公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 中国黄金（600916） 证券研究报告 2021年08月09日 投资评级 行业 轻工制造/家用轻工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 14.4元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,680.00 流通A股股本(百万股) 180.00 A股总市值(百万元) 24,192.00 流通A股市值(百万元) 2,592.00 每股净资产(元) 3.67 资产负债率(%) 42.55 一年内最高/最低(元) 22.78/5.99 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《中国黄金-公司点评:21H1归母净利润同增189%，黄金龙头稳健成长势头不减》 2021-07-12 2 《中国黄金-年报点评报告:20年疫情下稳健增长，21Q1净利润扭亏超出预期，品牌渠道相互促进助力公司行稳致远》 2021-04-21 3 《中国黄金-首次覆盖报告:黄金央企第一家，加码渠道建设&开拓首饰业务成长可期》 2021-02-06 股价走势 21H1归母净利润同增188%，二季度拓店速度大增，黄金龙头稳健成长 事件：公司发布21年上半年报。公司21H1实现营业收入266亿元，同增72.13%；其中21Q1/Q2实现营业收入133/133亿元，同增105.12%/48.27%。实现归母净利润4.02亿元，同增187.86%，其中21Q1/Q2归母净利润分别为2.06/1.96亿元。实现扣非归母净利润4.02亿元，同增242%。 点评：收入端，公司报告期内销量大幅增加，营收与净利润高速增长。公司21上半年收入增幅超预期，增速呈上升趋势，主要由于上半年疫情得到有效控制，金银珠宝类消费市场需求释放，以及公司大力拓展加盟市场，进一步完善销售渠道，增强品牌影响力。 成本端，公司期间费用率21Q1、Q2分别为1.25%、1.19%，同比分别下降0.81pct、0.25pct。①2021H1公司销售费用2.2亿元，同增39.49%，主要由于营业收入增加导致对应支付的代理服务费增加，公司21Q1/Q2销售费用率0.86%/0.83%；②管理费用0.67亿元，同增30.25%，主要原因为本报告期职工薪酬及聘请中介机构费用增加，公司21Q1/Q2管理费用率0.24%/0.26%；③研发费用0.02亿元，同减18.78%；④财务费用0.31亿元，同比降低35.4%，主要原因是本报告期内银行存款产生的利息收入同比增加导致财务费用减少，公司21Q1/Q2财务费用率0.14%/0.09%。 公司毛利率逐季改善。2021H1公司实现毛利润8.03亿元，同比降低1.69%；净利润4.1亿元，同比增加188.13%。毛利率3.02%，其中Q2毛利率为3.67%，同比下降2.24pct，环比上升1.3pct；净利率1.53%，其中Q2净利率为1.48%，同比下降1.1pct，环比下降0.1pct。公司毛利率净利率较去年同期变动主要由于20Q2黄金价格的大幅提升。 品牌端，21年来公司加速以“中国黄金”为母品牌的多品牌战略布局，全线实施高端轻奢首饰子品牌“珍·如金”及快时尚饰品子品牌“珍·尚银”的运营和推广。新品牌面向人群广，消费活力强，布局直播带货等线上渠道，重点经营抖音及快手官方旗舰店，同时与各大精选TP公司开展深度合作，完成直播场次近千场，有望为公司带来新一轮增长。 投资建议：根据国家统计局，2021H1社会消费品零售总额 211,904 亿元，同比增长23%，金银珠宝类消费市场呈现持续高增长态势。中国黄金作为黄金行业龙头，公司深化改革已具成效，IP资源优势显著，上半年来公司营收及利润水平均达到较高水平，借助行业高景气度公司21年有望维持高增，我们调整公司21/22年归母净利润分别为7.5亿元/10.0亿元（前值为6.3/8.9亿元），对应PE分别为32x/24x， 维持“买入”评级。 风险提示：加盟业务管理风险，黄金价格大幅波动风险，存货保管风险，公司经营风险 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 38,274.10 33,787.63 46,200.00 62,370.00 77,962.50 增长率(%) (6.45) (11.72) 36.74 35.00 25.00 EBITDA(百万元) 760.43 754.23 1,103.09 1,482.48 1,991.63 净利润(百万元) 451.46 500.16 753.04 994.40 1,307.99 增长率(%) 24.85 10.79 50.56 32.05 31.54 EPS(元/股) 0.27 0.30 0.45 0.59 0.78 市盈率(P/E) 53.59 48.37 32.13 24.33 18.50 市净率(P/B) 5.15 4.65 3.57 3.11 2.66 市销率(P/S) 0.63 0.72 0.52 0.39 0.31 EV/EBITDA 0.00 0.00 17.54 14.93 10.44 资料来源：wind，天风证券研究所 -9%21%51%81%111%141%171%2020-082020-122021-04中国黄金家用轻工沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布21年上半年报。公司21H1实现营业收入266亿元，同增72.13%；其中21Q1/Q2实现营业收入133/133亿元，同比变化105.12%/48.27%。实现归母净利润4.02亿元，同增187.86%，其中21Q1/Q2归母净利润分别为2.06/1.96亿元。实现扣非归母净利润4.02亿元，同增242.00%。 图1：公司各季度营收 图2：公司各季度归母净利润 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 2. 收入端 公司报告期内销量大幅增加，营收与净利润高速增长。公司21年上半年收入增幅超预期，增速呈上升趋势，主要由于上半年疫情得到有效控制，金银珠宝类消费市场需求释放，以及公司大力拓展加盟市场，进一步完善销售渠道，增强品牌影响力。 3. 成本端 公司期间费用率21Q1、Q2分别为1.25%、1.19%，同比分别下降0.81pct、0.25pct。①2021H1公司销售费用2.2亿元，同比增加39.49%，主要由于营业收入增加导致对应支付的代理服务费增加，公司21Q1/Q2销售费用率0.86%/0.83%；②管理费用0.67亿元，同比增加30.25%，主要原因为本报告期职工薪酬及聘请中介机构费用增加，公司21Q1/Q2管理费用率0.24%/0.26%；③研发费用0.02亿元，同比减少18.78%；④财务费用0.31亿元，同比降低35.4%，主要原因是本报告期内银行存款产生的利息收入同比增加导致财务费用减少，公司21Q1/Q2财务费用率0.14%/0.09%。 图3：公司费用率 -8.70%105.12%48.27%-0.200.20.40.60.811.2020406080100120140营业总收入(亿元）同比(%)-17.38%325.81%-15.20%-0.500.511.522.533.5-2-1-1011223归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%) 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：Wind、天风证券研究所 4. 利润端 公司毛利率逐季改善。2021H1公司实现毛利润8.03亿元，同比降低1.69%；净利润4.1亿元，同比增加188.13%。毛利率3.02%，其中Q2毛利率为3.67%，同比下降2.24pct，环比上升1.3pct；净利率1.53%，其中Q2净利率为1.48%，同比下降1.1pct，环比下降0.1pct。公司毛利率净利率较去年同期变动主要由于20Q2黄金价格的大幅提升。 图4：公司各季度净利润与净利率 图5：公司各季度毛利润与毛利率 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 5. 品牌端 21年来公司加速以“中国黄金”为母品牌的多品牌战略布局，全线实施高端轻奢首 饰子品牌“珍·如金”及快时尚饰品子品牌“珍·尚银”的运营和推广。新品牌面向人群广，消费活力强，布局直播带货等线上渠道，重点经营抖音及快手官方旗舰店，同时与各大精选TP公司开展深度合作，完成直播场次近千场，有望为公司带来新一轮增长。 6. 渠道端 公司21Q1、Q2拓店分别净增26家、288家，二季度加速拓店卓有成效。2017-2020年，公司店面总数量分别为1865、2182、2931、3160家，21Q2公司新增加盟店368家，新0.90%1.27%0.88%1.10%1.02%0.86%0.83%0.40%0.40%0.29%0.34%0.34%0.24%0.26%0.04%0.01%0.03%0.02%0.01%0.01%0.01%0.22%0.39%0.25%0.25%0.24%0.14%0.09%0.00%0.20%0.40%0.60%0.80%1.00%1.20%1.40%2019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2销售费用/营业总收入（%）管理费用/营业总收入（%）研发费用/营业总收入（%）财务费用/营业总收入（%）1.79%-1.42%2.60%2.42%1.63%1.57%1.48%-2.00%-1.00%0.00%1.00%2.00%3.00%-2-10123净利润(亿元）净利率3.74%4.43%5.91%5.73%1.94%2.37%3.67%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%01234561234567毛利润（亿元）毛利率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 增直营店3家；加盟店关闭81家，直营店关闭2家，累计门店数量达约3500家。2017-2020全年平均单店收入依次为1499万元/店、1869万元/店、1299万元/店、1063万元/店，21H1单店收入766万元/店。 图6：公司店面总数 图7：公司单店收入 资料来源：公司公告、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 7. 投资建议 根据国家统计局，2021H1社会消费品零售总额 211,904 亿元，同比增长23%，金银珠宝类消费市场呈现持续高增长态势。中国黄金作为黄金行业龙头，公司深化改革已具成效，IP资源优势显著，上半年来公司营收及利润水平均达到较高水平，借助行业高景气度公司21年有望维持高增，我们调整公司21/22年归母净利润分别为7.5亿元/10.0亿元（前值为6.3/8.9亿元），对应PE分别为32x/24x， 维持“买入”评级。186521822931316035000100020003000400020172018201920202021H1店面总数14991869 1299 1063 76601000200020172018201920202021H1平均单店收入（单位：万元/店） 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 利润表(百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 2,990.41 3,419.59 4,849.85 2,494.80 3,428.17 营业收入 38,274.10 33,78