请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2021年10月28日 证 券研究报告•2021年三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 61.15元 顾家家居（603816） 轻 工制造 目标价： ——元（6个月） 经营业绩保持高增，品类渠道协同发力 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：蔡欣 执业证号：S1250517080002 电话：023-67511807 邮箱：cxin@swsc.com.cn 联系人：赵兰亭 电话：023-67511807 邮箱：zhlt@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 6.32 流通A股(亿股) 6.31 52周内股价区间(元) 58.66-89.5 总市值(亿元) 386.62 总资产(亿元) 145.54 每股净资产(元) 12.75 相关研究 [Table_Report] 1. 顾家家居（603816）：布局功能架产能，供应链优势进一步强化 (2021-09-13) 2. 顾家家居（603816）：内外销增长动力强劲，零售能力壁垒高筑 (2021-08-31) 3. 顾家家居（603816）：推出核心高管员工持股，期待中长期高质量成长 (2021-06-15) 4. 顾家家居（603816）：商誉减值影响短期业绩，中长期竞争力不改 (2021-04-30) 5. 顾家家居（603816）：业绩快速恢复，竞争实力突出 (2020-10-28) [Table_Summary]  业绩摘要：2021前三季度公司实现营收132.3亿元，同比+54.8%；归母净利润12.4亿元，同比+22.6%；扣非净利润11.1亿元，同比+34.1%。单季度来看，2021Q3公司实现营收52.1亿元，同比41.4％；归母净利润4.7亿元，同比+7.2%；扣非后归母净利润4.5亿，同比+21%。  经营业绩保持高增长，成本控制能力强。整体来看，单Q3利润和收入增速存在差异，主要由于：1）政府补助6762万元延迟至10月拨付，导致Q3非经常性损益同比下降；2）20Q3收到恒大分红，利润基数较高。剔除以上影响后真实扣非净利润增速超过40%。毛利率来看，前三季度公司综合毛利率为28.9%，同比-6.1pp，其中单Q3毛利率为28.9%，同比-5.5pp，主要由于会计准则变化，运输费纳入营业成本所致。剔除运费影响后，单Q3内销毛利率同比增长约2pp，外贸毛利率略下滑，预计随着四季度终端提价落地以及外贸成本逐渐向下游传导，四季度毛利率趋势向好。费用率方面，前三季度公司整体费用率17.5%（-5.8pp），其中销售费用率为14%，（-4.2pp）；管理/财务/研发费用率为2%/0.1%/1.5%，同比-0.8pp/-0.8pp/+0.2pp。综合来看，公司净利率为9.4%，同比-2.5pp，单Q3净利率为8.9%，同比-2.8pp。前三季度经营性现金流净额9.8亿元，同比-11.5%。  软体品类整体增长动力强劲，定制家具获客能力有望优化。三季度公司软体业务仍保持强劲增长态势，中低端天禧和高端natuzzi系列表现亮眼，沙发价格带进一步丰富，充分满足不同层级的消费者需求；功能沙发品类受益于行业渗透率提升，产品力逐渐得到消费者认可，三季度保持翻倍以上增长。定制家具三季度保持高于整体的收入增速，预计随着杭州定制产能逐渐爬坡、产能瓶颈得到解决，以及前端融合店态占比提升、门店运营能力增强，定制业务的获客及转化能力有望得到优化。  抢位布局大店，零售能力壁垒持续加强。公司前瞻性布局全品类大家居销售能力，渠道上推动单店向大店转型升级，前三季度公司大店及综合店数量达到1700+家，占比超过30%。伴随终端消费者习惯向一站式转变，公司的门店布局及零售管理优势有望彰显。仓储物流方面，继20年为经销商承担干线物流成本后，公司持续推进仓配模式变革，提升备货效率，模式跑通后有望降低工厂及渠道库存，帮助经销商专注营销与门店运营，供应链效率有望持续强化。  盈利预测与投资建议。预计2021-2023年EPS分别为2.76元、3.38元、4.11元，对应PE分别为22倍、18倍、15倍。考虑到公司长期竞争实力突出，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格大幅波动的风险、全球疫情反复的风险、新增产能投放进展不及预期的风险、渠道扩展不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 12665.99 18063.99 21791.70 25716.35 增长率 14.17% 42.62% 20.64% 18.01% 归属母公司净利润（百万元） 845.47 1748.07 2135.66 2600.05 增长率 -27.19% 106.76% 22.17% 21.74% 每股收益EPS（元） 1.34 2.76 3.38 4.11 净资产收益率ROE 12.20% 21.75% 23.08% 24.23% PE 46 22 18 15 PB 5.74 4.92 4.27 3.68 数据来源：Wind，西南证券 -7%2%12%21%30%40%20/1020/1221/221/421/621/821/10顾家家居 沪深300 6234 顾 家家居（603816）2021年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 现 金 流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 12665.99 18063.99 21791.70 25716.35 净利润 866.62 1799.84 2202.29 2681.77 营业成本 8206.49 12671.14 15129.14 17720.88 折旧与摊销 252.93 352.69 397.85 449.01 营业税金及附加 67.30 117.79 135.57 177.44 财务费用 131.75 164.22 239.85 253.58 销售费用 2493.84 2619.28 3116.21 3677.44 资产减值损失 -502.46 -50.00 0.00 0.00 管理费用 296.96 397.41 457.63 540.04 经营营运资本变动 456.06 -885.88 -68.35 1.84 财务费用 131.75 164.22 239.85 253.58 其他 975.50 -20.52 -70.68 -73.30 资产减值损失 -502.46 -50.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 2180.41 1360.35 2700.96 3312.91 投资收益 192.38 61.00 63.00 65.00 资本支出 -372.94 -1110.00 -1060.00 -1010.00 公允价值变动损益 4.90 9.23 7.78 8.26 其他 -1071.21 10.23 7.78 8.26 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -1444.15 -1099.77 -1052.22 -1001.74 营业利润 1036.11 2214.37 2784.08 3420.23 短期借款 -53.82 1613.48 185.37 -184.65 其他非经营损益 158.69 182.81 182.68 178.72 长期借款 -74.06 -50.00 -50.00 -50.00 利润总额 1194.79 2397.18 2966.77 3598.96 股权融资 1250.27 0.00 0.00 0.00 所得税 328.17 597.34 764.48 917.19 支付股利 -691.84 -444.56 -933.27 -1156.50 净利润 866.62 1799.84 2202.29 2681.77 其他 -1794.17 -368.77 -179.85 -213.58 少数股东损益 21.15 51.78 66.63 81.72 筹 资活动现金流净额 -1363.62 750.15 -977.75 -1604.73 归属母公司股东净利润 845.47 1748.07 2135.66 2600.05 现金流量净额 -720.22 1010.72 670.99 706.44 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 财务分析指标 2020A 2021E 2022E 2023E 货币资金 2240.79 3251.52 3922.51 4628.94 成长能力 应收和预付款项 1309.31 1945.90 2318.96 2735.47 销售收入增长率 14.17% 42.62% 20.64% 18.01% 存货 1871.33 2668.87 3276.19 3803.50 营业利润增长率 -19.80% 113.72% 25.73% 22.85% 其他流动资产 938.24 1012.13 1063.16 1116.89 净利润增长率 -28.99% 107.69% 22.36% 21.77% 长期股权投资 17.65 42.65 70.65 100.65 EBITDA 增长率 -11.39% 92.24% 25.28% 20.49% 投资性房地产 0.00 0.00 0.00 0.00 获利能力 固定资产和在建工程 3059.53 3905.80 4656.91 5306.85 毛利率 35.21% 29.85% 30.57% 31.09% 无形资产和开发支出 1076.18 1005.66 935.14 864.61 三费率 23.07% 17.61% 17.50% 17.39% 其他非流动资产 2524.91 2541.48 2558.05 2574.61 净利率 6.84% 9.96% 10.11% 10.43% 资产总计 13037.96 16374.02 18801.56 21131.54 ROE 12.20% 21.75% 23.08% 24.23% 短期借款 233.14 1846.62 2031.99 1847.34 ROA 6.65% 10.99% 11.71% 12.69% 应付和预收款项 2133.52 4297.49 4989.84 5703.66 ROIC 18.02% 29.62% 28.11% 29.47% 长期借款 400.41 350.41 300.41 250.41 EBITDA/销售收入 11.22% 15.12% 15.70% 16.03% 其他负债 3167.23 1605.01 1935.82 2261.36 营运能力 负债合计 5934.30 8099.53 9258.06 10062.76 总资产周转率 1.00 1.23 1.24 1.29 股本 632.41 632.26 632.26 632.26 固定资产周转率 5.57 6.26 6.56 6.75 资本公积 3424.31 3424.47 3424.47 3424.47 应收账款周转率 11.95 13.12 12.09 12.04 留存收益 3079.84 4383.35 5585.74 7029.29 存货周转率 5.22 5.57 5.08 5.00 归属母公司股东权益 6739.72 7858.78 9061.17 10504.72 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 113.74% — — — 少数股东权益 363.9