证券研究报告| 2021年07月30日年报景气度分化，一季报复苏回暖医药生物行业2020年报及2021年一季报总结分析行业研究· 行业投资策略医药生物投资评级：超配（维持评级）证券分析师：陈益凌021-60933167chenyiling@guosen.com.cnS0980519010002证券分析师：朱寒青0755-81981837zhuhanqing@guosen.com.cnS0980519070002证券分析师：彭思宇0755-81982723pengsiyu@guosen.com.cnS0980521060003联系人：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cn联系人：张超0755-81982940zhangchao4@guosen.com.cn证券分析师：马千里010-88005445maqianli@guosen.com.cnS0980521070001 报告摘要：年报景气度分化，一季报复苏回暖财报回顾：2020年报表现分化，2021年一季报复苏回暖。2020年受到新冠疫情的深远影响，各板块财报呈现出明显分化：医疗器械、原料药子行业增速亮眼，板块扣非归母净利润分别为1103亿元（+52%）、121亿元（+41%）；生物制品、中药子行业表现良好，板块扣非归母净利润分别为122亿元（+17%）、204亿元（+11%）；受门诊、住院及零售端购药人数减少影响，化学制剂子行业出现较大下滑，板块扣非归母净利润143亿元（-17%）。2021年一季度各子版块呈现明显恢复，全线回暖，其中医疗器械、血制品板块分别受到检测及疫苗需求拉动，扣非归母净利润快速增长，分别达到420亿元（+99%）、42亿元（+85%）。权益分配概况：行业龙头分红力度较大。以AH股医药上市公司2020年度现金分红额进行排序，前三甲为云南白药、迈瑞医疗和国药控股，现金分红均超过20亿元。前二十名皆为相关领域的龙头企业，如医药流通行业的国药、上药、九州通和华润；中药领域的云南白药、以岭药业、白云山；化学制剂行业的恒瑞、石药、丽珠、复星、中国生物制药等。以往被认为是创新标杆、研发投入大的龙头公司如迈瑞医疗、中国生物制药近些年也在加大分红力度，复星医药、药明康德等公司则维持30%的现金分红率。国内医药领域各细分行业蓬勃发展下，龙头公司盈利能力强，现金流充沛，将持续为股东提供稳定优质的分红回报。疫情是照妖镜，也是放大镜。从财报呈现来看，疫情之下各企业表现分化。一方面，部分企业业绩受到明显拖累，出现大幅下滑；另一方面，先前在研发/销售/生产多方面苦练内功的CXO/原料药、IVD等高端制造领域相关公司依靠良好的响应速度与稳定供应能力加速进入欧美等规范市场、知名度逐步提升，所获利润和现金流有望持续助力公司的研究开发、销售推广和产能扩充，形成良性循环，先前进口替代缓慢的优质上游制药装备企业也有望凭借稳定的供应水平及优良的质量体系一举切入国内产业链，快速实现替代。风险提示：疫情持续扩散的风险，集采、医保谈判降价超预期的风险投资建议：推荐关注行业景气度高、承接全球产业转移、实现进口替代或具备国际竞争力的优秀标的：药明康德、药明生物、普洛药业、迈瑞医疗、楚天科技、东富龙、东方生物等。2 年报及一季报总结分析01目录医药上市公司权益分配概况02 原料药子行业分析原料药子行业：产业转移加速，21Q1增长持续海外疫情加速全球原料药产业转移，2020年A股原料药子行业收入端同比增长9.6%；受益于to B业务边际费用递减的特点，利润端增速显著高于收入端，20年归母净利润同比增长28.8%。表：A股原料药子行业2018-2021Q1主要财务指标项目（亿元）2018A2019A2020A2021Q1营业收入741805883247YOY17.7%8.8%9.6%23.2%营业成本433476512147毛利率41.5%40.9%42.0%40.2%销售费用81928021费用率11.0%11.4%9.1%8.4%管理费用（除研发）54626817费用率7.3%7.7%7.7%7.0%研发费用35434412费用率4.7%5.4%5.0%5.0%财务费用612223费用率0.8%1.5%2.4%1.2%净利润10011214439净利率13.5%13.9%16.3%16.0%归母净利润9811014139YOY26.9%12.1%28.8%25.6%扣非归母净利润848512135YOY16.8%2.4%41.1%16.2%经营性净现金流13311215030ROE10.6%10.7%11.3%12.1%总资产周转率0.530.520.490.54资产负债率36.9%38.4%34.7%35.5%资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理注：以上图、表均剔除ST股图：A股原料药子行业2018-2021Q1收入及利润情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理741 805 883 247 98 110 141 39 0%10%20%30%40%02004006008001,0002018A2019A2020A2021Q1营业收入归母净利润营业收入YOY归母净利润YOY图：A股原料药子行业2018-2021Q1重点比率表现资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理41.5%40.9%42.0%40.2%13.5%13.9%16.3%16.0%10.6%10.7%11.3%12.1%0.53 0.52 0.49 0.54 0.470.480.490.500.510.520.530.540.550%10%20%30%40%50%2018A2019A2020A2021Q1毛利率净利率ROE总资产周转率4 原料药重点公司：基本面无虞，短期影响有限疫情加速产业转移，板块有望持续受益。全球高端制造业呈现由欧美向印度、中国等转移的发展趋势，经济整体下行、海外疫情持续背景下这一表现更为明显，承接全球产业转移，国内原料药行业迎来发展机遇；叠加国内跟随式创新进入商业化阶段、国际创新药研发热度持续，专利原料药行业迎来春天。普洛药业：业绩持续释放，CDMO增长迅速2020年年报：实现营收78.80亿元（+9.3%），归母净利润8.17亿元（+47.6%）、扣非归母净利润6.91亿元（+30.5%），营收利润双增长，利润端增速超营收端；CDMO业务毛利率提升迅速，前期项目数翻番；原料药及中间体业务稳中有增，各项注册工作稳步推进；制剂业务受新冠疫情和乌苯美司退出医保目录的短期影响下滑明显，2020H2已基本恢复。2021年一季报：实现营收19.67亿元（+15.6%）、归母净利润2.17亿元（+40.3%）、扣非归母净利润1.90亿元（+32.1%）；CDMO业务临床III期项目数同比增长89%，增速超预期；API业务受猪瘟恢复，兽药市场部分药品价格创新高；制剂业务恢复正常，左氧中标后3月开始有发货，预计Q2有望放量。天宇股份：短期价格、汇率双重承压，长期影响有限2020年实现营收25.87亿元（+22.6%）、归母净利润6.67亿元（+13.9%）。21Q1实现营收7.59亿元（+33.4%）、归母净利润1.33亿元（-19.84%）。21年一季度业绩受到沙坦价格下降、人民币升值双重影响，业绩下滑明显。公司海外收入占比超七成，且主要出口市场为海外规范市场，价格体系较为良好。沙坦品种主要竞争对手除美国以外业务当前已全面恢复，预计未来沙坦价格下降趋势将逐步缓和。随着原料药新品推出、CDMO项目进入商业化阶段，预计21年后有望恢复中高速增长。5表：原料药重点公司盈利预测及估值表代码公司简称股价21/07/26总市值亿元/港币EPSPEROE20APEG21E投资评级20A21E22E23E20A21E22E23E000739普洛药业27.543250.690.801.001.2539.734.427.522.018.627.5买入300702天宇股份26.13913.693.655.006.637.17.25.23.918.826.1买入002332仙琚制药10.951080.550.640.790.9819.917.113.911.211.411.0无评级603538美诺华35.00521.141.461.962.6330.724.017.813.310.835.0无评级资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理及预测注：仙琚制药、美诺华盈利预测为Wind一致预期 化学制剂子行业分析化学制剂子行业：疫情影响收入增速，盈利能力回暖2020年化药制剂收入下滑6.3%，主要受到疫情影响较大。利润端净利率水平回升，预计受销售费用率下降及非经常性损益影响较大。2021年一季度在去年同期低基数影响下，收入和利润端均保持较高增速。图：A股化学制剂子行业2018-2021Q1收入及利润情况资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理图：A股化学制剂子行业2018-2021Q1重点比率表现资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理表：A股化学制剂子行业2018-2021Q1主要财务指标项目（亿元）2018A2019A2020A2021Q1营业收入2,9593,3383,128817YOY23.6%12.8%-6.3%15.2%营业成本1,5941,8281,671433毛利率53.9%54.8%53.4%53.0%销售费用8651,015883224费用率29.2%30.4%28.2%27.4%管理费用（除研发）20123224651费用率6.8%6.9%7.9%6.2%研发费用13518121150费用率4.6%5.4%6.7%6.2%财务费用38505610费用率1.3%1.5%1.8%1.2%净利润24219620791净利率8.2%5.9%6.6%11.2%归母净利润21616417883YOY-19.9%-24.0%8.3%22.0%扣非归母净利润17317214363YOY-4.6%-0.6%-17.0%19.4%经营性净现金流32135935028ROE6.0%5.5%4.3%4.5%总资产周转率0.610.640.560.56资产负债率40.2%40.9%39.9%39.3%资料来源：公司公告，Wind，国信证券经济研究所整理注：以上图、表均剔除ST股2,9593,3383,128817216 164 178 83 -30%-20%-10%0%10%20%30%01,0002,0003,0004,0002018A2019A2020A2021Q1营业收入归母净利润YOYYOY53.9%54.8%53.4%53.0%8.2%5.9%6.6%11.2%6.0%5.5%4.3%4.5%40.2%40.9%39.9%39.3%0%10%20%30%40%50%60%2018A2019A2020A2021Q1毛利率净利率ROE资产负债率6 化学制剂重点公司：带量采购常态化，创新药驱动增长化学制剂子行业重点公司：带量采购常态化与DRGs逐步落地，传统仿制药企业持续承压，具有研发属性的创新药企业价值进一步凸显。恒瑞医药等国内创新药龙头多采用研发驱动的内生增长模式，产品管线丰富、多为自营销售模式，随着新品种持续获批放量，有望维持稳健增长。恒瑞医药：2020年公司收入+19.09%，归母净利润+18.78%，业绩符合预期，肿瘤业务维持稳健增长，麻醉业务受疫情部分影响，造影剂业务平稳增长。公司保持较高研发强度，研发项目进展顺利，股权激励力度较大，对业绩增速带来一定影响。丽珠集团：2020年实现营收105.20亿元（+12.10%），扣非归母净利润14.32亿元（+20.14%），21Q1收入及扣非业绩分别增长33.74%、20.55%。核心品种艾普拉唑系列、亮丙瑞林微球、疫情相关产品等放量带动整体稳健增长。人福医药：2020及2021Q1业绩稳健增长，合并范围变化影响收入端增速，核心子公司宜昌人福延续高增长，麻醉药品收入约42亿元（+16%），其