公告点评：百万吨级“磷、氟”锂电材料规划释出，“矿化一体”保障优势延续

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2021年9月16日 公司研究 百万吨级“磷、氟”锂电材料规划释出，“矿化一体”保障优势延续 ——川恒股份（002895.SZ）公告点评 买入（维持） 当前价：46.85元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：吴裕 执业证书编号：S0930519050005 010-58452014 wuyu1@ebscn.com 联系人：周家诺 021-52523675 zhoujianuo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.88 总市值(亿元)： 228.82 一年最低/最高(元)： 9.60/51.79 近3月换手率： 276.59% 股价相对走势 -25%50%125%200%276%07/2011/2002/2106/21川恒股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 88.89 256.73 277.39 绝对 87.40 250.94 281.20 资料来源：Wind 相关研报 川恒国轩强强联手，共塑磷氟系电池材料新未来——川恒股份（002895.SZ）与国轩控股签署框架协议与合作协议公告点评（2021-09-07） 磷铵上涨自产磷矿创收促进业绩增长，增资子公司加快产能建设——川恒股份（002895.SZ）公告点评（2021-08-27） 磷化工领域差异化龙头，进军新能源材料焕发新活力——川恒股份（002895.SZ）投资价值分析报告（2021-07-22） 事件：9月15日晚，公司发布公告拟于9月16日与贵州省福泉市人民政府签订《投资项目合作协议》（以下简称“《合作协议》”）。基于福泉市在磷资源、区位、政策等方面的综合优势，公司拟在福泉市投资建设“矿化一体”新能源材料循环产业项目。项目总投资额预计100亿元，将分两期进行建设，其中一期项目（45亿元）计划建设期为2021年3月-2024年3月，二期项目（55亿元）计划建设期为2024年4月-2026年4月。一期和二期项目建成达产后预计将分别新增年产值85亿元和120亿元。该项目的投资主体为公司及公司控制的成员企业或公司招引的其他相关投资主体。 点评： 立足“矿化一体”，“磷、氟”新能源材料规划全面释出 公司现旗下控股或参股有小坝、新桥、鸡公岭、老虎洞四大磷矿，现拥有磷矿产能300万吨/年，规划总产能达1050万吨/年，公司磷矿主要集中于贵州瓮安-福泉地区（简称“瓮福地区”）。基于充足且优质的磷矿资源，同时秉承“矿化一体”发展战略，公司全面铺开磷矿及下游产业链相关新能源材料产品规划。根据《合作协议》，公司“矿化一体”新能源材料循环产业项目两期在原料端共将投资建设450万吨/年中低品位磷矿选矿生产线、120万吨/年硫铁矿制酸及余热利用生产线、60万吨/年半水湿法磷酸生产线和6万吨/年无水氟化氢生产线，在产品端共将投资建设20万吨/年食品级净化磷酸生产线、100万吨/年磷酸铁生产线、10万吨/年电池级磷酸铁锂生产线和4万吨/年电池用六氟磷酸铁生产线。上述项目主要在福泉市双龙工业园区罗尾塘组团和公司龙昌厂区建设，其中公司矿山与罗尾塘工业园区间建设有皮带运输走廊，可实现磷矿与磷石膏的“对流运输”，充分落实公司“矿化一体”发展战略。 上下游同步扩增，保障一体化优势持续性 除规划扩增磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等“磷、氟”系新能源材料产线外，公司同时对磷精矿、硫酸、湿法磷酸等上游或中间产品进行同步产能规划，以确保对于终端产品的原料供应。同时，在当前磷矿、硫酸、磷酸因供需错配问题不断发酵致使化工品价格不断上涨的背景下，公司上下游产能的同步扩增将有利于公司磷化工产业链一体化优势的延续，从而充分降低磷酸铁、磷酸铁锂、六氟磷酸锂等终端产品的生产成本，扩大公司相关产品的盈利能力。 20万吨磷酸铁抢先于2022年释放，成本与先发优势兼得 磷酸铁产能方面，公司目前已明确产能规划的项目为9月9日公告的建设于龙昌镇的21万吨/年二水磷酸铁项目和建设于罗尾塘组团的10万吨/年无水磷酸铁项目。根据公司规划，首套10万吨/年无水磷酸铁生产装置预计于2022年上半年建成投产，余下磷酸铁产能则将于2022年下半年建成投产。在凭借自身资源与产业链一体化优势拥有更低的磷酸铁生产成本的同时，公司抢先于2022年投放20万吨/年磷酸铁产能，对比其他企业将拥有更为明显的先发优势，有利于公司提前抢占市场份额，提前与下游客户进行深度绑定。在未来磷酸铁行业供需宽松的预期下，公司也将凭借成本与先发优势在行业竞争过程中占据领先地位。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 川恒股份（002895.SZ） 表1：公司现有主要产品及原料产能情况 产品 产能（万吨/年） 备注 磷矿 300 小坝磷矿、新桥磷矿 洗选矿 140 硫酸 20 硫磺制酸工艺 饲料级磷酸二氢钙 36 消防级磷酸一铵 17 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表2：公司现有在建产能 产品 产能（万吨/年） 投产时间 备注 磷矿石 250 2023年 鸡公岭磷矿 磷矿石 500 2025年 老虎洞磷矿（持股49%） 磷酸铁 20 2022年 其中10万吨于2022H1投产，其余10万吨于2022H2投产 湿法磷酸 20.12 2022年 定增项目 氟硅酸 0.73 2022年 定增项目 氟硅酸钠 0.81 2022年 定增项目 水泥缓凝剂 26.89 2022年 定增项目 多聚磷酸 6.28 2022年 定增项目 食品级净化磷酸 10 2022年 定增项目 饲料级磷酸二氢钙 14.75 2022年 定增项目 建筑石膏粉 65.98 2022年 定增项目 肥料级磷酸氢钙 5.12 2022年 定增项目 无水氟化氢 3 2022年 定增项目配套项目 洗选矿 150 2022年 可转债项目 硫酸 30 2022年 可转债项目 硫铁矿制酸工艺 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理 表3：公司“矿化一体”新能源材料循环产业项目规划 产品 产能（万吨/年） 备注 一期规划（建设期2021.03~2024.03） 原料端 中低品位磷矿选矿 150 包含公司可转债项目中150万吨/年中低品位磷矿选矿产能 硫铁矿制酸 2*30 包含公司可转债项目中30万吨/年硫铁矿制酸产能 半水湿法磷酸 30 无水氟化氢 3 产品端 食品级净化磷酸 10 电池用磷酸铁 40 电池级磷酸铁 20 位于龙昌工厂，包含公司已公告新建的10万吨/年磷酸铁项目 电池用六氟磷酸锂 2 配套端 双龙铁路仓储物流中心 尾矿库 二期规划（建设期2024.04~2026.04） 原料端 中低品位磷矿选矿 300 硫铁矿制酸 2*30 半水湿法磷酸 30 原点资产 mNzRwPnOpQmPmNsNtNqQrN6MdN8OoMpPsQmNfQrRyRjMoPqO6MoPqMxNnNoPxNsQqQ 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 川恒股份（002895.SZ） 无水氟化氢 3 产品端 食品级净化磷酸 10 电池用磷酸铁 40 电池级磷酸铁锂 10 电池用六氟磷酸锂 2 原料端 尾矿库 资料来源：公司公告，光大证券研究所整理，注：本次拟建的“矿化一体”新能源材料循环产业项目包含公司已与国轩集团约定拟建设的50万吨/年磷酸铁项目 盈利预测、估值与评级：由于新增项目还未实际落地，因此我们暂不考虑相应的业绩增量。我们仍维持公司2021-2023年的盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.23/5.58/9.41亿元，折算EPS分别为0.66/1.14/1.93元/股。我们持续看好川恒股份在拥有充足优质磷矿资源和完整磷化工产业链的优势下，向下游新能源材料领域的不断突破，我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：产能建设不及预期，环保生产风险，产品价格波动风险，合作协议落地风险，项目审批风险 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 1,749 1,777 2,482 3,523 4,900 营业收入增长率 35.58% 1.60% 39.68% 41.90% 39.11% 净利润（百万元） 180 143 323 558 941 净利润增长率 133.63% -20.95% 126.48% 72.74% 68.67% EPS（元） 0.44 0.29 0.66 1.14 1.93 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.07% 4.84% 9.89% 14.59% 19.75% P/E 106 160 71 41 24 P/B 9.6 7.8 7.0 6.0 4.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2021-09-15，2019年年末公司总股本为4.08亿股，2020年定增后公司总股本为4.88亿股 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 川恒股份（002895.SZ） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入 1,749 1,777 2,482 3,523 4,900 营业成本 1,271 1,340 1,729 2,322 3,034 折旧和摊销 65 85 89 113 134 税金及附加 7 13 19 27 37 销售费用 128 109 153 217 302 管理费用 79 108 150 213 297 研发费用 33 33 46 65 90 财务费用 15 14 8 14 9 投资收益 4 8 8 8 8 营业利润 226 179 403 695 1,168 利润总额 221 177 401 691 1,166 所得税 41 34 77 133 224 净利润 179 143 324 558 942 少数股东损益 -1 1 1 1 1 归属母公司净利润 180 143 323 558 941 EPS(元) 0.44 0.29 0.66 1.14 1.93 现金流量表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 经营活动现金流 287 256 328 502 869 净利润 180 143 323 558 941 折旧摊销 65 85 89 113 134 净营运资金增加 -199 -29 190 331 415 其他 240 57 -274 -501 -621 投资活动产生现金流 -95 -697 -520 -447 -322 净资本支出 -253 -163 -530 -430 -330 长期投资变化 -33 0 0 0 0 其他资产变化 191 -534 10 -17 8 融资活动现金流 -56 639 52 102 -340 股本变化 1 81 0 0 0 债务净变化 108 -115 59 115 -330 无息负债变化 7 103 80 67 96 净现金流 136 189 -141 156 207 资产负债表（百万元） 2019 2020 2021E 2022E 2023E 总资产 2,821 3,768 4,231 4,972 5,678 货币资金 341 514 372 528 735 交易性金融资产 0 550 550 551 552 应收帐款 65 73 105 148 205 应收票据 0 107 150 212 295 其他应收款（合计） 13 6 9 13 18 存货 287 258 333 448 585 其他流动资产 59 56 56 56 56 流动资产合计 813 1,605 1,627 2,026 2,537 其他权益工具 37 37 37 37 37 长期股权投资 1,105 1,106