2021年前三季度业绩预告点评：三季度业绩将创历史新高，稳步推进建设磷酸铁项目

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 基础化工 [Table_StockInfo] 云图控股(002539) 买入 2021年前三季度业绩预告点评 （维持评级） 农用化工 2021年10月13日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,010/658 总市值/流通(百万元) 14,677/9,561 上证综指/深圳成指 3,547/14,135 12个月最高/最低(元) 23.50/6.60 相关研究报告： 《云图控股-002539-2020三季报业绩点评：一体化优势显现，高盈利超预期》 ——2020-10-30 《国信证券-云图控股-002539-2020半年报业绩点评：降本增效强化营销，业绩超预期》 ——2020-08-25 《云图控股-002539-2019年年报和2020年一季报点评：厚积薄发一体化优势持续强化》 ——2020-05-06 《云图控股-002539-2019年三季报点评：业绩持续增长，磷肥有望回暖》 ——2019-11-05 证券分析师：杨林 电话： 010-88005379 E-MAIL： yanglin6@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120002 联系人：张玮航 电话： 021-61761041 E-MAIL： zhangweihang@guosen.com.cn 证券分析师：刘子栋 E-MAIL： liuzidong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521020002 证券分析师：薛聪 E-MAIL： xuecong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120001 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 三季度业绩将创历史新高，稳步推进建设磷酸铁项目  三季度业绩将超预期增长并创历史新高，给予“买入”评级 10月11日晚，公司公布了《2021年前三季度业绩预告》：2021年前三季度，公司复合肥产品销量和毛利率同比增加、联碱产品与磷化工产品的价格同比上涨与毛利率同比增加等因素影响，公司经营业绩大幅增长。公司预计共实现归母净利润7.80亿元（预计同比增长110.55%），其中Q3单季度，公司预计实现归母净利润3.77亿元，同比、环比预计将分别实现了110.57%、68.90%的增长，将有望创下单季度业绩历史新高并且显著超我们预期。未来，公司将继续专注于复合肥的生产和销售，并沿着复合肥产业链进行深度开发和市场拓展，积极探索稳定发展的新思路；同时，公司将依托磷矿资源沿着“磷矿—磷酸—磷酸铁”向下拓展，延伸产业链、进军新能源市场。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为11.08、12.90 、14.83亿元；EPS分别1.10、1.28、1.47元/股；对应PE分别13.2、11.3、9.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。  核心业务奠定公司盈利基础，围绕复合肥产业链深度开发 复合肥行业周期性波动显著，近年来公司归母净利润出现波动但从未亏损。相较于同行，公司经营业绩表现出较强的韧性，这主要得益于公司产业链一体化配套优势。目前，公司已建立一体化产业链，拥有除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链，上游原料、包材基本可实现自给自足，在原料普涨的背景下，公司具有较强的成本优势和定价权。2021年前三季度，公司复合肥产品销量和毛利率同比增加，导致公司经营业绩增长。当下化肥行业变革及洗牌的关键时期，我们看好公司将持续推进成本领先发展战略，力争走在行业前列。  纯碱-氯化铵及黄磷产品盈利水平良好，磷酸铁项目打开成长空间 目前纯碱联碱法（副产氯化铵）毛利已超过2400元/吨，氨碱法工艺已超过1100元/吨，纯碱行业盈利大幅改善。公司目前具备纯碱、氯化铵 60万双吨产能，目前盈利水平较为良好。近期黄磷价格处于高位，盈利能力显著增强，公司具备6万吨黄磷产能，全部用于对外销售。此外，公司拟建设年产35万吨电池级磷酸铁及相关配套项目，我们看好该项目与公司原有产业协同效应显著，待其投产将扩大公司复合肥和磷化工产业规模，有利于夯实公司的产业链竞争优势。  风险提示： 下游需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格大幅下滑等。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 8,626 9,154 12,805 13,776 16,398 (+/-%) 9.6% 6.1% 39.9% 7.6% 19.0% 净利润(百万元) 213 499 1108 1290 1483 (+/-%) 21.4% 133.8% 122.2% 16.4% 15.0% 每股收益（元） 0.21 0.49 1.10 1.28 1.47 EBIT Margin 6.2% 9.6% 12.2% 13.6% 13.3% 净资产收益率（ROE） 6.6% 14.5% 28.5% 29.3% 29.7% 市盈率（PE） 68.5 29.3 13.2 11.3 9.9 EV/EBITDA 18.3 14.0 11.8 10.2 9.4 市净率（PB） 4.55 4.25 3.76 3.32 2.93 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.01.02.03.04.0O/20D/20F/21A/21J/21A/21上证指数云图控股 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 三季度业绩将超预期增长，推进建设磷酸铁项目，给予“买入”评级 成都云图控股股份有限公司（以下简称“公司”）深耕化肥化工行业20多年，目前已建立了从磷矿资源开始的磷肥产业链及以黄磷为主的磷化工产业链，构筑了一体化产业优势，并在磷化工方面积累了丰富的生产管理经验和技术贮备。公司现已形成“复合肥、联碱、磷化工及食用盐”等业务协同发展的产业格局，主要产品包括复合肥、纯碱、氯化铵、磷酸一铵、黄磷、食用盐、工业盐、川菜调味品等。其中，复合肥业务方面，公司目前具备510万吨/年复合肥产能；联碱业务方面，公司拥有纯碱、氯化铵 60万双吨，硝酸钠和亚硝酸钠 10 万吨产能；磷化工业务方面，公司拥有黄磷产能 6 万吨、磷酸二氢钾 1.5 万吨、三聚磷酸钠 3.5 万吨及石灰 30 万吨，码头年吞吐量达 140 万吨。公司食用盐业务是公司复合肥上游“盐-碱-肥”产业链的延伸和拓展。 此外，新能源业务规划方面，据9月4日公司公告，公司拟在湖北省松滋市临港工业园区内，建设年产35万吨电池级磷酸铁以及配套的30万吨湿法磷酸（折纯）、30万吨精制磷酸、150万吨磷矿选矿、100万吨硫磺制酸、60万吨缓控释复合肥、100万吨磷石膏综合利用和20MW余热发电等项目。此举在于抓住新能源行业的发展机遇，填平补齐公司一体化产业链，并将有利于为公司孵化新的利润增长点，同时有利于扩大公司复合肥及磷化工产业规模，符合公司持续做大做强的长期发展战略。 2021年10月11日晚，公司公布了《2021年前三季度业绩预告》：受益于2021年前三季度，公司复合肥产品销量和毛利率同比增加、联碱产品与磷化工产品（包括黄磷、三聚磷酸钠等）的价格同比上涨与毛利率同比增加等因素影响，公司经营业绩同比出现了大幅增长。公司预计共实现归母净利润7.80亿元（预计同比增长110.55%），其中Q3单季度，公司预计实现归母净利润3.77亿元，同比、环比预计将分别实现了110.57%、68.90%的增长，将有望创下单季度业绩历史新高。公司业绩显著超我们预期。未来，公司将继续专注于复合肥的生产和销售，并沿着复合肥产业链进行深度开发和市场拓展，积极探索稳定发展的新思路；同时，公司将依托雷波县牛牛寨北矿区丰富的磷矿资源，沿着“磷矿—磷酸—磷酸铁”向下拓展，进一步延伸产业链、进军新能源市场。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为11.08、12.90 、14.83亿元；EPS分别1.10、1.28、1.47元/股；对应PE分别13.2、11.3、9.9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 复合肥业务：核心业务奠定公司盈利基础，围绕复合肥产业链深度开发 目前，公司分别在四川眉山、湖北应城、湖北宜城、湖北松滋、河南宁陵、山东平原、新疆昌吉等地设立了复合肥生产基地，是中国复肥行业生产基地最多的供应商之一。截至2021年，公司拥有复合肥年产能 510 万吨（新型复合肥440万吨+普通复合肥70万吨），产品线覆盖水溶肥、液体肥、增效肥料、缓释肥、高塔尿基、高塔硝基、喷浆硫基、喷浆硝硫基、高浓度氯基、高浓度硫基、中低浓度复合肥、有机-无机复混肥等全线产品。 回顾2021年复合肥市场走势，2021年年初开始，在春季备肥和生产旺季的带动下，复合肥开工情况较好，价格迎来了小幅上涨。而到3月底，前期下游冬储备货量充足，消耗库存为主，复合肥市场价格表现疲弱。然而夏季肥需求刚性支撑仍在，2021年5月起，在单质肥（包括尿素、磷酸一铵、钾肥等）价格 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 上涨的推动下，复合肥成本逐渐抬高，至5月中旬部分厂家率先做出调价举措。在企业夏季肥生产多已结束而部分企业装置停车检修的背景下，6-7月，复合肥价格迅速调涨。进入8月，原料面尿素、液氨、钾肥价格走弱，复合肥成本进入相对偏稳时期。现阶段复合肥市场已进入秋肥尾声，企业消化库存为主。全年，在原料走势、国家政策、地区限电、环保等因素影响的共同作用下，复合肥价格呈现出“稳步调涨”态势。 回顾公司复合肥业务的历史表现，受复合肥行业周期性波动，公司归母净利润在2010~2020年间出现波动，但从未亏损，经营业绩表现出较强的韧性，这主要得益于公司产业链一体化配套优势。目前，公司已建立一体化产业链，拥有除尿素以外的氮肥完整产业链、磷肥完整产业链，上游原料、包材基本可实现自给自足，在原料普涨的背景下，公司具有较强的成本优势和定价权。2021年前三季度，公司复合肥产品销量和毛利率同比增加，导致公司经营业绩增长。当下化肥行业变革及洗牌的关键时期，我们看好公司将持续推进成本领先发展战略，力争走在行业前列。 纯碱及氯化铵业务：光伏玻璃需求拉动，看好纯碱未来1-2年景气度，联碱法纯碱装置盈利水平较为可观 我国纯碱供需紧平衡，下游主要生产玻璃。全球纯碱产能约7000万吨/年，根据卓创资讯统计，我国产能约3317万吨/年，占比近48%。从工艺上来看，主要为联碱法和氨碱法，其中联碱企业总产能为1610万吨，氨碱企业总产能为1530万吨，天然碱企业总产能为180万吨。2020年国内纯碱产量约2760万吨，同比降低1.5%，行业实际开工率83.2%，同比降低3.1pp。从国内进出口来看，我国是纯碱净出口国，2019全年出口137.8万吨，同比降低4.0%，进口35.6万吨，同比增长90.6%，全年表观消费量约2660万吨，同比降低0.8%。玻璃在纯碱下游需求中占比约61%，其次是洗涤剂、无机盐等。 光伏装机需求快速增长，光伏玻璃拉动纯碱需求。一方面未来2-3年光伏装机量将保持