2021年半年度报告点评：逆变器龙头地位稳固，储能增长亮眼

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 8月28日，公司发布2021年半年报：报告期内实现营业收入82.1亿元（同比+18.27%）；实现归母净利润7.57亿元（同比+69.68%）；实现扣非后归母净利润7.2亿元（同比+75.23%）；经营性活动现金流量净额-31.30亿元；EPS 0.52元，加权平均ROE 6.98%。其中2021Q2：营业收入48.63亿元（同比-4.55%，环比+45.32%）；归母净利润3.7亿元（同比+29.2%，环比-4.26%）；扣非后归母净利润3.42亿元（同比+29.54%，环比-9.56%）；经营性活动现金流量净额-6.47亿元。 二、分析与判断  逆变器、储能高增长，毛利率提升 营收：分业务看，2021H1光伏逆变器等电力转换设备收入35.91亿元（同比+54.51%），电站投资开发业务收入26.89亿元（同比-25.86%），储能系统收入9.2亿元（同比+267.38%），风电变流器收入4.76亿元（同比+37.9%）。整体来看，公司光伏逆变器、风电变流器业务维持高增态势，储能业务在持续布局下迎来爆发，电站开发业务受上半年产业链涨价影响收入有所下降，预计在下半年迎来加速恢复。 毛利率：2021H1综合毛利率28.04%，同比+7.67 pct，其中光伏逆变器38.15%（同比+ 5.79 pct），电站投资开发13%（同比+5.73 pct）、储能业务21.23%（2020年21.96%）。逆变器毛利率较大幅度提升，主要为海外销售占比提升（占比50.7%），储能业务收入高增下依然保持较高毛利率。由于低毛利电站开发业务营收占比减少，公司综合毛利率提升。 费用率：Q2费用率略有上升，期间费用率17.21%（同比+6.64 pct，环比+2.34 pct），主要为与去年同期相比，电站业务下滑带来的费用摊薄减少。  逆变器龙头地位稳固，持续优化渠道与产品布局 公司是光伏逆变器龙头，截至2021年6月逆变器累计发货182GW，2021H1发货28GW。公司持续优化渠道与产品布局，发力海外新兴市场与户用市场，在印度、澳洲、韩国、中东、北非、南部非洲区市占率稳居第一，2021H1中国户用逆变器发货台数同比增加6倍以上。产品覆盖上，进一步丰富分布式中小功率逆变器型谱，率先发布300kW+大功率组串逆变器，以及光·储“1+X”模块化逆变器，实现对传统集中式逆变器重大革新。  储能业务增长亮眼，有望成为全新增长极 上半年储能业务收入9.2亿元，同比267.38%，营收占比提升至11.2%（2020年为6.06%）。公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场：发电侧市场，公司凭借逆变器和电站开发业务的技术积累和协同效应，1500V全场景储能系统解决方案降本增效显著；用户侧市场，公司积极发力家庭和工商业储能系统。公司持续发挥风光储协同创新优势，实现全方位布局，储能业务有望成为公司全新增长极。 三、投资建议 由于光伏需求全面向好、公司储能业务加速成长，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年归母净利润分别为29.44、42.94、54.03亿元（前预测值29.44、39.77、48.46亿元），同比分别增长50.6%、45.9%、25.8%，对应2021-2023年PE分别为74、51、40倍。参考光伏产业61倍PE-TTM，维持“推荐”评级。 四、风险提示： 一、 光伏装机不及预期、原材料价格大幅上涨。 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 149.18元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2021-8-27 近12个月最高/最低（元） 167.8/20.35 总股本（百万股） 1,457 流通股本（百万股） 1,095 流通股比例（%） 75.20 总市值（亿元） 2,173 流通市值（亿元) 1,634 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 资料来源：Wind，民生证券研究院 [Table_Author] 分析师：于潇 执业证号： S0100520080001 电话： 021-60876734 邮箱： yuxiao@mszq.com 研究助理：丁亚 执业证号： S0100120120042 电话： 021-60876734 邮箱： dingya@mszq.com 研究助理：李京波 执业证号： S0100121020004 电话： 021-60876734 邮箱： lijingbo@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.阳光电源(300274):业务结构优化，光储龙头优势全面增强 2.阳光电源（300274）2020业绩预告点评：逆变器龙头地位稳固，储能业务加速成长 -4%138%279%420%561%702%20/820/1121/221/521/8阳光电源沪深300[Table_Title] 阳光电源（300274） 公司研究/点评报告 逆变器龙头地位稳固，储能增长亮眼 —阳光电源（300274）2021年半年度报告点评 点评报告/电力设备及新能源 2021年08月30日 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 阳光电源（300274） [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 19,286 27,103 39,834 52,610 增长率（%） 48.3 40.5 47.0 32.1 归属母公司股东净利润（百万元） 1,954 2,944 4,294 5,403 增长率（%） 119.0 50.6 45.9 25.8 每股收益（元） 1.34 2.02 2.95 3.71 PE（现价） 111.3 73.8 50.6 40.2 PB 20.8 16.2 12.3 9.4 资料来源：公司公告、民生证券研究院 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 阳光电源（300274） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 营业总收入 19,286 27,103 39,834 52,610 成长能力 营业成本 14,837 20,978 30,987 41,026 营业收入增长率 48.3 40.5 47.0 32.1 营业税金及附加 63 92 136 176 EBIT增长率 92.8 24.4 48.9 24.7 销售费用 973 1,369 1,992 2,631 净利润增长率 119.0 50.6 45.9 25.8 管理费用 396 686 887 1,331 盈利能力 研发费用 806 1,229 1,736 2,340 毛利率 23.1 22.6 22.2 22.0 EBIT 2,210 2,749 4,095 5,107 净利润率 10.1 10.9 10.8 10.3 财务费用 261 15 23 (50) 总资产收益率ROA 7.0 7.4 8.0 8.0 资产减值损失 (29) 0 0 0 净资产收益率ROE 18.7 22.0 24.3 23.4 投资收益 136 75 78 96 偿债能力 营业利润 2,168 2,942 4,294 5,398 流动比率 1.5 1.5 1.4 1.5 营业外收支 13 0 0 0 速动比率 1.3 1.1 1.2 1.2 利润总额 2,182 2,944 4,294 5,403 现金比率 0.5 0.3 0.4 0.4 所得税 206 0 0 0 资产负债率 0.6 0.7 0.7 0.7 净利润 1,976 2,944 4,294 5,403 经营效率 归属于母公司净利润 1,954 2,944 4,294 5,403 应收账款周转天数 123.7 166.9 156.8 149.1 EBITDA 2,453 3,010 4,393 5,426 存货周转天数 87.5 101.5 98.1 95.7 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 资产负债表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 每股指标（元） 货币资金 7417 6568 13920 17497 每股收益 1.3 2.0 2.9 3.7 应收账款及票据 7401 14886 19908 25125 每股净资产 7.2 9.2 12.1 15.8 预付款项 307 477 720 912 每股经营现金流 2.2 (0.2) 5.5 2.9 存货 3873 7955 8936 12877 每股股利 0.1 0.0 0.0 0.0 其他流动资产 380 380 380 380 估值分析 流动资产合计 23253 34557 48508 61994 PE 111.3 73.8 50.6 40.2 长期股权投资 406 481 559 655 PB 20.8 16.2 12.3 9.4 固定资产 3241 3657 4017 4405 EV/EBITDA 65.1 50.2 33.5 26.0 无形资产 129 131 137 142 股息收益率 0.1 0.0 0.0 0.0 非流动资产合计 4750 5190 5475 5745 资产合计 28003 39746 53984 67739 短期借款 135 135 135 135 现金流量表（百万元） 2020 2021E 2022E 2023E 应付账款及票据 12092 18622 27323 35343 净利润 1,976 2,944 4,294 5,403 其他流动负债 312 312 312 312 折旧和摊销 272 261 298 320 流动负债合计 15027 23827 33770 42123 营运资金变动 1,061 (3,500) 3,344 (1,555) 长期借款 1781 1781 1781 1781 经营活动现金流 3,256 (284) 7,947 4,155 其他长期负债 270 270 270 270 资本开支 953 477 506 489 非流动负债合计 2111 2111 2111 2111 投资 705 0 0 0 负债合计 17138 25938 35881 44234 投资活动现金流 (114) (477) (5