证券研究报告 [Table_Industry] 专用设备 [Table_Title] 三季度业绩增速放缓，长期成长趋势不变 [Table_ReportDate] 2021年10月28日 [Table_ReportType] ——美亚光电（002690）2021年三季报点评 [Table_InvestRank] 公司评级：买入(维持) [Table_Author] 分析师：赵晓闯 执业证书：S1030511010004 电话：0755-23602217 邮箱：zhaoxc@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] 相关报告 1、口腔CBCT重归高增长轨道，持续增长可期 2021.08.26 2、将随疫情趋势平稳持续恢复增长 2021.04.08 [Table_Summary] 核心观点： 1) 第三季度业绩增速放缓。2021年前三季度，公司实现营收实现营收及归母净利润分别为13.7亿元（同比+31%）及4.3亿元（同比+31%）。第三季度，公司收入及归母净利润分别为5.5亿元及1.8亿元，同比增速分别为4%及0.2%，主要由于基数原因，增速相对前两个季度明显放缓。 2) 毛利率环比提升，经营性现金流较好。公司前三季度毛利率为52.4%（同比-1.2pct），其中第三季度为53.2%（同比-0.9pct），环比增加1.3pct。在大宗品原材料价格快速上升情况下，公司通过内控及产品创新等稳定了毛利率。前三季度销售费用、管理费用及财务费用分别为11.4%（同比-1.1pct）、8.8%（同比-0.7pct）及0.03%（同比-0.6pct），控制较好。前三季度经营性现金流为3.5亿元（同比+1.5亿元），保持较高盈利质量。 3) 公司各项业务保持恢复增长，长期成长趋势不变。在疫情干扰下，公司业务有一定波动，但整体正呈现恢复增长态势。长期看，公司聚焦高端医疗影像领域，持续投入研发，新产品口内扫描仪及耳鼻科CT已经开始上市销售，同时骨科CT、移动CT及手术导航等多项目产品也正在研制中。在市场开拓方面，公司口腔CBCT产品已经开始在澳大利亚销售，同时也通过了欧洲及日本市场认证，海外市场空间打开。 4) 盈利预测与投资评级。根据我们的盈利预测，公司2021/2022/2023年实现EPS分别为0.93/1.13/1.35元，动态市盈率分别为47/39/32倍。疫情影响下公司各项业务正保持恢复增长；公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极拓展新产品及海外市场，仍有较大成长空间，维持“买入”评级。 5) 风险提示：市场竞争加剧及毛利率下滑风险；新产品新市场拓展风险。 [Table_Chart] 美亚光电（002690）与沪深300对比表现 [Table_BaseData] 公司数据 Wind资讯 总市值（百万） 28,554.24 流通市值（百万） 14,046.38 总股本（百万股） 676.00 流通股本（百万股） 332.54 日成交额（百万） 44.74 当日换手率（%） 0.32 第一大股东 田明 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_ForecastSample] 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1495.97 1942.32 2318.11 2747.35 收入同比 -0.32% 29.84% 19.35% 18.52% 净利润（百万元） 438.19 627.18 762.19 910.31 净利润同比 -19.5% 43.1% 21.5% 19.4% 毛利率 51.81% 52.11% 52.82% 53.17% 净利率 29.29% 32.29% 32.88% 33.13% EPS（元） 0.65 0.93 1.13 1.35 PE（倍） 65.2 45.5 37.5 31.4 -27%-14%-1%12%25%38%20/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/09美亚光电沪深300 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - Figure 1公司营业收入及增速（单季度） Figure 2公司扣非归母净利润及增速（单季度） 资料来源：wind、世纪证券研究所 资料来源：wind、世纪证券研究所 Figure 3公司毛利率及净利率情况（%） Figure 4公司费用率情况（%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 5公司历史PE估值情况 资料来源：wind、世纪证券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%010020030040050060017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3营业收入(百万元）同比-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%05010015020017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3扣非归母净利润(百万元）同比010203040506017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3毛利率净利率(5)051015202530354017Q117Q217Q317Q418Q118Q218Q318Q419Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3期间费用率销售费用率管理费用率财务费用率目前： PE（TTM）：52.9 1STDV：70.1 AVG：51.6 -1STDV：33.2 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - 一、盈利预测与投资评级 1.1 主要假设： （1）收入增长假设 我们预计公司2021/2022/2023营业总收入分别为19.4/23.2/27.5亿元，同比增速分别为29.8%/19.3%/18.5%，分业务如下 口腔CBCT业务： 短期看，虽受到疫情反复的影像，但公司口腔CBCT业务仍呈现恢复增长态势。2021上半年公司在华南口腔展、北京口腔展的团购活动中分别取得543台、913台订单，11月的上海口腔展也可望取得意向订单。从长期看，口腔医疗服务行业空间较大，公司作为国内口腔医疗影像领域的龙头品牌，仍有成长空间。同时公司也正积极拓展欧洲、澳大利亚及日本等海外市场空间。我们预计公司2021/2022/2023年，口腔X射线CT诊断机业务收入增速分别为50%/35%/30%。 色选机及X射线异物检测机业务： 虽然受海外疫情影响，公司海外色选机市场增速稍缓，但总体持了恢复增长。中长期看，色选机需求增量一方面来自于大米外的杂粮、茶叶、坚果等应用领域的普及，一方面来源于海外市场的拓展。公司作为国产色选机龙头，国内市场地位稳固，海外市场持续拓展，我们预计公司色选机业务2021/2022/2023年收入增速分别为20%/10%/10%。工业光电检测应用领域有望持续拓展，我们预测公司X射线异物检测机业务2021/2022/2023年收入增速分别为35%/20%/20%。 （2）毛利率假设 公司聚焦高端医疗影像领域，毛利率较高的医疗影像业务营收占比将不断提升，同时公司正不断丰富产品线，产品附加值较高，竞争力强，综合毛利率可望稳中趋升。我们预测公司2021/2022/2023年综合毛利率分别为52.1%/52.8%/53.2%。 （3）税费假设 公司整体经营稳定，我们假定公司综合营业费用率维持在21%左右，其中研发费用率在6%左右；综合有效所得税率维持在13.2%左右。 [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - Figure 6公司业务收入及毛利率假设 资料来源：wind、世纪证券研究所 1.2 盈利预测 根据假设条件，我们预测公司2021/2022/2023实现营业收入分别为19.4/23.2/27.5亿元；实现的归属母公司净利润分别为6.3/7.6亿元和9.1亿元，实现的EPS分别为0.93/1.13/1.35元。 1.3 投资评级 根据我们的盈利预测，公司2021/2022/2023年实现EPS分别为0.93/1.13/1.35元，动态市盈率分别为47/39/32倍。疫情影响下公司各项业务正保持恢复增长；公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极拓展新产品及海外市场，仍有较大成长空间，维持“买入”评级。 二、风险提示 2.1 市场竞争及毛利率下滑风险 光电识别产业发展迅速，竞争层次也从价格、资源导向转变为技术、服务导向，市场竞争程度愈发激烈。公司若不能持续在技术、服务、管理、品牌及营销拓展等方面保持优势，则可能面临毛利率降低、销售下滑的风险。市场竞争加剧、大宗商品持续涨价、政策环境变化等，可能会对公司产品毛利润产生一定冲击。如果公司的毛利率出现下滑，将会对公司的盈利能力产生不2015201620172018201920202021E2022E2023E营业收入（百万元）口腔X射线CT诊断机751652603714844546819201196 同比120.2%57.3%42.7%30.5%-6.2%50.0%35.0%30.0%色选机7046807658109389571,1491,2641,390 同比-3.4%12.5%5.9%15.7%2.1%20.0%10.0%10.0%X射线异物检测机43425646646790108129 同比-2.1%32.1%-17.9%39.9%4.3%35.0%20.0%20.0%其他191413131518222732 同比18.5%18.3%25.0%20.0%20.0%合计收入8419011094124015011496194223182747 同比7.2%21.4%13.3%21.1%-0.3%29.8%19.3%18.5%毛利率口腔X射线CT诊断机56.8%56.9%58.0%59.7%60.0%58.2%58.0%58.0%58.0%色选机51.5%50.5%51.5%51.5%51.9%48.7%48.5%49.0%49.0%X射线异物检测机69.0%63.3%45.8%64.7%63.3%59.7%60.0%60.0%60.0%其他65.3%77.1%91.0%99.4%94.7%26.2%26.0%26.0%26.0%综合毛利率53.2%52.7%53.2%54.9%55.5%51.8%52.1%52.8%53.2% [Table_PageHeader] 2021年10月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - 利影响。 2.2 新产品新市场拓展风险 公司聚焦高端医疗影像设备领域，积极研发新产品拓展新市场。如果公司产品研发滞后，市场拓展不利，将影响公司的成长性。