思摩尔国际（06969） 证券研究报告·公司研究·家庭电器及用品(HS) 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 21年中报点评：业绩靓丽位于预告中枢，盈利能力再创新高 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 10,009.9 15,056.2 18,620.2 25,118.5 同比（%） 31.5% 50.4% 23.7% 34.9% 归母净利润（百万元） 2,399.9 5,807.9 6,954.4 9,077.7 同比（%） 10.4% 142.0% 19.7% 30.5% 每股收益（元/股） 0.41 0.97 1.17 1.52 P/E（倍） 87 37 31 24 投资要点  21H1业绩位于预告中枢。公司21H1实现营业收入69.5亿元，同比+79.2%；经调整后的净利润29.75亿元，同比+127%；单Q2经调整后的净利润17.5亿元，同比+76.3%。业绩符合市场预期，落于此前预告中枢。  境内收入同比增长4倍，收入占比超越美国跃居第一。按业务类型来看，21H1 ODM收入64.97亿元，同比+86.2%，销售单价约为7.5元（20H1单价约为9.3元）；面向OBM收入约4.56亿元，同比+16.7%，销售单价约为50.7元（20H1单价约为67.4元）。按客户所在地区来看，21H1境内收入约28.4亿元（剔除境内贸易商销往境外收入），同比增长415%，占收入40.8%（同比+26.6pp）；美国销售收入（含通过香港转口至美国）24.9亿元，同比+20.3%，占收入35.9%（同比-17.5pp）；欧洲收入9.21亿元，同比+24.8%，占收入13.2%（同比-5.8pp）。  产品结构优化、规模效应及运营效率的持续改善驱动盈利能力进一步上行。21H1毛利率同比+5.9pp至49.0%；其中原材料成本占收入的比例同比-5.3pp至31.2%，生产间接成本占收入的比例同比-1.6pp至5.1%。期间费用方面，销售费用率同比-0.9pp至1%；行政开支费用率同比-2.0pp至5.2%。21H1经调整后的净利率达到42.8%，同比+9.1pp，环比+0.6pp。公司与核心客户绑定持续深化，加强自动化产线布局。21H1公司新一代自动化产线投产，单线生产效率达到7200个/小时，我们预计未来公司制造端效率优势将继续扩大。公司盈利能力的持续提升印证了其较坚固的竞争壁垒，产品优势及烟草属性加持下，我们看好公司盈利能力的可持续性。  布局HNB及雾化技术的医疗领域应用，蓄能长期增长。21H1研发开支同比+13.1%（剔除20H1 PMTA费用影响后同比+23.7%），新增研发人员超过160人，研发团队规模超千人，占非生产人员的近半数。公司持续探索雾化技术在医疗保健领域的应用，部分产品陆续进入第三方检测或消费者测试阶段。公司同时加强HNB研发及技术、专利储备，已与全球多家烟草公司展开HNB相关合作。  盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计21-23年净利润分别为58.1/69.5/90.8亿元，净利润增速分别为49.2%/19.7%/30.5%（21年净利润增速以20年经调整后净利润计算），对应PE37、31、24X，维持“买入”评级。  风险提示：政策细则落地时间具有不确定性；政策力度超出市场预期；境外业务收入不及我们预期；出现颠覆性技术等。（注：无特殊注明均为人民币，港元兑人民币汇率以2021年8月19日中间价0.83252计算） [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 43.40 一年最低/最高价 31.20/90.00 市净率(倍) 17.65 港股流通市值(百万港元) 260108.08 基础数据 每股净资产(元) 2.11 资产负债率(%) 16.07 总股本(百万股) 5993.27 流通股本(百万股) 5993.27 [Table_Report] 相关研究 1、《思摩尔国际（06969）：21H1业绩预告点评：业绩靓丽超市场预期，积极把握布局机会》2021-07-08 2、《思摩尔国际（06969）：渠道监管预期基本反映，长期空间广阔布局机会浮现》2021-06-30 [Table_Author] 2021年08月20日 证券分析师 张潇 执业证号：S0600521050003 zhangxiao@dwzq.com.cn 证券分析师 邹文婕 执业证号：S0600521060001 zouwj@dwzq.com -26%0%26%51%77%103%129%2020-082020-122021-04恒生指数思摩尔国际 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 思摩尔国际三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 12441 14115 16131 20173 营业收入 10010 15056 18620 25118 现金 9558 10534 12432 14602 减:营业成本 4714 6866 8677 11956 应收账款 2218 2189 2777 3503 营业税金及附加 0 1 2 3 存货 439 1392 922 2067 营业费用 144 209 250 324 其他流动资产 0 0 0 0 管理费用 683 422 521 703 非流动资产 2333 2751 3261 3998 研发费用 420 640 791 1068 长期股权投资 0 0 0 0 财务费用 15 23 28 38 固定资产 1021 1278 1681 2253 资产减值损失 0 1 2 3 在建工程 95 144 178 240 加:投资净收益 0 0 0 0 无形资产 88 148 220 323 其他收益 19 0 0 0 其他非流动资产 123 123 123 123 资产处置收益 0 1 2 3 资产总计 14774 16866 19391 24171 营业利润 3157 7537 9144 12097 流动负债 2108 2750 2233 3944 加:营业外净收支 -39 6 6 7 短期借款 0 0 0 0 利润总额 3118 7543 9150 12104 应付账款 702 1093 1221 1769 减:所得税费用 718 1735 2196 3026 其他流动负债 1089 1657 1013 2175 少数股东损益 0 0 0 0 非流动负债 266 299 378 520 归属母公司净利润 2400 5808 6954 9078 长期借款 0 0 0 0 EBIT 4389 7537 9144 12097 其他非流动负债 266 299 378 520 EBITDA 4460 7632 9270 12263 负债合计 2374 3049 2611 4465 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 0 0 0 0 每股收益(元) 0.41 0.97 1.17 1.52 归属母公司股东权益 12400 13817 16780 19706 每股净资产(元) 2.13 2.32 2.81 3.30 负债和股东权益 14774 16866 19391 24171 发行在外股份(百万股) 5,966 5,966 5,966 5,966 ROIC(%) 62% 16% 22% 22% ROE(%) 19% 42% 41% 46% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 53% 54% 53% 52% 经营活动现金流 3035 5959 7715 9405 销售净利率(%) 24% 39% 37% 36% 投资活动现金流 -1261 -5299 -6052 -7408 资产负债率(%) 16% 18% 13% 18% 筹资活动现金流 7058 323 241 179 收入增长率(%) 32% 50% 24% 35% 现金净增加额 8826 976 1898 2170 净利润增长率(%) 10% 142% 20% 31% 折旧和摊销 56 72 98 129 P/E 87.77 37.11 31.00 23.75 资本开支 387 491 607 867 P/B 16.99 15.60 12.85 10.94 营运资本变动 -1004 23 28 38 EV/EBITDA 0.45 0.26 0.22 0.16 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号 邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址： http://www.dwzq.com.cn