三季报营收增速放缓，持续高研发投入

投资评级：增持(维持) 季报点评 公司研究 财通证券研究所 市场数据 2018-10-26 收盘价（元） 48.20 一年内最低/最高(元) 41.50/67.39 市盈率 57.7 市净率 9.82 基础数据 净资产收益率(%) 17.54 资产负债率(%) 43.9 总股本(亿股) 6.18 最近12月股价走势 -35%-23%-12%0%12%23%35%47%2017-102018-022018-06恒生电子上证指数计算机应用2018年10月28日 表 1：公司财务及预测数据摘要 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万） 2,170 2,666 3,205 4,012 5,136 增长率 -2.5% 22.9% 20.2% 25.2% 28.0% 归属母公司股东净利润（百万） 18 471 621 785 931 增长率 -96.0% 2476.2% 31.7% 26.4% 18.6% 每股收益（元） 0.03 0.76 1.00 1.27 1.51 市盈率(倍) 1,628.0 63.2 48.0 38.0 32.0 事件描述：公司发布三季报，2018年1-9月份实现营业收入19.63亿元，同比增长18.93%；归母净利润3.6亿元，同比增长24.42%；扣非后归母净利润2.3亿元，同比增长36.59%。从单季度来看，第三季度实现营业收入6.02亿元，同比增加5.57%；归母净利润6028万元，同比下降1.54%；扣非后归母净利润871万元，同比下降72.38%。受大环境不利影响，公司营收持续放缓。因持有较多金融产品，报告期公允价值变动收益-1011万元，同比下滑1226.9%。  各业务线收入变幅不一，毛利净利均保持平稳 报告期来自资管、财富、经纪、交易所、互联网、银行和非金融等业务线的收入分别为6.2亿元(同比+9.6%)、4.7亿元(同比+40.9%)、2.9亿元(同比+17.1%)、0.62亿元(同比-0.5%)、3.2亿元(同比+63.7%)、1.4亿元(同比-16.2%)和0.59亿元（同比-22.6%）。其中财富业务受益于适当性管理、净值化改造、新监管报送等行业性新规政改需求，TA、银行财富、中登新接口增幅较快。随着外资开放、沪伦通等政策落地，公司作为金融IT龙头有望迎来新的机遇。 报告期内公司毛利率97.0%，同比上涨0.1pct；净利率19.07%，同比上涨0.2pct，毛利率和净利率均保持平稳。  持续保持高研发，举牌科蓝有望进一步增持 公司持续保持高研发投入，不断扩充产品线，报告期内研发费用8.8亿元，占同期营业收入比例高达44.8%，混合云PaaS平台、人工智能产品等尚在研发中的产品线有望带来惊喜。 报告期内公司累计持股科蓝软件总股本的5%，并有望进一步增持。科蓝软件是国内领先的银行IT解决方案供应商，互联网银行市占率达整体市场的百分之八十以上，我们认为此次举牌显现出对科蓝布局区块链的看好以及对银行业务线的补充。  盈利预测及投资建议 预计公司2018-2020年净利润6.21亿元、7.85亿元、9.31亿元，对应EPS为1.0元、1.3元、1.5元，对应PE为48倍、38倍、32倍，维持“增持”评级，目标价58.0元。 风险提示: 金融创新竞争激烈；市场情绪持续低迷。 证券研究报告 三季报营收增速放缓，持续高研发投入 计算机软件与服务 证券研究报告 恒生电子(600570) 数据来源：贝格数据，财通证券研究所 联系信息 赵成 分析师 SAC证书编号：S0160517070001 zhaoc@ctsec.com 相关报告 1 《600570-中报点评:上半年业绩保持增长，金融IT强者恒强》 2018-08-23 请阅读最后一页的重要声明 公司研究 财通证券研究所 计算机应用 以才聚财，财通天下 目标价:58.0元 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 证券研究报告 季报点评 公司财务报表及指标预测 利润表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入 2,170 2,666 3,205 4,012 5,136 成长性 减:营业成本 99 90 128 140 154 营业收入增长率 -2.5% 22.9% 20.2% 25.2% 28.0% 营业税费 41 44 53 67 85 营业利润增长率 -67.1% 228.9% -9.3% 38.8% 24.9% 销售费用 663 750 939 1,127 1,402 净利润增长率 -96.0% 2476.2% 31.7% 26.4% 18.6% 管理费用 1,335 1,734 1,993 2,411 3,097 EBITDA增长率 -59.5% 81.2% 53.4% 38.6% 25.4% 财务费用 -1 -1 -3 -5 -7 EBIT增长率 -67.1% 102.6% 47.2% 38.5% 24.8% 资产减值损失 4 14 21 22 26 NOPLAT增长率 -67.1% 250.8% -9.7% 38.5% 24.8% 加:公允价值变动收益 -7 -21 4 -10 6 投资资本增长率 -12.7% 61.9% -28.2% -25.4% 29.2% 投资和汇兑收益 119 271 344 344 344 净资产增长率 -1.4% 30.5% 3.9% 12.9% 13.3% 营业利润 141 463 420 583 728 利润率 加:营业外净收支 -201 5 197 197 197 毛利率 95.4% 96.6% 96.0% 96.5% 97.0% 利润总额 -60 468 617 780 925 营业利润率 6.5% 17.4% 13.1% 14.5% 14.2% 减:所得税 -8 35 46 58 69 净利润率 0.8% 17.7% 19.4% 19.6% 18.1% 净利润 18 471 621 785 931 EBITDA/营业收入 8.7% 12.8% 16.4% 18.1% 17.7% 资产负债表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E EBIT/营业收入 6.4% 10.6% 13.0% 14.4% 14.0% 货币资金 343 500 989 1,694 1,962 运营效率 交易性金融资产 17 40 43 33 39 固定资产周转天数 54 44 41 40 35 应收帐款 300 248 393 410 618 流动营业资本周转天数 27 1 -42 -85 -81 应收票据 - 1 - - - 流动资产周转天数 356 361 320 293 286 预付帐款 12 10 - - - 应收帐款周转天数 45 37 36 36 36 存货 52 45 - - - 存货周转天数 9 7 3 其他流动资产 1,638 2,147 1,278 1,688 1,704 总资产周转天数 707 702 658 587 529 可供出售金融资产 1,046 1,147 1,173 1,186 1,194 投资资本周转天数 171 170 150 87 67 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 628 828 1,002 1,185 1,380 ROE 0.8% 15.3% 19.1% 20.9% 21.4% 投资性房地产 15 15 25 35 45 ROA -1.1% 7.4% 9.7% 10.0% 10.9% 固定资产 337 319 416 482 513 ROIC 11.1% 44.5% 24.8% 47.9% 80.1% 在建工程 3 47 102 170 253 费用率 无形资产 23 123 199 264 317 销售费用率 30.6% 28.1% 29.3% 28.1% 27.3% 其他非流动资产 136 383 249 73 -143 管理费用率 61.5% 65.0% 62.2% 60.1% 60.3% 资产总额 4,548 5,852 5,870 7,217 7,879 财务费用率 0.0% -0.1% -0.1% -0.1% -0.1% 短期债务 - - - - - 三费/营业收入 92.0% 93.1% 91.4% 88.1% 87.5% 应付帐款 598 645 411 746 524 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 44.7% 43.9% 41.8% 46.6% 44.6% 其他流动负债 1,358 1,839 1,969 2,542 2,912 负债权益比 80.7% 78.1% 71.9% 87.2% 80.4% 长期借款 - - - - - 流动比率 1.21 1.20 1.14 1.16 1.26 其他非流动负债 75 83 75 75 75 速动比率 1.18 1.19 1.14 1.16 1.26 负债总额 2,031 2,566 2,455 3,362 3,511 利息保障倍数 -146.27 -207.99 -144.64 -111.19 -101.82 少数股东权益 117 213 163 100 25 分红指标 股本 618 618 618 618 618 DPS(元) 0.10 0.29 0.37 0.48 0.57 留存收益 1,639 2,218 2,635 3,137 3,726 分红比率 337.8% 38.0% 37.1% 37.6% 37.6% 股东权益 2,518 3,286 3,415 3,855 4,368 股息收益率 0.2% 0.6% 0.8% 1.0% 1.2% 现金流量表 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 业绩和估值指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 净利润 -52 433 621 785 931 EPS(元) 0.03 0.76 1.00 1.27 1.51 加:折旧和摊销 49 60 107 149 190 BVPS(元) 3.89 4.97 5.26 6.08 7.03 资产减值准备 4 14 21 22 26 PE(X) 1,628.0 63.2 48.0 38.0 32.0 公允价值变动损失 7 21 4 -10 6 PB(X) 12.4 9.7 9.2 7.9 6.9 财务费用 0 -1 -3 -5 -7 P/FCF 189.0 -240.1 28.1 27.9 43.4 投资收益 -119 -271 -344 -344 -344 P/S 13.7 11.2 9.3 7.4 5.8 少数股东损益 -71 -38 -50 -63 -75 EV/EBITDA 150.3 82.7 52.7 37.0 29.1 营运资金的变动 109 359 628 475 -55 CAGR(%) -339.9% 25.5% 8.3% -339.9% 25.5% 经营活动产生现金流量 440 805 983 1,009 671 PEG -4.8 2.5 5.8 -0.1 1.3 投资活动产生现金流量 -492 -680 -55 -27 -69 ROIC/WACC 1.1 4.2 2.4 4.6 7.6 融资活动产生现金流量 91 37 -438 -277 -335 REP 28.0 4.3 10.5 7.1 3.