1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 利润水平提升明显，股权激励奠定增长基础 ■事件：2021年10月25日，公司发布2021年第三季度报告。2021年前三个季度，公司累计实现营业收入12.76亿元，同比增长33.71%，实现归母净利润1.29亿元，同比扭亏为盈，实现扣非归母净利润0.99亿元，同比扭亏为盈。单季度来看，2021Q3公司实现营业收入4.74亿元，同比增长28.48%，实现归母净利润0.47亿元，同比增长105.75%，实现扣非归母净利润0.40亿元，同比增长94.18%。 ■业绩基本符合预期，利润水平提升明显。公司三季报业绩基本符合市场预期，2021Q3公司毛利率达到44.10%，同比2020Q3提升7.05pct，达到新冠疫情以来（2020Q1-2021Q3）7个季度中的最高值，净利润达到10.20%，同比2020Q3提升4.35pct。2021Q3公司加大研发投入，单季度研发费用达到4,374万元，研发费用率达到9.22%，同比提升1.83pct。2021Q3公司三项期间费用保持稳定，其中销售费用率为14.46%，同比提升0.36pct；管理费用率为8.89%，同比提升0.78pct；财务费用率为0.43%，同比下降1.18pct。 ■股权激励落地第一年，奠定业绩增长基础。2021年公司股权激励政策正式落地，根据相关公告，公司将对未来3个年度的财务业绩进行考核，以2020年营业收入为基数，2021年-2023年的目标营业收入增幅分别为35%、82%、146%，相当于年均复合增长率达到35%。我们认为，本次股权激励是公司上市以来的首次员工持股计划，有望绑定员工长期利益，为未来多年的业绩增长奠定良好基础。2021年前三季度公司营业收入同比增长33.71%，距离全年35%的业绩考核目标仍有小额差距，考虑到第四季度为传统旺季，我们认为全年完成考核目标的概率仍然较高。 ■投资建议：我们预计公司2021年-2023年营业收入分别为20.33亿、27.56亿、37.13亿，归母净利润分别为2.21亿、3.06亿、4.27亿，对应的EPS分别为0.55元、0.77元、1.07元，对应的PE分别75.8倍、54.6倍、39.2倍，给予增持-A的投资评级。 ■风险提示：行业竞争加剧的风险，对上游供应商依赖的风险。 Table_Tit le 2021年10月26日 诺禾致源（688315.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 医疗服务 投资评级 增持-A 维持评级 目标价： 46.20元 股价（2021-10-25） 41.80元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 15,979.99 流通市值（百万元） 1,364.41 总股本（百万股） 400.20 流通股本（百万股） 34.17 12个月价格区间 23.93/68.49元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -18.67 -23.73 203.64 绝对收益 -19.51 -22.83 212.93 马帅 分析师 SAC执业证书编号：S1450518120001 mashuai@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 诺禾致源：扭亏为盈恢复高增长，股权激励助力高效稳健发展/马帅 2021-08-14 -13%10%33%56%79%102 %125 %148 %202 1-04202 1-08诺禾致源 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 1,534.8 1,490.0 2,033.0 2,756.0 3,712.9 净利润 114.3 36.5 220.7 306.2 426.7 每股收益(元) 0.29 0.09 0.55 0.77 1.07 每股净资产(元) 2.71 2.79 3.45 4.38 5.45 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 146.4 457.8 75.8 54.6 39.2 市净率(倍) 15.5 15.0 12.1 9.5 7.7 净利润率 7.4% 2.5% 10.9% 11.1% 11.5% 净资产收益率 10.6% 3.3% 16.0% 17.5% 19.6% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 20.0% 6.7% 44.4% 22952.8% 54.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 mNrMrPzRpQuMnPrOrOmQsP8OaO9PnPrRnPmNeRmNrReRtRsM9PoPmMuOoNoRuOqQsM 3 公司快报/诺禾致源 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,534.8 1,490.0 2,033.0 2,756.0 3,712.9 成长性 减:营业成本 933.9 966.7 1,194.8 1,622.2 2,186.7 营业收入增长率 45.7% -2.9% 36.4% 35.6% 34.7% 营业税费 3.1 2.6 4.1 5.5 7.4 营业利润增长率 5.6% -69.8% 531.3% 38.8% 39.3% 销售费用 229.8 235.5 300.9 402.4 534.7 净利润增长率 17.7% -68.0% 504.0% 38.8% 39.4% 管理费用 125.4 126.4 154.5 203.9 267.3 EBIT DA增长率 12.0% -20.9% 106.2% 26.5% 28.8% 研发费用 125.7 112.3 152.5 206.7 278.5 EBIT增长率 14.8% -51.2% 292.4% 39.3% 38.7% 财务费用 3.6 18.7 2.2 4.3 3.9 NOPLAT增长率 19.7% -55.0% 319.8% 39.3% 38.7% 资产减值损失 -0.1 -5.8 0.2 -1.9 -2.5 投资资本增长率 33.5% -36.2% -99.7% 58789.4% -117.6% 加:公允价值变动收益 0.9 3.0 - - - 净资产增长率 11.8% 3.1% 23.7% 26.8% 24.3% 投资和汇兑收益 2.2 3.4 3.8 3.1 3.5 营业利润 119.3 36.1 227.7 316.0 440.3 利润率 加:营业外净收支 -0.1 -0.5 -0.2 -0.3 -0.3 毛利率 39.2% 35.1% 41.2% 41.1% 41.1% 利润总额 119.2 35.5 227.5 315.7 439.9 营业利润率 7.8% 2.4% 11.2% 11.5% 11.9% 减:所得税 4.8 1.1 6.8 9.5 13.2 净利润率 7.4% 2.5% 10.9% 11.1% 11.5% 净利润 114.3 36.5 220.7 306.2 426.7 EBIT DA/营业收入 13.6% 11.1% 16.8% 15.6% 14.9% EBIT /营业收入 7.8% 3.9% 11.3% 11.6% 12.0% 资产负债表 运营效率 2019 2020 2021E 2022E 2023E 固定资产周转天数 140 145 93 55 30 货币资金 316.1 460.0 1,172.0 826.8 2,115.6 流动营业资本周转天数 8 -6 -54 -6 -1 交易性金融资产 52.0 30.0 30.0 30.0 30.0 流动资产周转天数 212 281 297 276 286 应收帐款 380.1 330.3 432.6 691.9 867.6 应收帐款周转天数 67 86 68 73 76 应收票据 - - - - - 存货周转天数 40 48 44 42 44 预付帐款 24.5 21.9 75.2 26.8 113.3 总资产周转天数 404 483 432 359 337 存货 197.8 201.6 299.5 349.8 548.8 投资资本周转天数 161 156 45 52 32 其他流动资产 153.0 158.0 145.2 152.1 151.8 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.6% 3.3% 16.0% 17.5% 19.6% 长期股权投资 - - - - - ROA 5.8% 1.7% 7.7% 11.5% 9.9% 投资性房地产 - 49.3 49.3 49.3 49.3 ROIC 20.0% 6.7% 44.4% 22952.8% 54.1% 固定资产 620.4 578.6 472.3 366.0 259.7 费用率 在建工程 88.2 12.6 12.6 12.6 12.6 销售费用率 15.0% 15.8% 14.8% 14.6% 14.4% 无形资产 23.8 31.6 27.2 22.7 18.3 管理费用率 8.2% 8.5% 7.6% 7.4% 7.2% 其他非流动资产 114.2 150.7 133.5 124.8 130.1 研发费用率 8.2% 7.5% 7.5% 7.5% 7.5% 资产总额 1,970.2 2,024.7 2,849.5 2,652.9 4,297.1 财务费用率 0.2% 1.3% 0.1% 0.2% 0.1% 短期债务 182.4 71.3 - 4.3 - 四费/营业收入 31.6% 33.1% 30.0% 29.7% 29.2% 应付帐款 201.4 103.8 216.5 259.8 379.9 偿债能力 应付票据 12.8 59.5 17.6 46.1 58.5 资产负债率 44.8% 44.6% 51.4% 33.7% 49.2% 其他流动负债 476.3 662.9 1,219.5 510.3 1,665.8 负债权益比 81.2% 80.6% 105.6% 50.9% 96.7% 长期借款 - - - 65.6 - 流动比率 1.29 1.34 1.48 2.53 1.82 其他非流动负债 10.3 6.4 9.6 8.8 8.3 速动比率 1.06 1.11 1.28 2.11 1.56 负债总额 883.2 903.9 1,463.3 894.9 2,112.3 利息保障倍数 33.19 3.13 104.25 74.22 112.55 少数股东权益 4.4 4.6 4.6 4.6 4.6 分红指标 股本 360.0 360.0 400.2 400.2 400.2 DPS(元) - - - - - 留存收益 724.2 760.7 981.4 1,353.2 1,780.0 分红比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 股东权益 1,087.0 1,120.9 1,386.2 1,758.1 2,184.8 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 现金流量表 业绩和估值指标 2019 2020 2021E 2022E 2023