2021半年报点评：定位高质量增长 结算结构因素影响利润

申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 公司研究 半年报点评 定位高质量增长 结算结构因素影响利润 ——中南建设（000961.SZ）2021半年报点评 房地产/房地产开发 事件： 公司发布半年报，2021H1营业总收入384.8亿元，同比增长29.6%，归属母公司净利润17.5亿元，同比减少14.7%。合约销售额为1089.9亿元，同比增长33.9%，合约销售面积约790.1万平方米，合约平均售价约为每平方米13793元。报告期内，受结算项目结构影响，公司净利润增长放缓，但公司定位高质量增长，谨慎拿地，现金流情况向好。 投资摘要： 房地产业务收入实现273.8亿元，在全部收入占比68.3%。公司“房地产+建筑”双轮驱动，房地产、建筑和其他业务收入占比分别为68.3%、28.3%和3.4%，同比增速分别为31.5%、17.2%和-19.7%。房地产销售金额中，一、二线城市占比36%。 净利润受结算结构影响同比减少14.7%。2021H1公司归属上市公司股东净利润17.5亿元，主要原因为非并表项目结算减少，导致投资收益实现6.8亿元，同比减少62%。受此影响，净利润率同比下降2.36个百分点至4.54%。 竣工计划集中在下半年，保证全年增长。2021H1竣工面积395万平方米，同比下降25%，完成全年竣工计划的32%。新开工面积541万平方米，同比下降5.9%，完成全年开工计划的58%。 谨慎拿地，土储聚焦长三角。2021年上半年，公司新增41个项目，规划建筑面积699.9万平方米，平均土地收购成本为每平方米4136元，权益地价总额为289.48亿元，对比上半年1089.9亿元的销售额，拿地成本占销售额比重低于40%。新增41个项目，按面积计算三四线城市占比78%，长三角占比40%。 下半年土地溢价率新规有望优化公司土储结构。2021年8月10日下午，天津规划和自然资源局发布《天津市国有建设用地使用权挂牌出让补充公告》，最高溢价率均降至不超15%，触顶后启动摇号机制。公司上半年谨慎拿地，为下半年新规划优化土储结构奠定基础。 “三条红线”踩一条，处于“黄档”。截至2021H1，公司的净负债率为95.27%，现金短贷比为1.03。仅剔除预收款项后的资产负债率不满足低于70%的要求，2021H1为77.42%，较2020年末下降1.27个百分点。 现金流情况向好。经营性现金流入764.4亿元，同比增长12.1%，是一年内到期的有息负债的3.6倍，其中销售商品、提供劳务收到的现金流入526.6亿元，同比增加30.6%。经营活动产生的现金流量净额24.1亿元，同比增加18.5%，持续保持正值。 毛利率和期间费用率维持稳定。公司综合毛利率16.31%，同比下降0.97个百分点。销售费用率、管理费用率和销售费用率分别为2.5%、4.59%和1.49%，同比变动0.14、0.37和-0.03个百分点，整体维持稳定。 投资策略：在目前“三条红线”、“两集中”等行业政策下，中南建设采取高质量发展的策略，谨慎拿地，保证公司现金流情况向好。我们预计公司2021~2023年的营业收入分别为983亿元、1149亿元、1389亿元，归属于上市公司股东净利润分别为81亿元、95亿元、120亿元，每股收益分别为2.13元、2.5元、3.15元，对应PE分别为2.15、1.84、1.46倍。维持“买入”评级。 风险提示：销售不及预期风险、房地产政策调控风险、疫情反复风险 评级 买入（维持） 2021年08月27日 曹旭特 分析师 SAC执业证书编号：S1660519040001 王源 分析师 SAC执业证书编号：S1660521040001 Wangyuan02@shgsec.com 交易数据 时间 2021.08.27 总市值/流通市值（亿元） 175.26/175.2 总股本（亿股） 38.27 收盘价（元） 4.58 一年内最低价/最高价（元） 4.42/9.45 公司股价表现走势图 资料来源：Wind，申港证券研究所 相关报告 1、《中南建设2020年报点评：迈入两千亿，成长韧劲足》2021-04-29 01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0000123456789102020-08-262020-09-172020-10-192020-11-102020-12-022020-12-242021-01-182021-02-092021-03-102021-04-012021-04-262021-05-212021-06-152021-07-072021-07-292021-08-20中南建设沪深300 中南建设（000961.SZ）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 5 证券研究报告 财务指标预测 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 71,830.79 78,600.85 98,328.56 114,908.54 138,905.19 增长率（%） 79.08% 9.43% 25.10% 16.86% 20.88% 归母净利润（百万元） 4,163.09 7,077.79 8,148.52 9,547.63 12,042.43 增长率（%） 89.83% 70.01% 15.13% 17.17% 26.13% 净资产收益率（%） 19.42% 24.66% 24.59% 23.84% 24.70% 每股收益(元) 1.12 1.87 2.13 2.50 3.15 PE 4.11 2.45 2.15 1.84 1.46 PB 0.80 0.61 0.53 0.44 0.36 资料来源：公司财报、申港证券研究所 中南建设（000961.SZ）半年报点评 敬请参阅最后一页免责声明 3 / 5 证券研究报告 表1：公司盈利预测表 利润表 单位:百万 元 资产负债表 单位:百万 元 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入 71831 78601 98329 114909 138905 流动资产合计 252435 299822 311517 342424 379709 营业成本 59802 65009 81455 94316 112896 货币资金 25410 32861 37946 46192 54722 营业税金及附加 1878 1956 2447 2859 3456 应收账款 11732 7110 12478 12488 16361 营业费用 1463 1730 2083 2482 2972 其他应收款 29796 33720 33720 33720 33720 管理费用 3216 2821 3528 4123 4985 预付款项 6015 6666 7480 8423 9553 研发费用 1 61 67 74 81 存货 165587 184375 202812 223094 245403 财务费用 675 550 511 496 503 其他流动资产 10847 13532 14332 15004 15977 资产减值损失 -266.73 -498.35 -382.54 -324.64 -324.64 非流动资产合计 38136 59431 47115 54804 64171 公允价值变动收益 50.97 289.42 287.00 0.00 0.00 长期股权投资 13486 27055 33007 40268 49128 投资净收益 2091.68 4289.53 3190.60 3190.60 3190.60 固定资产 3266.88 3236.38 3140.01 3012.10 2883.47 营业利润 6309 10667 12097 14074 17528 无形资产 667 633 570 513 462 营业外收入 51.09 73.86 62.84 62.84 62.84 商誉 4 4 4 4 4 营业外支出 205.31 223.77 223.77 223.77 223.77 其他非流动资产 0 18620 0 0 0 利润总额 6155 10517 11937 13913 17367 资产总计 290571 359253 358632 397228 443881 所得税 1532 2713 3025 3526 4402 流动负债合计 216417 253201 232865 243301 250220 净利润 4623 7804 8911 10386 12965 短期借款 13082 10557 11819 11188 11504 少数股东损益 459 726 763 839 923 应付账款 23791 31336 35344 42882 50157 归属母公司净利润 4163 7078 8149 9548 12042 预收款项 123359 19 18142 39321 64922 EBITDA 7892 12077 12828 14785 18241 一年内到期的非流动负债 11132 12814 12814 12814 12814 EPS（元） 1.12 1.87 2.13 2.50 3.15 非流动负债合计 47331 57690 69445 84301 102259 主要财务比率 长期借款 36006 43069 55781 70637 88595 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 应付债券 10356 13462 13462 13462 13462 成长能力 负债合计 263748 310890 302310 327602 352479 营业收入增长 79.08% 9.43% 25.10% 16.86% 20.88% 少数股东权益 5383 19662 20425 21263 22186 营业利润增长 99.89% 69.06% 13.41% 16.34% 24.54% 实收资本（或股本） 3757 3821 3827 3827 3827 归属于母公司净利润增长 15.13% 17.17% 15.13% 17.17% 26.13% 资本公积 2823 3257 3257 3257 3257 获利能力 未分配利润 12974 19387 24125 29675 36676 毛利率(%) 16.75% 17.29% 17.16% 17.92% 18.72% 归属母公司股东权益合计 21439 28701 33141 40045 48754 净利率(%) 6.44% 9.93% 9.06% 9.04% 9.33% 负债和所有者权益 290571 359253 357333 390368 424877 总资产净利润(%) 1.43% 1.97% 2.27% 2.40% 2.71% 现金流量表 单位:百万 元 ROE(%) 19.42% 24.66% 24.59% 23.84% 24.70% 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 偿债能力 经营活动现金流 8196 8467