www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司点评研究报告● 国际工程 2014年7月5日 合同落地加速，股权激励奠定长期增长基础 中工国际（002051.SZ） 推荐 维持评级 核心观点： 1．事件 公司7月5日发布2014年业绩快报：公司2014上半年实现营收40.84亿元，归属上市公司净利润4.24亿元，分别同比增长6.16%、22.66%；报告期实现基本每股收益0.55元，同增1.85%，基本符合我们预期。公司同时公告2014年H1新签合同金额共8.12亿美元，生效合同达8.8亿美元，折合人民币分别达49.9亿元和54.1亿元。 2．我们的分析与判断 （一）订单落地加速，业绩回升趋势确立 公司2014年订单生效加速，上半年公司公告生效合同金额约8.8亿美元。加之7月2日公告的厄瓜多尔首都基多市签署的埃斯梅拉达斯医院建设项目商务合同，合同工期18个月，项目合同总金额约0.52亿美元，折合人民币约3.2亿元。截止报告日公司14年生效合同总金额已达9.32亿美元，已超过13年全年生效合同7.79亿美元。 公司13年底在手订单约65.8亿美元，在手订单与13年收入比约4.4倍。随着14年新签订单持续落地，我们判断公司未来三年业绩稳定增长无虞。 （二）产业延伸与海外扩张打造完整业务布局 公司国际工程承包面向四大区域：分别为东南亚、西亚非洲、中亚东欧及拉丁美洲地区。公司主要传统业务领域分别为工业工程、农业工程、水务工程、电力工程及交通工程，同时也在积极寻求在矿业工程、石化工程领域的发展。公司布局业务转型，近年不断进行海外投资，并于6月在上海自贸区设立贸易子公司，促使EPC工程、海外投资与贸易的互相协同与共同发展。 从近两年的订单区域分布和行业类别看，公司拿单区域更为多元，委内瑞拉以外的合同逐渐增多，分处非洲、拉美、南亚等地；此外，从签约项目的细分行业看，有农业、建材、基建项目，显示公司的渠道扩张速度加快，拿单能力明显提升。 此外，公司通过收并购不断扩展新业务领域， 公司于2011年12月以7.6亿元收购加拿大普康控股（阿尔伯塔）有限公司60%股权，13年12月再次以自有资金0.85亿元收购北京沃特尔 分析师 鲍荣富 ：021-68097609 ：baorongfu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514050003 傅 盈 ：021-20252602 ：fuying @chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514050008 市场数据 时间 2014.07.04 A股收盘价(元) 16.19A股一年内最高价(元) 30.47A股一年内最低价(元) 13.99上证指数 6519.70市净率 2.68总股本（万股） 77373.88实际流通A股(万股) 76414.59限售的流通A股(万股) 959.30流通A股市值(亿元) 123.72 相对指数表现图 资料来源：中国银河证券研究部 相关研究 《建筑工程行业专题报告之三—工程咨询子行业：行业整合渐破局，外延拓展创价值》 2014/6/30 -42%-32%-22%-12%-2%8%18%13/7/513/9/513/11/514/1/514/3/514/5/5中工国际上证指数 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 水技术股份有限公司50%股权，并分别通过上述平台介入矿业工程和水务工程。 （三）股权激励揭示业绩增长底线 公司14年1月公告股票激励草案并于3月底获国资委正式批复。股权激励覆盖公司中高层管理人员和核心骨干人员，激励面较广。首次授予期权的激励对象共252人，覆盖面较广。方案同时要求2014-17年4年净利润复合增长达到19%，解锁期从2016-18年，每年解锁三分之一。 3．投资建议 基于公司战略规划和近期的在手订单情况，我们预测公司2014/15/16年EPS为1.15/1.44/1.77元，未来3年CAGR23.49%，根据行业可比估值及公司成长性，给予14年20倍PE，目标价23.0元，维持公司“推荐”评级。 4．风险提示 行业政策风险、应收账款风险、海外扩张风险等。 表1：公司盈利预测及估值表 项目/年度 2012 2013 2014E 2015E 2016E 营业收入(百万元) 10154 9236 10446 12347 14705 增长率YoY% 41.5 -9 13 18 19 净利润(百万元) 635 718 877 1100 1353 增长率YoY% 37 13 22 25 23 毛利率% 14.4 17.5 15.9 16.1 16.3 净资产收益率ROE% 15.0 15.3 16.0 17.2 17.8 每股收益EPS(摊薄)(元) 0.83 0.94 1.15 1.44 1.77 每股净资产（元） 5.54 6.12 7.15 8.39 9.96 PE 19.5 14.1 11.2 9.1 17.2 PB 2.9 2.3 1.9 1.6 2.6 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部预测；股价为2014年7月4日收盘价 www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 图1：公司业务框架 资料来源：公司网站，中国银河证券研究部 表 2：中工国际近两年生效与新签重大合同情况 合同 签订时间 生效时间 项目名称 合同金额 （美元，万元）合同金额（人民币，万元） 合同执行期（月） 2013年新签 合计 127300 782895 — 2014年新签 2014.5.9 赞比亚粮仓建设项目商务合同 9990 61439 30 2014.5.20 俄罗斯水泥厂改造项目商务合同 17541 107877 36 2014.5.22 尼泊尔博卡拉机场项目商务合同 24855 152858 48 2014.7.2 厄瓜多尔基多市埃斯梅拉达斯医院项目商务合同 5160 32009 18 合计 57546 354183 — 2013年生效 合计 77900 479085 — 2014年生效 2012.9.25 2014.2.27 孟加拉帕德玛水厂项目商务合同 28956 178077 42 2011.4.15 2014.4.30 赞比亚穆巴拉—纳孔德公路建设项目 18000 110700 36 2013.10.2 2014.5.12 玻利维亚蒙特罗-布洛布洛铁路建设项目 10376 63812 24.33 合计 57332 352589 — 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部（依据报告期美元对人民币中间价6.15汇率换算） 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1公司点评研究报告/ 国际工程 资产负债表 利润表 会计年度 2013 2014E 2015E 2016E会计年度2013 2014E 2015E2016E流动资产 13761 16277 19530 23365 营业收入9236 10446 12347 14705 现金 8053 9390 11375 13659 营业成本 7623 8785 10359 12315 应收账款 2404 2987 3601 4290 营业税金及附加7 8 10 12 其它应收款 118 162 191 228 营业费用291 328 385 459 预付账款 1119 1354 1571 1878 管理费用 322 360 407 485 存货 1982 2303 2708 3223 财务费用-19 -207 -247 -302 其他 85 81 84 87 资产减值损失88 107 101 103 非流动资产 2742 2381 2373 2374 公允价值变动收益 -1 0 0 0 长期投资 198 192 192 192 投资净收益-35 0 0 0 固定资产 1250 1191 1088 967 营业利润 887 1063 1332 1633 无形资产 244 341 450 571 营业外收入 4 5 6 7 其他 1050 657 643 644 营业外支出31 18 20 21 资产总计 16503 18658 21903 25738 利润总额 860 1051 1317 1619 流动负债 11077 12460 14771 17422 所得税 151 184 230 282 短期借款 564 649 774 820 净利润 709 867 1087 1337 应付账款 5734 6006 7318 8607 少数股东损益-10 -11 -13 -16 其他 4779 5805 6678 7995 归属母公司净利润 718.48 877.18 1100.49 1353.19 非流动负债 210 209 208 209 EBITDA 1048 1002 1235 1486 长期借款 43 43 43 43 EPS（元）1.13 1.15 1.44 1.77 其他 168 166 166 166 负债合计 11288 12669 14979 17630 主要财务比率 少数股东权益 533 523 510 493 会计年度2013 2014E 2015E2016E 股本 637 765 765 765 成长能力 资本公积 1755 1755 1755 1755 营业收入-9.05% 13.10% 18.20%19.10% 留存收益 2388 2946 3894 5094 营业利润3.6% 19.9% 25.2%22.6%归属母公司股东权益 4682 5467 6414 7615 归属于母公司净利润 13.15% 22.09% 25.46%22.96%负债和股东权益 16503 18658 21903 25738 获利能力 毛利率17.5% 15.9% 16.1%16.3%现金流量表 净利率 7.8% 8.4% 8.9%9.2%会计年度 2013 2014E 2015E 2016EROE15.3% 16.0% 17.2%17.8%经营活动现金流