2018年三季报点评：业绩符合预期，硅料新产能即将投产

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证券研究报告 通威股份（600438）2018年三季报点评 推荐（维持） 业绩符合预期，硅料新产能即将投产 目标价：7.10元 当前价：5.91元 事项：  2018年10月26日晚，公司发布2018年三季度报告。前三季度，公司实现收入213.87亿元，同比增长9.04%；扣非归母利润15.68亿元，同比增长5.74%。单季度看，三季度公司实现收入89.26亿元，归母净利润7.38亿元，同比持平。同时，公司公告以集中竞价交易方式回购股份的预案，回购总金额2亿至10亿元之间。 评论：  业绩符合预期，光伏业务收入受新政影响较大。前三季度，公司实现收入213.87亿元，同比增长9.04%；扣非归母利润15.68亿元，同比增长5.74%。单季度看，三季度公司实现收入89.26亿元，归母净利润7.38亿元，同比持平。相比于2017年3季度，公司硅料、电池片产能均有提升，“531”新政后产品价格出现大幅回落，光伏板块业务受到了一定影响。从整体情况看，公司光伏领域产品产能提升基本对冲了光伏产品价格影响，新政影响已经充分显现。我们认为，三季度公司业绩符合市场预期。  三季度光伏产业链价格大幅下降，对公司影响充分显现。“531”新政后，国内光伏产品价格收供需预期影响出现大幅下行趋势，据Solarzoo m统计的数据显示，硅料价格回调32%、多单硅片价格下降31%和25%，电池片价格下降36%，组件价格下降25%。而三季度各类产品均价较二季度降幅20~25%左右，其中硅料价格降幅较大，组件价格降幅在20%左右。新政的实施对市场未来光伏下游装机需求的预期影响较大，市场清库存等现象使得市场价格出现了较大波动，但对于公司等有6月份订单的执行影响较小。因此，市场价格波动对公司三季报的光伏业务影响充分显现，公司光伏产能同比去年增幅近三成的同时，收入同比基本持平。  硅料新产能即将投产，回购股份彰显企业信心。公司于包头、乐山各2.5万吨/年新硅料产能即将投产，有望于2019年达到设计产能。在新产能的建设较之就生产线，从设计、设备等多方面进行了优化，电耗更低加之低电价影响，新产能硅料生产成本有望进一步降低。同时，公司表示在保证成本的同时，新产能中70%将供给市场价格更高的单晶用料。公司还将通过集中竞价方式回购2~10亿元公司股票，用于股权激励或员工持股计划。我们认为，公司产能扩充将会进一步提高公司市场占有率，回购计划也彰显出企业自身发展信心，股权激励与员工持股也望保证公司的健康发展。  盈利预测、估值及投资评级。我们根据最新光伏各环节产品价格，因此对公司业绩进行了微调。我们预计2018~2020年公司归母净利润可实现19.65、30.83、39.46亿元（原预测值19.24、29.74、37.64亿元），对应当前股价PE分别为11.7、7.4、5.8倍。按照行业平均水平，给予公司2018年业绩14倍估值，调整目标价至7.10元，维持“推荐”评级。  风险提示：多晶硅、电池片扩产不及预期；光伏下游装机不及预期。 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入(百万) 26,089 27,891 36,808 40,574 同比增速(%) 24.9% 6.9% 32.0% 10.2% 净利润(百万) 2,012 1,965 3,083 3,946 同比增速(%) 96.3% -2.3% 56.9% 28.0% 每股盈利(元) 0.52 0.51 0.79 1.02 市盈率(倍) 11 12 7 6 市净率(倍) 2 1 1 1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2018年10月26日收盘价 证券分析师：胡毅 电话：0755-82027731 邮箱：huyi@hcyjs.com 执业编号：S0360517060005 证券分析师：邱迪 电话：010-63214660 邮箱：qiudi@hcyjs.com 执业编号：S0360518090004 联系人：杨达伟 电话：021-20572572 邮箱：yangdawei@hcyjs.com 总股本(万股) 388,237 已上市流通股(万股) 278,248 总市值(亿元) 229.45 流通市值(亿元) 164.44 资产负债率(%) 55.5 每股净资产(元) 3.5 12个月内最高/最低价 14.49/4.96 《通威股份2018一季报点评：业绩持续向好，产能释放在即奠定增长基础》 2018-04-18 《通威股份（600438）：员工持股计划完成，硅料、高效单晶需求支撑业绩持续提升》 2018-05-09 《通威股份（600438）2018年中报点评：中报业绩符合预期，年底电池片、多晶硅产能翻倍》 2018-08-21 -49%-19%12%42%17/1017/1218/0218/0418/0618/082017-10-27～2018-10-26 沪深300 通威股份 相关研究报告 市场表现对比图(近12个月) 公司基本数据 华创证券研究所 公司研究 饲料 2018年10月28日 通威股份（600438）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 硅料价格走势（元/kG，含税） 图表 2 电池片价格走势（元/片，含税） 资料来源：Solarzoom，华创证券 资料来源：Solarzoom，华创证券 图表 3 电池片价格走势（元/W，含税） 图表 4 组件价格走势（元/W，含税） 资料来源：Solarzoom，华创证券 资料来源：Solarzoom，华创证券 通威股份（600438）2018年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 2,923 5,940 5,437 10,151 营业收入 26,089 27,891 36,808 40,574 应收票据 600 600 630 650 营业成本 21,024 22,996 29,631 32,310 应收账款 791 775 1,081 1,192 税金及附加 104 112 147 162 预付账款 217 511 658 718 销售费用 830 837 1,104 1,095 存货 1,768 1,916 2,469 2,693 管理费用 1,551 1,395 1,767 1,704 其他流动资产 1,086 1,000 1,000 1,000 财务费用 157 309 573 677 流动资产合计 7,384 10,742 11,276 16,403 资产减值损失 103 30 30 30 其他长期投资 247 300 300 300 公允价值变动收益 2 0 0 0 长期股权投资 149 170 138 160 投资收益 53 100 100 100 固定资产 12,185 18,845 22,772 22,267 其他收益 78 0 0 0 在建工程 1,542 1,000 1,500 1,500 营业利润 2,437 2,313 3,657 4,695 无形资产 1,234 1,300 1,300 1,300 营业外收入 19 50 50 50 其他非流动资产 2,808 2,652 2,652 2,652 营业外支出 13 0 0 0 非流动资产合计 18,165 24,267 28,662 28,179 利润总额 2,442 2,363 3,707 4,745 资产合计 25,548 35,009 39,938 44,582 所得税 401 378 593 759 短期借款 4,013 4,400 5,000 5,000 净利润 2,041 1,985 3,114 3,986 应付票据 909 1,100 1,000 1,000 少数股东损益 29 20 31 40 应付账款 1,871 2,364 3,045 3,321 归属母公司净利润 2,012 1,965 3,083 3,946 预收款项 962 1,355 1,789 1,972 NOPLAT 2,157 2,144 3,494 4,453 其他应付款 423 500 500 500 EPS(摊薄)（元） 0.52 0.51 0.79 1.02 一年内到期的非流动负债 224 900 900 900 其他流动负债 894 900 900 900 主要财务比率 流动负债合计 9,297 11,519 13,134 13,593 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 1,008 1,000 1,000 1,400 成长能力 应付债券 0 5,000 5,000 5,000 营业收入增长率 24.9% 6.9% 32.0% 10.2% 其他非流动负债 1,539 1,800 2,000 1,800 EBIT增长率 97.0% -1.1% 63.0% 27.5% 非流动负债合计 2,547 7,800 8,000 8,200 归母净利润增长率 96.3% -2.3% 56.9% 28.0% 负债合计 11,843 19,319 21,134 21,793 获利能力 归属母公司所有者权益 13,339 15,305 18,387 22,333 毛利率 19.4% 17.6% 19.5% 20.4% 少数股东权益 366 385 417 456 净利率 7.8% 7.1% 8.5% 9.8% 所有者权益合计 13,705 15,690 18,804 22,789 ROE 15.1% 12.8% 16.8% 17.7% 负债和股东权益 25,548 35,009 39,938 44,582 ROIC 12.0% 8.0% 11.6% 13.0% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 46.4% 55.2% 52.9% 48.9% 单位：百万元 2017 2018E 2019E 2020E 债务权益比 49.5% 83.5% 73.9% 61.9% 经营活动现金流 3,894 4,353 5,638 7,112 流动比率 79.4% 93.3% 85.9% 120.7% 现金收益 3,148 3,514 5,639 7,047 速动比率 60.4% 76.6% 67.1% 100.9% 存货影响 -388 -149 -553 -223 营运能力 经营性应收影响 -367 -308 -514 -220 总资产周转率 1.0 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 595 1,154 1,015 458 应收帐款周转天数 11 10 11 11 其他影响 906 142 50 50 应付帐款周转天数 32 37 37 37 投资活动现金流 -5,503 -7,342 -6,368 -1,922 存货周转天数 30 30 30 30 资本支出 -4,369 -7,525 -6,500 -2,000 每股指标(元) 股权投资 14 79 132 78 每股收益 0.52 0.51 0.79 1.02 其他长期资产变化 -1,148 103 0 0 每股经营现金流 1.00 1.12 1.45 1.83 融资活动现金流 879 6,007 227 -477 每股净资产 3.44 3.94 4.74 5.75 借款增加 926 6,054 600 400 估值比率 财务费用 -157 -309 -573 -67