请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 商业贸易 [Table_StockInfo] 丸美股份(603983) 增持 2021年中报点评 （维持评级） 零售 2021年08月29日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 402/77 总市值/流通(百万元) 13,690/2,623 上证综指/深圳成指 3,522/14,437 12个月最高/最低(元) 79.40/33.52 相关研究报告： 《丸美股份-603983-2020年中报点评：电商直营表现亮眼，下半年新品推广有望加速》 ——2020-08-28 《丸美股份-603983-2020年一季报点评：Q1营收超预期正增长，电商发力推动快速复苏》 ——2020-04-29 《丸美股份-603983-2019年年报点评：业绩稳健高增长，电商直营表现突出》 ——2020-04-22 《丸美股份-603983-2019年三季报点评：提效降费力度加大，Q3业绩大超预期》 ——2019-10-30 《丸美股份-603983-2019年半年报点评：Q2营收业绩提速，财务运营指标稳健向好》 ——2019-08-29 证券分析师：张峻豪 电话： 021-60933168 E-MAIL： zhangjh@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517070001 联系人：柳旭 电话： 0755-81981311 E-MAIL： liuxu1@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 新兴渠道表现亮眼，费用投入带来短期业绩承压  营收稳定增长，费用投入增加拖累利润 21H1公司实现营收8.74亿元，同比+10.09%；归母净利润1.89亿元，同比-29.46%；扣非净利润同比-27.25%，公司利润下滑主要系公司今年以来积极布局线上渠道、扩大自营业务造成各项费用增长所致。  营收拆分：线上抖快发展迅速，CS渠道承压，主品牌表现稳健 21H1，公司线上营收同比增长 21.1%，占比 59.2%，其中线上直营增长 90%，主要系今年发力抖音、快手直播平台增长较快；线下营收同比下降 3.1%，占比40.8%，主要系占比较高的CS渠道恢复未达预期，百货专柜渠道恢复向好，此外美容院渠道持续稳定增长 13%。主品牌丸美实现收入占比95.48%，保持稳健。其中眼部品类占比下降5.6pct至32%，护肤新品推展卓有成效，占比提升6.7pct至58.8%。  盈利能力：渠道推广所致的销售费用大幅上升带来盈利能力下降 21H1毛利率64.06%，同比-3.49pct，主要系会计准则调整后本期运输费在营业成本中列示所致；其中销售费率36.09%，同比+5.75pct，主要系推广费用增加以及职工薪酬增长所致；管理费率4.83%，同比+1.04pct，主要系公司业务发展带来职工薪酬费用增长所致；研发费用2,460.66万元，同比增长3.53%。存货周转天数下降28.6天至91天，经营性现金流较去年同期转负主要系支付的广告宣传费用增长。  风险提示：疫情发展不达预期，新品销售不达预期，竞争格局恶化  投资建议：新品快速推进，布局新兴渠道，维持“增持”评级 整体来看，公司今年首先在产品端不断完善布局，在眼部优势品类保持稳健基础上，强化新品类扩张，上半年推出80+SKU，新品收入占比23%；品牌端在主品牌稳增基础上，公司通过产业基金积极开展外延储备，上半年投资了专业婴童护肤“戴可思”、高端美容仪“JOVS”、美瞳品牌“可啦啦”。渠道端，重点发力抖快等兴趣电商平台进行渠道革新，在新兴渠道端取得了快速增长。虽然公司短期受新媒体新渠道尝试带来的阶段性费用影响业绩承压，未来在新营销思路方面破局后有望步入新的成长轨道。考虑短期公司新渠道及新品费用投放加大，我们下调21-22年并新增23年盈利预测，预计EPS 1.22/1.45/1.68元/股，当前股价对应PE为28/23/20X，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 1,744.99 2,073.40 2,530.13 2,900.97 (+/-%) -3.10% 18.82% 22.03% 14.66% 净利润(百万元) 464.40 489.38 583.84 676.55 (+/-%) -9.81% 5.38% 19.30% 15.88% 摊薄每股收益(元) 1.16 1.22 1.45 1.68 EBITMargin 28.25% 25.35% 25.56% 26.31% 净资产收益率(ROE) 15.60% 14.80% 15.79% 16.30% 市盈率(PE) 29.42 27.97 23.45 20.24 EV/EBITDA 28.60 26.69 21.25 17.70 市净率(PB) 4.59 4.14 3.70 3.30 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5A/20O/20D/20F/21A/21J/21上证指数丸美股份 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 营收稳定增长，销售费用增加拖累利润 21H1公司实现营收8.74亿元，同比+10.09%；归母净利润1.89亿元，同比-29.46%；扣非净利润1.59亿元，同比-27.25%；主要系公司积极布局线上渠道、扩大自营业务造成各项费用增长所致。 图1：公司营收及增速/% 图2：公司归母净利润及增速/% 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 分季度来看，Q2实现营收4.70亿元，同比+10.94%，净利润0.89亿元，同比-40.37%，扣非净利润0.63亿元，同比-43.25%。其中分产品看，眼部类、护肤类、洁肤类分别实现营收1.48/2.72/0.43亿元，对比21Q2，眼部类和洁肤类产品的产销量、营收均有所下降；护肤类产品的产销量、营收有较大增长。 图3：公司分季度营收及增速/% 图4：公司分季度归母净利润及增速/% 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 表1：2020、2021年第二季度公司主要产品的产量、销量及收入实现情况 2021年第二季度 2020年第二季度 主要产品 产量（支） 销量（支） 营业收入（元） 主要产品 产量（支） 销量（支） 营业收入（元） 眼部类 1676160 1600987 147883940 眼部类 1692059 1685161 157097271.25 护肤类 6113919 5565615 272060863 护肤类 4944968 5193119 217656100.41 洁肤类 1458478 1329577 42769764 洁肤类 1219542 1217154 43434384.16 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 12.0813.5215.7618.0117.458.7411.94%16.52%14.28%-3.10%10.09%-5%0%5%10%15%20%02468101214161820201620172018201920202021H1营业收入（亿元）同比(%)2.323.124.155.154.641.8934.34%33.14%23.99%-9.81%-29.46%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0123456201620172018201920202021H1归母净利润（亿元）同比(%)-20.0%-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%01234567单季度营收（亿元）同比（%）-60.0%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%160.0%180.0%00.20.40.60.811.21.41.61.82单季度归母净利润（亿元）同比（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 营收拆分：线上布局抖快发展迅速，CS渠道承压，主品牌表现稳健 分渠道看，2021 年上半年，公司线上实现营收 5.16 亿元，占比 59.22%，同比增长 21.11%，其中线上直营增长 90%，主要是今年开始发力抖音、快手直播平台增长较快；线下实现营收 3.56 亿元，占比40.78%，同比下降 3.14%，主要日化专营店渠道恢复未达预期，百货专柜渠道恢复向好，美容院渠道持续稳定增长 13%。上半年公司将旗下高端产品线丸美东京进驻上海环贸丝芙兰，对产品线下渠道做出调整，同时积极筹备重点城市核心商圈的线下旗舰店。 分品牌看，公司营收主要由主品牌贡献，21H1主品牌MARUBI丸美实现营业收入8.32亿元，同比增长11.27%,占比95.48%。在产品推新方面，公司上半年扩大了不同渠道、不同平台专供品的推出力度与节奏，上半年丸美共推出超过80个SKU，新品收入占比达23%。 盈利能力：渠道推广所致的销售费用大幅上升带来盈利能力下降 毛利率64.06%，同比-3.49pct，主要系本期运输费在营业成本中列示所致；销售费率36.09%，同比+5.75pct，主要系推广费用增加以及职工薪酬增长所致；管理费用率4.83%，同比+1.04pct，主要系公司业务发展，职能部门职工薪酬增加，办公费用增长所致。 图5：公司毛利率、净利率变化情况 图6：公司三项费用率变化情况 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 经营能力： 短期现金流承压 21H1存货周转天数为91天，相比去年同期120天取得了良好恢复，应收账款周转天数为3.72天，同比+2.53天，主要系本期电商直营期末余额未及时提现 及放宽信用政策所致；经营性现金流较去年同期由正转负，主要主要系支付的广告宣传费用增长。 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2018H12019H12020H12021H1毛利率（%）净利率（%）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2018H12019H12020H12021H1销售费率（%）管理费率(%)财务费率（%） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图7：公司存货和应收账款周转天数/天 图8：销售商品收到的现金&经营活动现金流净额/营收 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 投资建议：新品快速推进，新渠道布局带来新增量，维持“增持”评级 整体来看，公司去年以来在产品端不断完善布局，在眼部优势品类保持稳健的基础上，强