Q2业绩超预期，MDI挂牌价上调看好后市行情

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Q2业绩超预期，MDI挂牌价上调看好后市行情 ■事件：万华化学发布2021年半年报，报告期内公司实现营业收入676.57亿元（同比+118.9%），实现归母净利润135.3亿元（同比+377.2%）。Q2公司实现营业收入363.45亿元（同比+133.5%，环比+16.1%），实现归母净利润69.09亿元（同比+373.8%，环比+4.3%）。 据公司公告，自2021年8月开始，中国地区聚合MDI分销市场挂牌价20600元/吨（比7月上调1000元/吨），直销市场挂牌价20600元/吨（比7月上调1000元/吨）；纯MDI挂牌价23800元/吨（比7月上调2000元/吨）。 ■2021Q2公司业绩超预期，主营产品量价齐升为归母净利润续创单季度历史新高主因。我们的市场跟踪数据显示，21Q2聚氨酯板块产品价差有所回调（MDI环比-26%，TD I环比-5%），但海外供需失衡导致上半年MDI出口价格呈上升趋势，因此出口端量价齐升或为主要贡献；其次，Q2公司石化板块产品维持高景气，价差方面，C3/C4平台环比+24%，C2平台环比+5%；新材料板块HDI、TPU、PC、PMMA等产品亦表现良好（价格环比+3~32%，价差环比+11~51%）。从产销看，据公司公告，上半年MDI技改扩能和大乙烯投产贡献新增量，Q2景气延续，聚氨酯板块销量同比+51%，环比+5%，石化板块产量同比+158%，环比+19%（模拟扣除LPG贸易），新材料板块销量同比+27%，环比+1%。综上所述，21Q2公司实现毛利润109.63亿元（同比+252%，环比+9%），费用率（四费&税金）为7.6%（环比-0.1pct），持续维持低水平，使得21Q2净利润再创新高。（详细数据图表请见后文） ■短期看，MDI供需紧平衡预期叠加原材料价格支撑，公司上调挂牌价看好后市行情。供给端分地区看，亚洲地区年度检修或集中在下半年，万华烟台工厂打头阵；欧美地区，据天天化工资讯，近期科思创德国Brunsbuttel、陶氏美国Texas工厂陆续宣布不可抗力，且北美Q1的寒潮影响至今仍未完全消退，再考虑到下半年北美的飓风传统和新冠对物流的扰动，未来供给端预期仍偏紧。需求端看，Q2欧美地区聚氨酯产品需求强劲且具有持续性，量价齐升下，据陶氏Q2财报，工业中间体和基础设施板块（含聚氨酯）Q2 EBIT= ＄6.48亿，环比+99%；国内市场随着Q3传统旺季来临，后市MDI行情回暖可期。从原料端看，二季度MDI上游原材料价格快速上行，现阶段MDI-原材料价差在历史低位，且已逼近部分厂家完全成本线，在供给端受限下未来有望形成MDI价格支撑，结合公司8月MDI挂牌价上调信号，若未来MD I步入上升通道，公司有望通过提前检修打时间差“闪电战”，Table_Tit le 2021年07月30日 万华化学（600309.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 聚氨酯 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 150元 股价（2021-07-29） 114.52元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 359,563.78 流通市值（百万元） 163,048.58 总股本（百万股） 3,139.75 流通股本（百万股） 1,423.76 12个月价格区间 53.79/143.98元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 张汪强 分析师 SAC执业证书编号：S1450517070003 zhangwq1@essence.com.cn 010-83321072 Tabl e_Repor t 相关报告 万华化学：看好MD I后市行情，建材保温政策有望驱动需求长期增长/张汪强 2021-07-05 万华化学：业绩超预期，大力资本开支加速新材料布局/张汪强 2021-04-12 万华化学：业绩符合预期，新材料新征程下研发平台价值有望重估/张汪强 2021-03-16 万华化学：MD I扩能巩固龙头地位，看好后续业绩/张汪强 2021-02-25 万华化学：MD I迎来开门红，看好后市行情/张汪强 2021-02-21 -6%18%42%66%90%114 %138 %202 0-07202 0-11202 1-03万华化学 聚氨酯 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 在MDI价格发起冲锋时实现以逸待劳，尽享价格红利，我们对公司下半年业绩预期偏乐观。 ■响应国家碳中和政策，投资清洁能源尽显担当，布局新材料再启征程。据公告，21Q2公司CAPEX支出为51.43亿元，持续维持高水平；公司积极响应国家碳中和政策，上半年参股了华能(海阳)光伏新能源有限公司和华能(莱州)新能源科技有限公司，其中华能(海阳)渔光互补光伏发电项目规划用地面积约16266亩，装机容量600兆瓦，预计建设投资26.03亿元，华能(莱州)项目计划装机容量93MW的风力发电机组，总投资7亿元，投资清洁能源不仅是公司身为行业龙头做出的碳减排表率，在国内碳交易机制已启动的当下，未来项目落地对于改善公司现有能源结构、削减碳成本亦有非常积极的意义。另一方面，公司基于强大的研发体系和完备的聚氨酯-石化一体化产业链，进军高端新材料新领域，未来无论是大石化下游的POE、尼龙12、柠檬醛，抑或是与时俱进布局碳中和受益的电池材料、可降解塑料等项目，我们认为万华通过研发实现技术突破，并带来优势产能扩张的MDI成功范式有望重现，新材料新征程可期。 ■投资建议：预计2021-2023年归母净利润为225.9、237.2、260.8亿元，维持买入-A投资评级。 ■风险提示：产品需求不及预期，产品价格大幅下跌，检修进度不及预期，项目建设进度不及预期。 (百万元) 2019 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入 68,050.7 73,433.0 118,961.4 136,805.6 157,326.5 净利润 10,130.0 10,041.4 22,589.7 23,719.1 26,076.1 每股收益(元) 3.23 3.20 7.19 7.55 8.31 每股净资产(元) 13.49 15.54 19.73 24.27 29.25 盈利和估值 2019 2020 2021E 2022E 2023E 市盈率(倍) 37.2 37.5 16.7 15.9 14.4 市净率(倍) 8.9 7.7 6.1 4.9 4.1 净利润率 14.9% 13.7% 19.0% 17.3% 16.6% 净资产收益率 23.9% 20.6% 36.5% 31.1% 28.4% 股息收益率 1.1% 1.1% 2.4% 2.5% 2.8% ROIC 21.6% 17.8% 29.8% 29.7% 23.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 oPtOnOyRuMxPtNrNsPqOqM8O8Q8OpNoOpNqRlOnNsNjMoNmM6MpPxOvPoPmMMYrQrO 3 公司快报/万华化学 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：万华化学主要产品价格与价差跟踪 资料来源：百川资讯，隆众资讯，天天化工，Wind，安信证券研究中心 图2：万华化学季度经营数据 资料来源：公司公告，安信证券研究中心 15FY16FY17FY18FY19FY20FY20Q120Q220Q320Q421Q121Q21月2月3月4月5月6月Q2同比Q2环比人民币汇率-6.226.646.756.626.906.906.977.086.926.646.486.466.476.466.516.526.436.43-8.8%-0.3%原油美元/桶(不含税)54.045.255.071.564.443.351.533.843.244.861.769.155.662.766.965.868.073.6104.4%12.0%煤炭元/吨(含税)41647364465259257256251857463273286691265263176586896567.2%18.3%纯苯元/吨(含税)516253386737641450763955521833243346393056047527460958336370703976467895126.4%34.3%纯MDI元/吨(含税)16419178112842828540197361778715508137231496226954243042041722163244382631321700204881906348.8%-16.0%聚合MDI元/吨(含税)11299138252673118673137541468312662118621428519923215251806018575218002420019180175501745052.3%-16.1%聚合MDI(出口)美元/吨(不含税)1604144221141997136812861254128512341351159820191582149417181982205757.1%26.4%MDI综合价差(至纯苯)元/吨(含税)9531116052292917528122941308310176102921234619517187721395016702188582075715431135381288135.5%-25.7%TDI元/吨(含税)12462188323195428393133831226311192102191332314319149331423512500150251727515280139631346339.3%-4.7%TDI价差元/吨(含税)7703143482654122346793982536490658997321020097878432782197331180796248083759028.0%-13.8%硬泡聚醚元/吨(含税)999389221040210921867210852859688041130014708151211437315075145001578815280152631257563.3%-4.9%硬泡聚醚价差元/吨(含税)2538249027752508161223112194260921522291226427372248235521902414269830994.9%20.9%丙烷（沙特CP）美元/吨(不含税)41632346854243539750030736341859352855060562556049553072.3%-11.0%丁烷（沙特CP）美元/吨(不含税)43735650253944240453830334742757051053058559553047552568.1%-10.5%环氧丙烷元/吨(含税)10650918910896120181008612201914688501306917738183671662318325173501942518380179501353887.8%-9.5%MTBE元/吨(含税)57645117557061305672395746623577378238055109600146754995565859865880613867.8%17.5%丙烯元/吨(含税)65026287751585107375677564406283697674027656808872457491823182708081791328.7%5.6%正丁烷元/吨(含税)30682669379339343320325340912861303731863969415838703870416641504150417545.3%4.8%NPG元/吨(含税)87659455140