2021中报点评：业绩增长稳健，规模扩张可期

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 港股 [Table_StockInfo] 建桥教育(01525) 买入 2021中报点评 维持评级 教育 2021年09月01日 [Table_BaseInfo] 一年该股与恒生指数走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 415/415 总市值/流通(百万元) 1,813/1,813 上证综指/深圳成指 3,528/14,423 12个月最高/最低(港元) 6.77/4.95 相关研究报告： 《轻工行业9月投资策略：消费属性标的配置价值有所回升》 ——2021-08-30 《轻工双周报：纸价逐步企稳，原料短期震荡》 ——2021-08-30 《海外教育行业9月投资策略：“双减”逐步落实，教培转型开启》 ——2021-08-29 《国信证券-江山欧派-603208-2021年中报点评：业绩稳健，渠道变革打开空间》 ——2021-08-28 《国信证券-公牛集团-603195-2021年中报点评：新老业务并进，渠道开拓进取》 ——2021-08-24 证券分析师：荣泽宇 电话： 010-88005307 E-MAIL： rongzeyu@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519060003 联系人：刘佳琪 电话： 010-88005446 E-MAIL： liujiaqi@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 海外公司财报点评 业绩增长稳健，规模扩张可期  收入增长稳健，净利润暂受所得税影响 FY2021H1实现营收3.48亿元（+24.6%）。毛利率持续增长至64.8%（+0.4%），净利润1.12亿元（+7.6%）。公司已完成营利性转设，而关于营利性民办学校的税收优惠政策暂未落地，公司保守按照25.0%的所得税率计提，因此所得税大幅提升，导致净利润增速放缓。分红政策保持稳定，每年派息两次，中期每股派息10.00港仙。  内生外延可期，营利性转设后享有多方面红利 2020/2021学年计划招生数7195人（+6.5%），8个专业学费上调30.0%~40.0%，平均学费上涨5.6%。三期工程于2020年9月开工，预计于2022年9月投入使用，校园容量将提升4000人至2.60万人。外延并购方面，公司将持续关注以华东地区，尤其是长三角地区本科院校为主的互补或优质标的。同时公司将拓展包含学历教育和职业教育的新增长领域，例如辅修学士学位、硕士培养计划、第二学士学位、成人继续教育、职业资格培训等。随营利性转设完成，一方面举办者可以获取办学收益，另一方面学费将有更大提升空间。  办学品质高，地域优势明显 建桥教育专业质量行业领先，省一流专业六个；师资力量雄厚稳定，生师比17.3:1，在业内较低；全职教师中博士比例25.5%；位于上海的临港新片区，享有地域优势。地域优势具体体现在：1）上海对于外地学生有天然吸引力，2020/2021学年有53.0%新生来自上海以外；2）享有资源和政策红利，实现产教城融合；3）限价商品房和人才公寓等人才政策，有利于吸引和留住人才，进一步提升办学品质。  维持盈利预测、合理估值区间和“买入”评级 预计公司FY2021-2023的收入分别为7.20、8.34和9.73亿元；调整后净利润为2.77、3.52和4.35亿元；公司8月31日的收盘价5.26港元对应的2021-2023年预测PE分别为6.56/5.15/4.17倍。我们维持对公司的“买入”评级和合理估值区间6.72~9.41港元。  风险提示 扩张进度和质量不及预期；学校运营管理出现负面事件。 0.00.51.01.5S/20N/20J/21M/21M/21J/21建桥教育恒生指数盈利预测和财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 554.90 720.17 834.48 972.99 (+/-%) 10.66% 29.78% 15.87% 16.60% 调整后净利润(百万元) 193.06 276.55 352.27 434.07 (+/-%) 53.93% 43.25% 27.38% 23.22% 每股收益（元） 0.47 0.67 0.85 1.05 EBIT Margin 45.32% 45.77% 48.81% 50.85% 净资产收益率（ROE） 13.90% 17.48% 23.36% 24.89% 市盈率（PE） 9.39 6.56 5.15 4.18 EV/EBITDA 5.93 4.46 3.79 3.26 市净率（PB） 0.54 0.51 0.47 0.42 资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 收入稳健增长，盈利能力持续提升 图1：公司营收和同比增速（百万元） 图2：公司净利润和同比增速（百万元） 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 图3：公司毛利率和调整后净利率 图4：公司各项费用率 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 维持盈利预测、合理估值区间和“买入”评级 上海建桥学院是上海规模最大的民办学校，我们看好公司所处上海临港片区的区位优势、公司办学品质和高成长性。区位方面，新片区在经济、资源与政策上都具备优越性，有望实现产教城融合发展。办学品质方面，公司具备高水平师资、高教学质量和高就业率的强竞争力。内生方面，营利性转设完成后，量价将具备更充足的成长空间；外延方面，公司将持续关注长三角区域优质标的；立足学历教育已有优势，公司还将拓展职业教育成为新的增长领域。健康的财务结构与良好的融资状况共同支持内生与外延并进。 综合考虑以上因素，我们看好公司的业绩增长潜力，维持对公司的盈利预测。我们预计FY2021-2023的收入分别为7.20、8.34和9.73亿元。调整后核心净利润分别为2.77、3.52和4.35亿元。公司8月31日的收盘价5.26港元对应的2021-2023年预测PE分别为6.56/5.15/4.17倍。 0%5%10%15%20%25%30%-505015025035045055065020172018201920202021H1营业收入（左轴）YOY（右轴）0%50%100%150%200%250%300%05010015020025020172018201920202021H1净利润（左轴）YOY（右轴）0%10%20%30%40%50%60%70%20172018201920202021H1毛利率净利率0.0%0.1%0.2%0.3%0.4%0.5%0.6%0.7%0.8%0%5%10%15%20%25%20172018201920202021H1管理费用率（左轴）财务费用率（左轴）销售费用率（右轴） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表1：重点覆盖公司数据比较（经营数据为最新财报） 代码 简称 总市值 (亿港元） 收盘价 （港元） PE （TTM） 年涨跌幅 （%） 营收同比 （%） 毛利率 （%） 净利率 （%） 资产负债率（%） 有息资产负债率（%） 现金余额（亿元） 1525.HK 建桥教育 22.41 5.40 9.28 -18.42 10.66 60.45 34.79 47.9% 38.8% 7.15 1890.HK 中国科培 93.31 4.63 12.14 27.86 21.40 69.88 65.12 28.1% 11.9% 12.94 6169.HK 宇华教育 139.24 4.15 11.22 -17.04 9.59 62.59 62.61 56.3% 9.0% 17.80 1981.HK 华夏视听 48.31 2.91 14.28 -40.15 5.70 44.73 42.69 15.0% - 4.63 9616.HK 东软教育 35.33 5.30 26.61 -14.43 14.80 38.28 9.36 56.4% 49.8% 8.79 1773.HK 天立教育 42.24 1.95 9.38 -35.75 41.24 43.28 29.10 54.8% 17.4% 15.63 0382.HK 中汇集团 58.63 5.47 15.83 31.70 32.93 50.01 30.73 48.1% 26.3% 4.76 0839.HK 中教控股 323.21 14.22 27.89 44.90 41.54 59.09 44.19 54.0% 41.3% 25.11 2001.HK 新高教集团 65.02 4.10 9.62 39.10 77.80 42.33 33.08 57.3% 30.3% 8.35 6068.HK 睿见教育 32.89 1.51 4.81 -50.33 17.16 46.58 29.48 61.3% 42.0% 6.53 1765.HK 希望教育 102.96 1.29 32.61 -3.20 45.30 43.00 13.10 59.1% 27.6% 24.99 2779.HK 新华教育 28.63 1.78 6.27 -29.93 26.50 64.96 67.93 20.6% 14.7% 4.88 1569.HK 民生教育 48.93 1.16 14.59 -12.91 129.37 58.71 30.86 20.0% 18.7% 22.95 0667.HK 中国东方教育 181.15 8.26 60.74 -47.86 6.60 53.96 7.07 38.5% - 7.68 资料来源：wind，国信证券经济研究所预测和整理 注：加粗数据是FY2020数值，其余为2020H1数值 风险提示 扩张进度和质量不及预期；学校运营管理出现负面事件。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 现金及现金等价物 205 347 309 288 营业收入 555 720 834 973 应收款项 23 30 35 41 营业成本 219 256 280 317 存货净额 0 0 0 0 营业税金及附加 0 0 0 1 其他流动资产 0 0 0 0 销售费用 2 2 1 1 流动资产合计 722 546 513 498 管理费用 108 133 145 160 固定资产 2042 2410 2753 3250 财务费用 53 50 51 55 无形资产及其他 645 631 617 603 投资收益 0 0 0 0 投资性房地产 10 10 10 10 资产减值及公允价值变动 0 0 0 1 长期股权投资 0 0 0 0 其他收入 4 0 0 0