吨酒收入加速增长 高端化更上一层楼

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：89.12 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315733 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：熊欣慰 执业证书编号：S0740519080002 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn 分析师：房昭强 执业证书编号：S0740520090005 Email：fangzq@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,364.48 流通股本(百万股) 695.91 市价(元) 89.12 市值(百万元) 121,602 流通市值(百万元) 62,020 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：高端化加速，利润持续释放 2青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：均价逐季回暖，持续推动降本增效 3青岛啤酒（600600.SH）_点评报告：结构升级加速，优员计划影响短期利润 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 27,984 27,760 30,535 33,148 35,980 增长率yoy% 5.30% -0.80% 10.00% 8.55% 8.54% 净利润（百万元） 1,852 2,201 2,695 3,620 4,694 增长率yoy% 30.23% 18.86% 22.42% 34.34% 29.66% 每股收益（元） 1.36 1.61 1.98 2.65 3.44 每股现金流量 2.94 3.63 2.54 3.89 5.47 净资产收益率 9.66% 10.67% 12.01% 14.57% 16.79% P/E 65.66 55.24 45.11 33.58 25.90 PEG 2.56 1.92 2.03 1.31 0.90 P/B 6.34 5.90 5.42 4.89 4.35 备注：股价选取自2021年8月25日收盘价 投资要点  事件：公司2021H1实现收入182.91亿元，同比增长16.66%；实现归母净利润24.16亿元，同比增长30.22%，还原股权激励费用后同比增长35.20%；实现扣非后归母净利润21.58亿元，同比增长32.99%。其中2021Q2实现收入93.63亿元，同比增长-0.24%；实现归母净利润13.94亿元，同比增长5.74%，还原股权激励费用后同比增长9.25%；实现扣非后归母净利润12.48亿元，同比增长7.42%。  高基数下销量下滑，高端化推动均价加速提升。2021H1公司啤酒销量为476.9万千升，同比增长8.2%；其中2021Q2销量为257.9万千升，同比下降7.1%，主要系去年同期基数较高。2021H1公司千升酒营收为3835元/千升，同比增长7.8%；其中2021Q2千升酒营收为3631元/千升，同比增长7.4%，环比Q1的5.6%加速，同时比2018-2019年每年5%左右的均价提升中枢也有所提升，我们认为主要系高端化加速。2021H1公司主品牌销量为252.8万千升，同比增长20.9%，占比提升5.6个pct至53.0%；其中高档酒销量为137.3万千升，同比增长41.4%，占比提升6.8个pct至28.8%。我们认为随着公司高端化进程加快，未来千升酒营收增速有望加速至中高个位数水平。  成本上升期待提价催化，费用率整体保持平稳。2021H1公司千升酒成本同比上升2.9%，其中2021Q2千升酒成本同比上升5.9%，主要系：（1）包装物等价格大幅上涨，且预计下半年仍将维持高位，期待淡季提价；（2）Q2销量同比下降，导致固定成本摊薄减少。但受益于千升酒营收的强劲增长，上半年毛利率同比提升2.64个pct，其中2021Q2毛利率同比提升0.80个pct。2021H1公司销售、管理、研发、财务费用率同比分别+0.01、+0.68、+0.01、+0.77个pct至18.29%、3.89%、0.05%、-0.74%。管理费用率上升主要系实施限制性股票激励计划确认股份支付费用；财务费用率上升主要系办理理财产品等债务工具，收益主要计入公允价值变动收益。综合来看，2021H1公司销售净利率同比提升1.23个pct，单Q2提升0.53个pct。分地区看，上半年山东、华北、华东、东南地区均实现了净利润增长。  盈利预测：公司高端化进程加速，推动均价加速提升。成本压力下，参考历史经验，公司有望在淡季开启提价。根据公司中报，我们调整盈利预测，预计公司2021-2023年收入分别为305.35、331.48、359.80亿元，归母净利润分别为26.95、36.20、46.94亿元（原值为26.80、34.33、44.39亿元），EPS分别为1.98、2.65、3.44元，对应PE为45倍、34倍、26倍。还原关厂影响后归母净利润预计为28.55、37.80、46.94亿元，对应PE为43倍、32倍、26倍，维持“买入”评级。 吨酒收入加速增长，高端化更上一层楼 青岛啤酒（600600.SH）/饮料制造 证券研究报告/公司点评 2021年08月26日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动 pOyQpOmPqPsRxOsQtMtPqN6McMbRtRpPsQoPeRqQxPiNtRoQaQrRxOMYqRsOvPmNvN 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：青岛啤酒三大财务报表预测（单位：百万元） 来源：中泰证券研究所 利润表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2019A2020A2021E2022E2023E2019A2020A2021E2022E2023E营业总收入27,98427,76030,53533,14835,980货币资金15,30218,46719,75922,97827,506 增长率5.3%-0.8%10.0%8.6%8.5%应收款项226125240156273营业成本-17,080-16,541-17,670-18,363-19,148存货3,1823,2813,1003,2263,157 %销售收入61.0%59.6%57.9%55.4%53.2%其他流动资产2,2922,7552,7292,7282,691毛利10,90311,21912,86614,78416,831流动资产21,00224,62825,82729,08733,628 %销售收入39.0%40.4%42.1%44.6%46.8% %总资产56.3%59.3%60.9%63.8%67.0%营业税金及附加-2,313-2,219-2,319-2,401-2,498长期投资413402401401398 %销售收入8.3%8.0%7.6%7.2%6.9%固定资产10,22210,30310,20010,01810,216营业费用-5,104-4,985-5,496-5,867-6,296 %总资产27.4%24.8%24.0%22.0%20.4% %销售收入18.2%18.0%18.0%17.7%17.5%无形资产2,5592,5042,4862,4522,402管理费用-1,881-1,678-1,985-2,088-2,159非流动资产16,31116,88616,59616,47216,568 %销售收入6.7%6.0%6.5%6.3%6.0% %总资产43.7%40.7%39.1%36.2%33.0%息税前利润（EBIT）1,6052,3373,0664,4285,878资产总计37,31241,51442,42345,56050,195 %销售收入5.7%8.4%10.0%13.4%16.3%短期借款271703300300300财务费用484471270270270应付款项2,3882,37211,63712,02013,352 %销售收入-1.7%-1.7%-0.9%-0.8%-0.8%其他流动负债10,69512,4352,8002,8002,800资产减值损失-121-1311301300流动负债13,35415,51014,73715,12016,452公允价值变动收益5755000长期贷款00000投资收益2525100100100其他长期负债4,0454,6364,3414,4884,415 %税前利润1.2%0.9%2.4%1.8%1.4%负债17,39920,14619,07719,60920,867营业利润2,0502,7583,5664,9286,248普通股股东权益19,17220,62222,44624,84427,954 营业利润率7.3%9.9%11.7%14.9%17.4%少数股东权益7427469001,1071,374营业外收支29-11660660660负债股东权益合计37,31241,51442,42345,56050,195税前利润2,0792,7484,2265,5886,908 利润率7.4%9.9%13.8%16.9%19.2%比率分析所得税-798-913-1,117-1,501-1,9462019A2020A2021E2022E2023E 所得税率38.4%33.2%26.4%26.9%28.2%每股指标净利润1,9292,3272,8493,8274,962每股收益(元)1.361.611.982.653.44少数股东损益77126154207268每股净资产(元)14.0515.1116.4518.2120.49归属于母公司的净利润1,8522,2012,6953,6204,694每股经营现金净流(元)2.943.632.543.895.47 净利率6.6%7.9%8.8%10.9%13.0%每股股利(元)0.540.540.670.901.16回报率现金流量表（人民币百万元）净资产收益率9.66%10.67%12.01%14.57%16.79%2019A2020A2021E2022E2023E总资产收益率5.17%5.61%6.71%8.40%9.89%净利润1,9292,3272,8493,8274,962投入资本收益率39.97%116.49%-725.23%2254.48%-800.40%加:折旧和摊销1,1151,1231,3201,4161,552增长率 资产减值准备121131000营业总收入增长率5.30%-0.80%10.00%8.55%8.54% 公允价值变动损失-57-55000EBIT增长率32.40%40.97%19.13%44.86%35.93% 财务费用-356-288-270-270-270净利润增长率30.23%18.86%22.42%34.34%29.66% 投资收益-25-25-100-100-100总资产增长率9.50%11.26%2.19%7.39%10.18% 少数股东损益77126154207268资产管理能力 营运资金的变动4,2124,237-3314281,315应收账款周转天数1.71.81.51.51.5经营活动现金净流4,0174,9533,4685,3017,459存货周转天数37.541.937.634.331.9固定资本投资306-241-1,030-1,030-1,520应付账款周转天数46.547.847.147.547.3投资活动现金净