1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 “双减”意见出台，错杀调整带来布局机会 事件：7月24日中共中央和国务院办公厅印发《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》（以下简称“双减”意见）后，教育行业上市公司股价普遍经历较大幅度的下跌。市场对监管环境变化和网龙教育业务的担忧使得公司股价也有不小的调整。网龙的现阶段教育业务主要以海外市场为主，中国区业务主要为2B和2G的教育辅助类工具和解决方案服务，并非“双减”意见所针对的培训业务。 报告摘要 公司教育业务并非“双减”意见针对的目标 2020年网龙收入录得61.4亿元，其中教育业务的收入为24.4亿元，占比约为40%。教育业务主要以海外客户为主，中国区域贡献收入2.2亿元，占教育分部收入的9%，整体收入的3.6%。中国区域教育业务的核心战略为“立足于校内的课堂教学环节，用全球领先的混合学习技术为各级教育主管部门、学校、教师群体赋能”，并无学科类校外培训。 教育业务有望继续保持增长 根据Futuresource的报告，2021年Q1全球互动显示屏市场需求强劲。网龙旗下的普米Q1继续保持全球领导地位，并在美国、英国和德国等主要市场进一步扩大市场份额。除了普米以外，公司一站式混合学习解决方案通过自上而下的国家级模式不断拓展至多个国家，多管齐下的收费模式有望带来收入的显著增长。 中国区教育业务客户主要为政府和学校 公司的中国区域教育业务从立项开始就为教育事业各级决策者和一线学校管理者、教师群体直接提供产品和服务，这与两办关于“双减”意见强调的“强化学校教育主阵地”、“发挥学校主题作用”相符。 “双减”意见后市场新机遇 公司于教育工具和教育资源布局多年，拥有丰富的教育产品矩阵，旗下教育信息化平台“网教通”全面满足“教育信息化2.0”行动计划要求；旗舰教育产品“101教育PPT”沉淀了海量教学资源，协助学校老师提高教学效率与质量。此外伴随地方教育新基建规划的布局，公司与中国联通合作发布“5G+智慧教育”示范项目，符合政策环境发展方向。 游戏业务表现值得期待 根据中国音数协发布的报告显示，2021年上半年中国游戏市场与中国自主研发游戏海外市场收入同比增长分别为7.9%和11.6%，上半年公司游戏业务表现稳健。下半年公司有望推出包括《终焉誓约》等数款新游，2021年游戏业务表现可期。 维持 “买入”评级 公司短期股价调整幅度较大，我们认为主要原因系“双减”政策的错杀，伴随市场情绪稳定，以及上半年业绩表现的预期，我们认为公司短期估值有望伴随情绪恢复。我们预计2021年公司业绩有望继续保持增长态势，维持目标价28.9港元，对应2021年的12xPE，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策性风险，游戏业务发展不达预期，教育订单不达预期。 人民币千元19年实际20年实际21年预测22年预测23年预测总营业收入5,793,0756,137,6406,774,5707,503,8898,538,395同比变化15.0%5.9%10.4%10.8%13.8%归母净利润807,212953,5011,135,9651,320,0671,620,638EPS（港元）1.732.062.462.863.51同比变化39.4%19.5%19.1%16.2%22.8%BPS（港元）11.9614.7216.6418.8621.59@15.76港元对应市盈率9.17.66.45.54.5DPS（港元）0.300.550.550.630.78股息率1.90%3.50%3.46%4.02%4.94% 数据来源：公司资料，安信国际证券研究预测 2021年7月29日 网龙（777.HK） Table_BaseInfo 公司动态分析 证券研究报告 软件互联网 投资评级： Xx买入xx 目标价格： 28.9港元 现价(2021-7-29)： 15.76港元 总市值(亿港元) 87.7 流通市值(亿港元) 87.7 总股本(亿股) 5.56 流通股本(亿股) 5.56 12个月低/高(港元) 15/23.8 平均成交(百万港元) 20.71 股东结构 LIU DEJIAN 34.79% Accel Partners 9.14% 郑辉 6.20% 刘路远 3.88% 股价表现 01202403604806000.05.010.015.020.025.02/1/212/15/213/1/213/15/213/29/214/12/214/26/215/10/215/24/216/7/216/21/217/5/217/19/21成交额（百万港元）0777.HK恒指相对走势成交额(百万港元)股价及恒指相对走势 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -12.28 -14.02 -27.68 绝对收益 -25.31 -26.40 -24.15 数据来源：彭博、港交所、公司 汪阳 TMT行业分析师 +852-2213 1400 Alexwang@eif.com.hk 2 公司动态分析/网龙 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 损益表财务分析<人民币千元>, 财务年度截至<十二月三十一日>2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测收入5,793,0756,137,6406,774,5707,503,8898,538,395盈利能力毛利3,855,2524,171,2644,669,3155,297,4786,156,195毛利率 (%)66.55%67.96%68.92%70.60%72.10%其他业务净额137,323230,884253,972279,370307,307营业利润率14.03%17.97%21.67%23.32%24.70%开发成本-1,075,400-1,175,928-1,287,168-1,425,739-1,622,295净利率(%)12.14%13.94%15.24%16.75%18.08%销售费用-915,754-893,513-1,083,931-1,200,622-1,366,143行政开支-883,083-903,111-880,694-975,506-1,109,991营运表现其他运营开支-305,356-326,817-203,237-225,117-256,152销售及管理费用/收入(%)5.27%5.32%3.00%3.00%3.00%营业利润812,9821,102,7791,468,2571,749,8642,108,920实际税率 (%)18.84%20.27%20.27%20.27%20.27%财务开支等-24,742-157,680-157,680-157,680-157,680股息支付率 (%)17.32%26.75%22.74%22.74%22.74%联营公司等78,029128,365-15,256-15,256-15,256库存周转36.836.836.836.836.8税前盈利866,2691,073,4641,295,3211,576,9281,935,984应收账款天数32.032.032.032.032.0所得税-163,214-217,644-262,625-319,721-392,519应付账款天数158.0158.0158.0158.0158.0净利润703,055855,8201,032,6961,257,2071,543,464少数股东应占利润-104,157-97,681-103,270-62,860-77,173财务状况公司股东应占利润807,212953,5011,135,9651,320,0671,620,638总负债/总资产0.320.330.310.280.26增长收入/净资产1.150.920.950.930.92总收入 (%)15.0%5.9%10.4%10.8%13.8%经营性现金流/收入0.200.220.060.200.20归母净利润（%）48.0%18.1%19.1%16.2%22.8%税前盈利对利息倍数N/AN/AN/AN/AN/A资产负债表现金流量表<人民币千元>, 财务年度截至<十二月三十一日><人民币千元>, 财务年度截至<十二月三十一日>2019年实际2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2019年实际2020年预测2021年预测2022年预测2023年预测现金2,125,6374,147,4314,085,8965,060,8706,225,257除税前利润866,2691,073,4641,295,3211,576,9281,935,984应收账款1,046,332946,9791,609,4961,737,3761,918,769营运资金变动前变化514,865306,898314,668322,438330,208存货237,478316,909424,939445,357480,840营运资金变化2,381196,625-950,600-104,510-140,780其他流动资产43,86547,66347,66347,66347,663所得税-20,742-217,644-262,625-319,721-392,519总流动资产4,089,0886,123,3116,832,3237,955,5959,336,858其他-186,9690000固定资产2,397,4332,451,3492,612,4152,686,9292,755,173营运现金流1,175,8041,359,343396,7631,475,1341,732,892无形资产675,737625,771284,53887,586-110,865长期投资95,09076,52976,52976,52976,529资本开支-553,758-457,699-200,000-200,000-200,000银行存款及其他186,234474,923474,923474,923474,923其他投资活动157,103140,363000总资产7,443,5829,993,21510,280,72811,281,56312,532,617投资活动现金流-396,655-317,336-200,000-200,000-200,000应付账款1,142,3501,309,5701,129,5171,173,3051,249,400短期银行借款00112负债变化00000其他短期负债760,756651,108651,108651,108651,108股本变化75,895-6,538000总短期负债1,903,1061,960,6781,780,6261,824,4141,900,510股息-139,807-255,070-258,299-300,160-368,505长期银行借款00001其他融资活动-66,1660000其他负债492,7561,380,6071,380,6071,380,6071,380,607融资活动现金流-130,078-261,608-258,299-300,160-368,505总负债2,395,8623,341,2853,161,2323,205,0203,281,115少数股东权益-235,273-155,414-258,684-321,544-398,717现金变化649,071780,399-61,535974,9741,164,387股东权益5,047,7206,651,9307,119,4968,076,5429,251,502期初持有现金1,483,3522,125,6374,114,4104,052,8755,027,849每股账面值(基本)8.9611.9312.7614.4816.59汇兑