2021中报点评：业绩符合我们预期，自有品牌与新零售业务表现亮眼

老百姓（603883） 证券研究报告·公司研究·医药商业 1 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021中报点评：业绩符合我们预期，自有品牌与新零售业务表现亮眼 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 13,967 17,771 22,350 27,853 同比（%） 19.8% 27.2% 25.8% 24.6% 归母净利润（百万元） 621 787 961 1,159 同比（%） 22.1% 26.8% 22.1% 20.6% 每股收益（元/股） 1.52 1.93 2.35 2.84 P/E（倍） 32.04 25.27 20.70 17.17 投资要点  事件：2021H1公司实现营收74.61亿元（+11.58%），归母净利润4.06亿元（+20.79%），扣非归母净利润3.63亿元（+18.38%）。实现经营性现金流净额10.63亿元。业绩符合我们预期。（注：全文括号内除特别注明外都是同比增速）  上半年业绩稳定增长，Q2业绩明显加速。得益于原有门店内生增长、新开和收购门店带来增量等，公司上半年营业收入同比增长11.58%。公司Q1营收、归母净利润同比增长10.85%、16.03%；Q2业绩加速增长，营收、归母净利润分别为38.23亿元、1.78亿元，分别同比增长12.28%、27.46%。上半年，分业务看：1）零售业务收入63.41亿元(+8.01%)，毛利率36.76% (+1.72pct）。2）批发业务收入10.66亿元（+ 40.65%），毛利率13.52%（+0.51pct）。分产品看：中西成药实现营收59.92亿元（+17.53%）, 毛利率30.25%（+0.38pct）；中药实现营收4.62亿元(+20.98%)，毛利率49.54%（+1.70pct）；非药品实现营收10.06亿元(-16.57%)，毛利率44.81%（+7.06pct）。  “四驾马车”战略齐头并进，公司门店稳步扩张：公司坚持直营、星火、加盟、联盟的发展战略，稳步推进高标准、高质量的扩张计划。截至报告2021年6月31日，公司全国新增门店1290家，其中直营门店855家（自建门店496家，资产性并购124家，股权并购235家），加盟门店435家，门店总数达到7680家；因公司发展规划及经营策略性调整关闭门店143家。直营门店中，旗舰店、大店、中小成店的日均坪效分别为191、97、46元/平方米，较上年同期的149、85、48元/平米分别同比变化+28%、+14%、-4%。加盟模式下，公司实行“七统一”高标准管理，加盟业务展现出良好的连锁扩张和下沉市场能力，具有资产轻、扩张快、净资产收益率高、抗风险能力强等优势。2021H1实现配送收入约6亿元，同比增长约50%。星火式并购模式下，公司自2015年以来已并购和发展超2100家门店，2021H1星火事业群聚焦可比店业绩，提升综合毛利率，助力提升整体市占率和盈利水平。  自有品牌快速增长，新零售业务表现亮眼。2021上半年，公司自有品牌上半年销售额达到8.2亿元（+101%），毛利额同比增长111%；自有品牌销售占比超过15%。公司与腾讯的战略合作持续推进，并通过三方零售数字化营销赋能新零售业务发展。2021H1，公司线上渠道销售额达3亿元，同比增长200%，已超2020年全年销售额；公司支持O2O外卖服务的门店5831家，24小时门店430家，呈现良好发展势头。  盈利预测与投资评级：我们维持预计2021-2023年公司归母净利润分别为7.87/9.61/11.59亿元，对应当前市值的PE分别为25/21/17倍。考虑到公司稳步扩张，新增点逐步培育，业绩稳定增长，维持“买入”评级。  风险提示：处方外流不及预期的风险，门店业务增长不及预期的风险。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 48.68 一年最低/最高价 42.95/109.16 市净率(倍) 4.64 流通A股市值(百万元) 19860.72 基础数据 每股净资产(元) 10.49 资产负债率(%) 65.87 总股本(百万股) 408.67 流通A股(百万股) 407.99 [Table_Report] 相关研究 1、《老百姓（603883）：2020年报&2021Q1季报点评： Q1业绩短期承压，四驾马车驱动未来业绩稳健增长》2021-04-28 2、《老百姓（603883）：业绩持续稳健增长，门店日均坪效提升》2020-10-30 3、《老百姓（603883）：业绩稳健增长，公司长期发展内生动能可期》2020-08-21 [Table_Author] 2021年08月18日 证券分析师 朱国广 执业证号：S0600520070004 zhugg@dwzq.com.cn -11%0%11%23%34%46%57%69%2020-042020-082020-122021-04老百姓沪深300 2 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 老百姓三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 5,635 7,717 9,864 12,979 营业收入 13,967 17,771 22,350 27,853 现金 1,372 3,142 3,410 5,763 减:营业成本 9,489 12,071 15,250 19,092 应收账款 1,150 1,470 1,825 2,281 营业税金及附加 44 57 72 90 存货 2,387 2,136 3,578 3,575 营业费用 2,837 3,592 4,495 5,574 其他流动资产 726 969 1,050 1,360 管理费用 658 837 1,053 1,312 非流动资产 5,649 5,838 6,050 6,288 研发费用 0 0 0 0 长期股权投资 64 90 116 143 财务费用 63 91 93 97 固定资产 1,000 1,275 1,590 1,953 资产减值损失 5 3 3 5 在建工程 80 85 91 101 加:投资净收益 8 6 6 7 无形资产 433 413 394 374 其他收益 102 67 74 77 其他非流动资产 4,072 3,975 3,858 3,718 资产处置收益 -1 1 1 1 资产总计 11,284 13,555 15,914 19,267 营业利润 960 1,192 1,463 1,765 流动负债 6,291 7,767 9,115 11,219 加:营业外净收支 -3 2 1 1 短期借款 1,158 1,118 1,138 1,128 利润总额 957 1,193 1,464 1,766 应付账款 4,109 5,272 6,580 8,258 减:所得税费用 192 240 294 355 其他流动负债 1,024 1,377 1,397 1,832 少数股东损益 143 166 209 252 非流动负债 187 172 156 138 归属母公司净利润 621 787 961 1,159 长期借款 118 103 87 68 EBIT 994 1,198 1,437 1,699 其他非流动负债 69 69 69 69 EBITDA 1,239 1,496 1,793 2,119 负债合计 6,479 7,939 9,271 11,356 重要财务与估值指标 2020A 2021E 2022E 2023E 少数股东权益 515 682 890 1,142 每股收益(元) 1.52 1.93 2.35 2.84 归属母公司股东权益 4,290 4,934 5,752 6,768 每股净资产(元) 10.50 12.07 14.07 16.56 负债和股东权益 11,284 13,555 15,914 19,267 发行在外股份(百万股) 409 409 409 409 ROIC(%) 21.9% 39.6% 38.9% 87.0% ROE(%) 15.9% 17.0% 17.6% 17.8% 现金流量表（百万元） 2020A 2021E 2022E 2023E 毛利率(%) 32.1% 32.1% 31.8% 31.5% 经营活动现金流 1,447 2,545 1,060 3,271 销售净利率(%) 4.4% 4.4% 4.3% 4.2% 投资活动现金流 -1,010 -482 -562 -653 资产负债率(%) 57.4% 58.6% 58.3% 58.9% 筹资活动现金流 -495 -293 -230 -266 收入增长率(%) 19.8% 27.2% 25.8% 24.6% 现金净增加额 -58 1,770 269 2,352 净利润增长率(%) 24.3% 24.7% 22.7% 20.6% 折旧和摊销 245 298 356 420 P/E 32.04 25.27 20.70 17.17 资本开支 394 162 185 212 P/B 4.64 4.03 3.46 2.94 营运资本变动 378 1,206 -553 1,349 EV/EBITDA 16.44 12.49 10.40 7.79 数据来源：wind，东吴证券研究所 3 / 3 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘在-15%以下。 行业投资评级： 增持： 预期未来6个月内，行业指数相对强于大盘5%以上； 中性： 预期未来6个月内，行业指数相对大盘-5%与5%； 减持： 预期未来6个月内，行业指数相对弱于大盘5%以上。 东吴证券研究所 苏州工业园区星阳街5号