2021年三季报点评：前三季度业绩16.6亿，同比增78%，收入、利润均创同期历史新高，进可攻、退可守标的，持续强推

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 厦门象屿（600057）2021年三季报点评 强推（维持） 前三季度业绩16.6亿，同比增78%，收入、利润均创同期历史新高，进可攻、退可守标的，持续强推 目标价：9.88元 当前价：7.57元  公司公告2021年三季报：1）业绩表现：前三季度归母净利润16.6亿元，同比+77.6%；扣非净利17.6亿，同比+84.1%。其中Q3归母净利5.2亿，同比+95.1%；扣非净利5.9亿，同比+17.5%，业绩略超预期。2）营业收入：前三季度营收3444.2亿，同比+27.9%；Q3营收1268.4亿，同比+19.5%。3）成本费用端：前三季度营业成本3366.3亿，同比+27.2%；Q3为1241.7亿，同比+19.1%。前三季度三费比率（管理+销售+财务）1.1%，同比+0.1pct；Q3三费比率1.0%，同比+0.1pct。4）利润率：前三季度归母净利率0.48%，同比+0.13pct；Q3归母净利率0.41%，同比+0.16pct。公司营业收入、归母净利均创同期历史新高，经营效益持续提升，验证我们深度报告中提出公司提质增效进行时的判断。更长期来看，我们预计厦门象屿在完成系列进阶与变革后，净利率水平有望逐步从2020年的0.45%提升至0.7%左右（假设2025年达到）。  供应链业务持续高增，货量贡献明显。1）经营货量：前三季度金属矿产、农产品、能源化工三大板块经营货量分别达到7231、959、6341万吨，合计1.45亿吨，同比增长14%。其中Q3三大板块合计经营货量约5866万吨，同比增长48%，高于营收增速，预计Q3金属矿产在不锈钢、钢材、铝等品类推动下取得良好增长，内部结构持续优化。2）毛利贡献：前三季度金属矿产、农产品、能源化工毛利占比分别达到46.3%、25.4%、28.4%，能源化工在煤炭推动下占比提升。3）公司披露，在能耗双控的大背景下，部分地区拉闸限电对制造业企业的生产经营造成一定影响，短期内也对公司部分业务产生影响，但总体幅度有限。我们认为从中长期看，公司持续优化客户结构、商品组合、盈利结构，从而使得应对行业波动更加从容，经营能保持稳健且更有韧性。  投资建议：进可攻、退可守标的。1）盈利预测：我们小幅上调2021-23年归母净利预测至21.3、25.6、31.7亿（原预测20.4、24.7、30.8亿），对应EPS为0.99、1.19、1.47元，对应PE为8、6、5倍。2）安全边际足：当前8倍PE，考虑公司55%左右的分红比例，对应股息率近7%，安全边际足。3）业绩高增具备进攻性：大宗供应链CR4不足5%正意味着巨大的格局红利，我们认为公司提质增效进行时，在打造以“服务收益”为核心的盈利模式下，营业收入稳步增长，不断提升销售净利率水平，而公司净利率提升带来的业绩弹性巨大。4）市场仍存在明显预期差。市场担忧大宗商品价格对公司业绩的影响，我们认为：盈利结构的调整使得公司业绩增长与大宗商品价格本身的相关性明显减弱，而客户结构、商品组合优化带来供应链业务质量的提升，公司对于增值服务的议价权增强；同时公司打造稀缺性物流资产带来的差异化服务能力，随着产能爬坡带来可预见性的成本优势、资产周转效率优势；建议关注公司全程供应链服务模式的成熟并不断复制，实现比单一供应链服务更高的利润率。公司与阿里云结合推出农业产业级互联网平台项目，参考ADM等大粮商，有望将粮食全产业链模式进一步数字化升级。5）投资建议：维持估值方式，即给予2021年10倍PE，对应目标价9.88元，预期较现价31%空间，强调“强推”评级。  风险提示：大宗商品需求超预期下滑；价格大幅度波动；转型不及预期等。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 360,215 432,667 471,370 511,283 同比增速(%) 32.2% 20.1% 8.9% 8.5% 归母净利润(百万) 1,299 2,131 2,563 3,166 同比增速(%) 17.5% 64.0% 20.2% 23.6% 每股盈利(元) 0.60 0.99 1.19 1.47 市盈率(倍) 13 8 6 5 市净率(倍) 1.1 0.8 0.7 0.6 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年10月26日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 215,745 已上市流通股(万股) 213,747 总市值(亿元) 163.32 流通市值(亿元) 161.81 资产负债率(%) 72.9 每股净资产(元) 1.4 12个月内最高/最低价 9.66/5.0 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《厦门象屿（600057）深度研究报告：进阶中的大宗供应链组织者、产业链服务者、价值链创造者——大物流时代系列研究（一）》 2021-06-22 《厦门象屿（600057）2021年半年报预增点评：Q2预计归属净利中值7.5亿，同比增长85%，提质增效逐步验证，持续强推》 2021-07-14 《厦门象屿（600057）2021年中报点评：Q2归母净利同比增长94%至7.8亿，提质增效进行时，持续“强推”》 2021-08-05 -17%9%34%59%20/1020/1120/1221/0121/0221/0321/0421/0521/0621/0721/0821/0921/102020-10-26～2021-10-26沪深300厦门象屿华创证券研究所 公司研究 物流 2021年10月27日 厦门象屿（600057）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 象屿Q2归母净利同比+95%至5.2亿元 图表 2 厦门象屿归母净利率水平 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表 3 象屿农业产业级互联网平台项目 资料来源：公司公告，华创证券 0%20%40%60%80%100%024681020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利（亿元）同比0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q3归母净利率 厦门象屿（600057）2021年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 11,636 17,385 18,636 22,630 营业收入 360,215 432,667 471,370 511,283 应收票据 561 649 707 767 营业成本 353,197 423,619 461,336 499,956 应收账款 12,527 10,817 10,842 10,737 税金及附加 299 338 366 386 预付账款 11,895 11,861 11,995 11,999 销售费用 1,599 1,921 2,093 2,270 存货 21,378 22,926 24,084 24,648 管理费用 878 1,055 1,149 1,246 合同资产 758 865 943 1,023 研发费用 24 28 31 34 其他流动资产 12,214 12,403 12,683 12,906 财务费用 1,510 1,499 1,466 1,505 流动资产合计 70,211 76,041 78,947 83,687 信用减值损失 -96 -89 -92 -91 其他长期投资 844 845 846 846 资产减值损失 -393 -362 -350 -300 长期股权投资 1,273 1,273 1,273 1,273 公允价值变动收益 114 50 50 50 固定资产 9,756 10,239 10,591 10,821 投资收益 -347 -300 -300 -280 在建工程 1,238 1,238 1,138 1,038 其他收益 154 130 140 145 无形资产 1,867 1,907 1,947 1,987 营业利润 2,138 3,636 4,375 5,411 其他非流动资产 2,176 2,163 2,168 2,174 营业外收入 218 120 100 100 非流动资产合计 17,154 17,665 17,963 18,139 营业外支出 127 100 80 80 资产合计 87,365 93,706 96,910 101,826 利润总额 2,229 3,656 4,395 5,431 短期借款 10,133 9,133 8,133 7,133 所得税 602 987 1,186 1,466 应付票据 11,562 12,709 12,917 12,499 净利润 1,627 2,669 3,209 3,965 应付账款 12,423 11,861 12,456 12,999 少数股东损益 328 538 646 799 预收款项 23 0 0 0 归属母公司净利润 1,299 2,131 2,563 3,166 合同负债 8,820 8,653 8,485 8,181 NOPLAT 2,730 3,764 4,280 5,064 其他应付款 1,548 1,055 856 930 EPS(摊薄)（元） 0.60 0.99 1.19 1.47 一年内到期的非流动负债 1,187 1,187 1,187 1,187 其他流动负债 5,726 6,908 7,537 8,380 主要财务比率 流动负债合计 51,422 51,506 51,571 51,309 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 5,276 4,776 4,276 3,776 成长能力 应付债券 1,994 1,994 1,994 1,994 营业收入增长率 32.2% 20.1% 8.9% 8.5% 其他非流动负债 2,163 2,163 2,163 2,163 EBIT增长率 18.1% 37.9% 13.7% 18.3% 非流动负债合计 9,433 8,933 8,433 7,933 归母净利润增长率 17.5% 64.0% 20.2% 23.6% 负债合计 60,855 60,439 60,004 59,242 获利能力 归属母公司所有者权益 14,965 20,385 22,877 27,256 毛利率 1.9% 2.1% 2.1% 2.2% 少数股东权益 11,545 12,882 14,029 15,328 净利率 0.5% 0.6% 0.7% 0.8% 所有者权益合计 26,510 33,267 36,906 42,584 ROE 4.9% 6.4% 6.9% 7.4% 负债和股东权益 87,365 93,706 96,910 101,826 ROIC 9.0% 10.8% 11.8% 12.7% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 69.7% 64.5% 61.9%