1 -2 -2 -2 流动比率 3.6 3.8 1.4 1.8 1.5 营运资金变动 -292 278 -5322 2873 -5300 速动比率 1.2 1.5 0.4 0.8 0.5 其他经营现金流 48 55 -15 -23 -30 营运能力 投资活动现金流 313 -638 -176 -134 -155 总资产周转率 0.9 0.8 0.9 0.8 0.8 资本支出 181 137 193 159 187 应收账款周转率 68.5 48.0 48.0 48.0 48.0 长期投资 476 -525 0 0 0 应付账款周转率 7.0 7.7 7.7 7.7 7.7 其他投资现金流 969 -1026 17 25 32 每股指标(元) 筹资活动现金流 -903 -336 -438 -621 -591 每股收益(最新摊薄) 0.90 0.92 1.23 1.52 1.85 短期借款 -600 0 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.73 1.24 -3.57 4.18 -2.94 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 4.30 4.91 5.74 6.70 8.01 普通股增加 246 -0 365 0 0 估值比率 资本公积增加 -172 35 -365 0 0 P/E 20.9 20.4 15.3 12.4 10.2 其他筹资现金流 -377 -372 -438 -621 -591 P/B 4.4 3.8 3.3 2.8 2.4 现金净增加额 208 387 -4533 3825 -3971 EV/EBITDA 15.0 14.5 11.8 7.9 7.9 数据来源：聚源、开源证券研究所 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 4 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。 因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的