2021年中报点评：海外拖累影响业绩恢复，中线规模扩张与整合潜力可期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 社会服务 [Table_StockInfo] 锦江酒店(600754) 买入 2021年中报点评 （维持评级） 酒店 2021年08月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,070/958 总市值/流通(百万元) 50,592/37,916 上证综指/深圳成指 3,485/14,454 12个月最高/最低(元) 66.19/37.00 相关研究报告： 《锦江酒店-600754-2021年一季报点评：Q1国内业务恢复良好，开店速度领跑》 ——2021-05-04 《锦江酒店-600754-2020年年报点评：维也纳超预期卢浮承压，展店提速与费用优化并举》 ——2021-03-31 《锦江酒店-600754-2020年三季报点评：Q3国内业务复苏但海外承压，中线看龙头集中与整合潜力》 ——2020-11-01 《锦江酒店-600754-重大事件快评：行业低谷借增发谋发展，龙头地位有望强化》 ——2020-09-03 《锦江酒店-600754-2020年中报点评：Q2国内外酒店分化，中线关注龙头集中与整合潜力》 ——2020-08-31 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 证券分析师：姜甜 电话： 0755-81981367 E-MAIL： jiangtian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520080005 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 海外拖累影响业绩恢复，中线规模扩张与整合潜力可期  中报业绩打平微利，海外亏损影响业绩恢复 2021H1，公司实现营收52.63亿元/+28.67%，恢复至2019H1的74%；实现归母业绩464.84万元/-98.37%；扣非亏损1.33亿元，同比显著减亏但仍承压。2021Q2，公司营收恢复78%，归母业绩恢复69%，但扣非业绩仅恢复10%，主因国内业务盈利被海外亏损大幅拖累。  Q2国内酒店复苏改善，海外卢浮拖累较大 21Q2，境内酒店RevPAR+51.94%，与19Q2持平（4-5月超过，6月略承压）。21H1，境内酒店RevPAR恢复至19H1的91%。上半年新开业/净增酒店781/419家（开业转筹建261家），其中直营-19/加盟+438家，经济型-27家/中高端+446家，中端&加盟持续优化。截至21H1，公司开业酒店9825家，居国内酒店第一。21H1，酒店分部营收51.40亿元/+28.97%，归母亏损9,725万元/-139.85%，其中境内酒店收入恢复85%（Q2恢复93%），归母业绩2.48亿元，恢复57%，剔除扣非扰动或已接近19H1水平，但海外卢浮在获得2.1亿补贴下仍亏损3.45亿元，拖累明显。21H1，毛利率+16.34pct，期间费率-1.40pct。  短期跟踪国内外酒店复苏，中线关注激励优化和整合效应显现 暑期疫情影响公司Q3乃至全年经营表现，境外卢浮情况仍待跟踪。但从疫情以来的酒店行业的变化来看，一旦疫情企稳，酒店龙头RevPAR基本能较快接近疫情前水平，行业韧性仍存；二是行业出清也持续助力连锁集中和龙头成长，公司在国内酒店客房规模中排名第一，中端布局较领先，有望直接受益。同时随着国企改革的持续推进和收购整合积极提速，主观动能强化下，公司内部经营改善具较大提升空间。  风险提示 商誉减值风险，收购整合或国企改革或低于预期，宏观系统性风险等。  短期仍需跟踪疫情，中线规模扩张与整合潜力可期，维持“买入” 下调21-23年EPS至0.37/1.26/1.96元（此前为1.04/1.60/2.06元，暑期疫情及卢浮压力较大），对应A股估值123/ 36/23x。短期建议关注复苏情况，海外拖累导致短期估值不低，但中线公司作为国内酒店龙头，一看加速行业集中，二看整合强化效率提升，维持中线“买入”。 ， 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2023E 营业收入(百万元) 15,099 9,898 11,140 14,039 16,705 16,705 (+/-%) 2.7% -34.4% 12.6% 26.0% 19.0% 19.0% 净利润(百万元) 1,092 110 396 1354 2102 2102 (+/-%) 0.9% -89.9% 259.0% 242.1% 55.3% 55.3% 摊薄每股收益(元) 1.02 0.10 0.37 1.26 1.96 1.96 EBIT Margin 10.9% -5.4% 18.1% 25.3% 29.4% 29.4% 净资产收益率(ROE) 8.2% 0.9% 2.2% 7.4% 10.9% 10.9% 市盈率(PE) 58.3 441.8 123.1 36.0 23.2 23.2 EV/EBITDA 35.6 308.7 27.3 18.0 14.0 14.0 市净率(PB) 4.80 3.83 2.73 2.65 2.53 2.53 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.52.0A/20O/20D/20F/21A/21J/21A/21上证指数锦江酒店 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 中报业绩打平微利，海外亏损影响业绩恢复 2021H1，锦江酒店实现营收52.63亿元/+28.67%，恢复至2019H1的74%；实现归母业绩464.84万元/-98.37%（20H1非经较多），EPS0.0046元。2021H1，公司扣非亏损1.33亿元，同比2020H1亏损3.78亿元显著减亏，但仍承压，主要因为国内业务盈利被海外亏损大幅拖累，影响了公司整体业绩恢复节奏。 2021Q2，公司实现营收29.63亿元/+55.86%，恢复至2019Q2的78%，实现归母业绩1.87亿元/+63.27%，恢复至2019Q2的69%，扣非业绩0.28亿元/扭亏，恢复至2019Q2的10%，境内酒店逐步恢复但海外拖累仍显著。 2021H1，公司确认税后非经常性损益1.38亿元，均在Q2确认（Q1非经常性损失0.22亿元），主要来自税前政府补贴2.39亿元（卢浮收到2.1亿亿元）贡献，受疫情影响停业酒店的折旧摊销及租金带来损失0.69亿元有负面影响。 图1：公司2021H1营收及业绩增长情况 图2：公司2021Q2收入和业绩增长情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 Q2国内酒店复苏改善，海外卢浮拖累较大 2021Q2，境内酒店整体RevPAR 159.32元/+51.94%（OCC+7.98pct/ADR -14.19pct），整体RevPAR恢复至2019Q2的99.6%（OCC-3.7pct/ADR+4.6pct），其中经济型/中高端酒店RevPAR各增 67.01%/39.21%，均恢复至2019Q2的92%左右。分月度看，4、5月整体RevPAR均已超过2019年同期水平；而5月下旬至6月期间，境内部分地区酒店经营因局部地区疫情发生而受到一定的影响，6月整体RevPAR下降至2019年同期的91.81%。 2021H1，境内酒店整体RevPAR同比增长59.12%（OCC+19.29pct/ ADR+12.47%），RevPAR恢复至2019H1的91.1%（OCC-7.6pct/ADR+1.6pct），其中经济型/中高端酒店RevPAR各增64.6/47.0%，各自恢复至2019H1的80.8/85.1%。 2021Q2，境外酒店整体RevPAR同比增长112.5%(OCC+20.22pct/ADR -1.46%)，但较2019Q2仅恢复49.3%（OCC-30.6pct/ADR -10.8%），主要受境外疫情影响。 2021H1，境外酒店整体RevPAR同比下滑2.99%（OCC+2.16pct/ADR-8.69%），较2019年恢复51.5%（OCC-26.6pct/ADR-11.5%），其中经济型/中高端酒店RevPAR各+4.62/-17.2pct，各恢复至2019H1的51.2/52.4%。由于去年海外3月疫情开始影响，故去年Q1基数较高，Q2基数较低。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图3：酒店龙头季度RevPAR增长趋势 图4：锦江季度开店情况 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind，国信证券经济研究所整理 展店方面，2021H1公司合计新开店781家，关店101家，转筹建酒店261家,净增419家(直营/加盟各为-19/+438家，经济型/中高端各为-27/+446家)，展店仍然较快。2021Q2新开店434家，关店37家，转筹建酒店135家，净开店262家，其中直营酒店减少3家，加盟酒店增加265家，加盟继续主导扩张；经济型酒店新增2家，中端酒店增加260家，公司继续着力于布局中端市场。 截至2021H1,公司已开业酒店合计达到9825家（加盟占比90.69%），酒店客房总数达到959,158间（加盟占比89.21%），稳居国内酒店龙头NO.1。已开业酒店中，中高端酒店、客房占比分别达49.55%、58.03%，中高端继续提升。截止2021H1末，公司已签约酒店合计为15,029家，客房总数达到1,471,961间，为后续展店扩张保驾护航。 表1：截止2021H1，公司开业酒店情况 开业酒店家数 开业客房间数 酒店家数 占比（%） 客房间数 占比（%） 中端酒店 4,868 49.55 556,558 58.03 经济型酒店 4,957 50.45 402,600 41.97 全部酒店 9,825 100 959,158 100 其中：直营店 915 9.31 103,471 10.79 加盟店 8,910 90.69 855,687 89.21 资料来源:公司公告，国信证券经济研究所整理 2021H1，公司酒店分部实现营收51.40亿元/+28.97%；分部归母业绩-9,725万元/-139.85%，主要系海外拖累较大，去年同期补贴较多影响。 其中，境内酒店上半年收入43.06亿/+40.01%，实现归母净利润2.48亿元/-53.47%，同比下滑主要因为去年同期非经太多，实质来看估算改善明显（2020H1境内酒店实际亏损估算2亿+）。与2019H1相比，公司境内酒店收入恢复85%，业绩恢复57%，如果剔除非经常性项目扰动，我们初步估算或已接近2019年同期水平。 2021Q2，公司境内酒