公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 周大生（002867） 证券研究报告 2021年09月05日 投资评级 行业 轻工制造/家用轻工 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 19.15元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,096.22 流通A股股本(百万股) 1,073.16 A股总市值(百万元) 20,992.68 流通A股市值(百万元) 20,551.00 每股净资产(元) 5.09 资产负债率(%) 17.01 一年内最高/最低(元) 39.38/16.82 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《周大生-公司点评:21H1业绩超预期，渠道运营提升品牌力显成效，黄金按克计入网费提升下半年值得期待》 2021-07-16 2 《周大生-季报点评:21Q1营收增长超7成，净利增长超1倍，行业龙头优势凸显》 2021-05-03 3 《周大生-年报点评报告:20年补货节奏延迟导致Q4增速略缓，门店拓展稳步推进，推进新零售渠道发展带来全新增量》 2021-04-04 股价走势 21H1归母净利润同增84.52%，多渠道全增长，一二线城市拓店成果显著未来可期 事件：公司发布21H1半年报，实现营收27.89亿元，同增66.67%；归母净利润6.10亿元，同增84.52%。主要由于疫情趋缓经营恢复常态，经营情况保持去年下半年良好发展态势，以及金价上涨、电商销售增长；其中Q2实现营收16.32亿元，同增63.93%；归母净利润3.75亿元，同增62.96%。 点评： 收入端：公司21H1实现营收27.89亿元，同增66.67%，主要由于疫情趋缓经营恢复常态，经营情况保持去年下半年良好发展态势；其中，21 Q2实现营收16.32亿元，同增63.93%，分行业：21H1公司加盟业务收入15.82亿元，同增84.29%，占比56.72%；自营线下业务收入6.47亿元，同增94.41%，占比23.18%；互联网线上业务收入4.35亿元，同增12.35%，占比15.58%。其中互联网线上收入以销售渠道划分，线上销售渠道主要集中在天猫、京东、抖音、中闽在线及唯品会等第三方平台，报告期天猫渠道营业收入2.87亿元，占线上渠道比例65.98%；京东渠道营业收入3,675.2万元，占线上比例8.45%；抖音渠道营业收入6,818.59万元，占线上比例15.67%② 分产品：21H1镶嵌首饰收入0.91亿元，同增67.31%，占比32.55%；素金首饰收入12.19亿元，同增85.54%，占比43.73%；加盟品牌使用费收入3.43亿元，同增59.86%，占比12.29%。 毛利率：公司21H1毛利率40.46%，同减5.26 pct，较上年同期有所下降，主要由于报告期金价波动以及素金销售占比提高等收入结构变化影响所致；21Q2毛利率40.49%，同减6.85 pct。按产品分，公司基础业务镶嵌首饰毛利率为30.82%，同增0.91 pct；素金首饰毛利率18.87%，同减5.02 pct。 利润端：公司21H1实现净利润6.10亿元，同增84.77%；主要由于疫情趋缓，公司业务回归正常，以及金价上涨及电商销售增长因素，实现净利率21.86%，同增2.14 pct；公司21Q2净利润3.75亿元，同增63.14%；实现净利率22.95%，同减0.11pct。 渠道端：门店拓展速度继续领跑行业，一二线城市拓店成果显著。截至21Q2，公司门店总数为4257家，其中自营店243家，加盟店4014家；按城市线级分，一二线城市门店增加82家，减少56家，净增26家，三四线及以下城市增加144家，减少102家，净增42家。 投资建议：周大生渠道运营细致，品牌影响力强。公司今年全年主品牌预计净开店300-500个，三个品牌（含Blove和金生金饰）开店400-600个，下半年按克计入网费提价后预计21-22年利润14/18亿元，对应PE分别为15x/12x。维持买入评级。 风险提示：渠道拓展效果不及预期、业务扩张不及预期 财务数据和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 2018E 营业收入(百万元) 5,439.29 5,084.13 6,355.16 7,597.50 9,012.28 增长率(%) 11.69 (6.53) 25.00 19.55 18.62 EBITDA(百万元) 1,245.85 1,285.41 1,844.89 2,344.89 2,922.55 净利润(百万元) 991.42 1,013.31 1,432.06 1,772.65 2,205.34 增长率(%) 22.99 2.21 41.32 23.78 24.41 EPS(元/股) 0.90 0.92 1.31 1.62 2.01 市盈率(P/E) 21.17 20.72 14.66 11.84 9.52 市净率(P/B) 4.46 3.90 3.02 2.50 2.04 市销率(P/S) 3.86 4.13 3.30 2.76 2.33 EV/EBITDA 9.26 12.96 9.20 6.86 4.95 资料来源：wind，天风证券研究所 -33%-21%-9%3%15%27%39%2020-092021-012021-05周大生家用轻工沪深300 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 事件 公司发布21H1半年报，实现营收27.89亿元，同增66.67%；归母净利润6.10亿元，同增84.52%。主要由于疫情趋缓经营恢复常态，经营情况保持去年下半年良好发展态势，以及金价上涨、电商销售增长；其中Q2实现营收16.32亿元，同增63.93%；归母净利润3.75亿元，同增62.96%。 图1：公司各季度营收及同比 图2：公司各季度归母净利润及同比 资料来源：公司公告，天风证券研究所 资料来源：公司公告，天风证券研究所 收入端 公司21H1实现营收27.89亿元，同增66.67%，主要由于疫情趋缓经营恢复常态，经营情况保持去年下半年良好发展态势；其中，21 Q2实现营收16.32亿元，同增63.93%，① 分行业：21H1公司加盟业务收入15.82亿元，同增84.29%，占比56.72%；自营线下业务收入6.47亿元，同增94.41%，占比23.18%；互联网线上业务收入4.35亿元，同增12.35%，占比15.58%。其中互联网线上收入以销售渠道划分，线上销售渠道主要集中在天猫、京东、抖音、中闽在线及唯品会等第三方平台，报告期天猫渠道营业收入2.87亿元，占线上渠道比例65.98%；京东渠道营业收入3,675.2万元，占线上比例8.45%；抖音渠道营业收入6,818.59万元，占线上比例15.67%② 分产品：21H1镶嵌首饰收入0.91亿元，同增67.31%，占比32.55%；素金首饰收入12.19亿元，同增85.54%，占比43.73%；加盟品牌使用费收入3.43亿元，同增59.86%，占比12.29%。 17.04%8.92%0.22%22.63%-38.25%-22.94%17.94%6.52%70.68%63.93%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%05101520营业总收入（亿元）同比(%)20.81%46.16%4.32%24.91%-48.15%-18.21%51.33%14.00%133.85%62.96%-100%-50%0%50%100%150%0.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%)图3：线上营收中主要渠道占比 图4：公司21H1各商业模式营收占比 资料来源：Wind、天风证券研究所 资料来源：公司公告、天风证券研究所 65.98%8.45%15.67%天猫京东抖音23.18%15.58%56.72%4.52%自营（线下）互联网（线上）加盟其他 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 毛利率 公司21H1毛利率40.46%，同减5.26 pct，较上年同期有所下降，主要由于报告期金价波动以及素金销售占比提高等收入结构变化影响所致；21Q2毛利率40.49%，同减6.85 pct。按产品分，公司基础业务镶嵌首饰毛利率为30.82%，同增0.91 pct；素金首饰毛利率18.87%，同减5.02 pct。 图5：此公司各季度毛利润与毛利率变化 资料来源：Wind、天风证券研究所 费用端 公司21H1期间营业成本为16.60亿元，同增82.83%，，费用率11.84%，同减7.18 pct, 21Q2公司期间费用率为10.80%，同减5.37 pct。① 销售费用率：21H1销售费用2.95亿元，同增8.05%，销售费用率10.58%，同减5.74 pct；21Q2销售费用率9.86%，同减4.02 pct。② 管理费用率：21H1管理费用0.43亿元，同减7.13%，管理费用率为1.55%，同减1.23 pct，主要由于报告期股份支付摊销费用同比减少所致；21Q2管理费用率1.34%，同减1.10 pct。③ 研发费用率：21H1研发费用565.81万元，同增3.73%，研发费用率为0.20%，同减0.12 pct；21Q2研发费用率0.16%，同减0.05 pct。④ 财务费用率：21H1财务费用为-0.14亿元，同减99.39%，财务费用率为-0.49%，同减0.08 pct，主要由于报告期银行存 款利息收入同比增加所致。21Q2财务费用率-0.56%，同减0.20 pct。 图6：公司各季度费用率变化 37.35%38.04%35.14%34.16%43.35%47.35%42.91%34.70%40.42%40.49%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%012345678毛利润（亿元）毛利率-5%0%5%10%15%20%25%销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率 公司报告 | 半年报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 资料来源：Wind、天风证券研究所 利润端 公司21H1实现净利润6.10亿元，同增84.77%；主要由于疫情趋缓，公司业务回归正常，以及金价上涨及电商销售增长因素，实现净利率21.86%，同增2.14 pct；公司21Q2净利润3.75亿元，同增63.14%；实现净利率22.95%，同减0.11pct。 图7：公司各季度净利润及净利率 资料来源：Wind、天风证券研究所 渠道端 一二线城市拓店成果显著，单店营收毛利增长迅猛。截至21Q2，公司门店总数为4257家，其中自营店243家，加盟店4014家；按城市线级分，一二线城市门店增加82家，减少56家，净增26家，三四线及以下城市增加144家，减少102家，净增42家。单店平均收入方面，自营店达266.07万元，同增112.01%，加盟店达39.85万元，同增73.66%；毛利方面，自营店单点毛利达78.85万元，同增66.25%，加盟店单点毛利达16.64万元，同增51.91%。 图8：公司店数及在城市线级分布对比 资料来源：公司公告、天风证券研究所 投资建议 周大生渠道运营细致，品牌影响力强。公司今年全年主品牌预计净开店300-500个，三个17.67%21.76%17.76%16.20%14.81%23.06%22.76%17.41%20.32%22.95%0%5%10%15%20%25%012345净利润（亿元）净利率1156124228493015010002