公司快报/国祯环保 三季度业绩高增符合预期，运营类订单拿单力度加大，关注增发进度 ■前三季度归母净利润同比高增127.7%，符合预期。公司公告三季报，前三季度，公司实现营收24.9亿元，同比增长73.8%；实现归母净利润2.28亿元，同比增长127.7%；扣非后归母净利润2.27亿元，同比增长134.6%。单就三季度而言，实现营收9.14亿元，同比增长69.3%；归母净利润8914.99万元，同比增长125%；扣非后归母净利润8878.97万元，同比增长121.9%。公司此前公告三季报业绩预告，预计前三季度归母净利润同比增长100%-130%，公司三季报业绩符合预期。 ■项目推进带来工程收入高增，费用控制得当带来净利润率提升，现金流延续稳健表现。前三季度，公司新会东郊三期、仙游项目、乌拉特后旗、莆田城厢项目、合肥小仓房项目稳步推进，公司工程类业务献收入14.87亿元，同比高增128.8%。运营类业务贡献收入8.78亿元，同比增长43.5%，运营业务收入占比达35.3%，为公司贡献稳定现金流。公司前三季度综合毛利率24.28%，同比下降4.08个百分点，我们预计和公司今年工程建设收入占比提升有关。公司前三季度销售费用率、管理+研发费用率、财务费用率分别为3.32%、5.38%、5.10%，分别同比下降1.49、3.38、2.14个百分点，公司处于项目大规模推进建设期，费用控制得当，公司净利润率9.80%，同比提升2.1个百分点。公司经营性现金流净额-2.15亿元，同比增长57.28%，扣除特许经营权项目投资现金支出后达4.20亿元，为净利润的1.72倍，同比增长200.26%，公司应收账款和票据管理控制得当，期末8.64亿元，较年初分别小幅增长5.8%，现金流维持稳健表现。公司资产负债率73.3%，较二季度末略降0.52个百分点。 ■前三季度加大运营类订单拿单力度，在手订单充足，业绩释放潜力大。公司凭借在水治理领域“一站式”服务的优势，2018年以来维持向好拿单态势，同时，公司持续优化订单结构，加大运营类项目拿单力度和运营类业务布局。据公告，前三季度，公司新增工程类订单17.29亿元（同比减少12.7%），新增运营类订单37.5亿元（同比增加74%）。截至三季度末，公司在手工程类订单45.57亿元，处于施工期的运营类项目未完成投资53.4亿元，合计达98.97亿元，在手订单充足，为2017年收入的3.78倍。 ■拟增发不超过1.098亿股，募资不超过10亿元，有望为公司发展带来资金支持。公司10月10日发布公告，拟面向不超过5名的特定投资者，增发不超过1.098亿股，募集不超过10亿元，发行价格不低于发行期首日前20交易日公司股票均价的90%。公司目前处于Table_Tit le 2018年10月26日 国祯环保（300388.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 水务 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 10.2元 股价（2018-10-25） 8.37元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 4,594.71 流通市值（百万元） 4,516.27 总股本（百万股） 548.95 流通股本（百万股） 539.58 12个月价格区间 7.25/24.95元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.41 -4.33 1.9 绝对收益 -5.32 -24.39 -29.9 邵琳琳 分析师 SAC执业证书编号：S1450513080002 shaoll@essence.com.cn 021-35082107 方向 报告联系人 fangxiang2@essence.com.cn 021-35082718 马丁 报告联系人 mading@essence.com.cn 010-83321051 Tabl e_Repor t 相关报告 国祯环保：中报业绩高增符合预期，财政+货币边际宽松，下半年业绩有望持续向好/邵琳琳 2018-08-15 国祯环保：一季度业绩高增符合预期，2018年拿单再露锋芒/邵琳琳 2018-04-26 国祯环保：充足订单释放业绩助增长，引入国资铁路发展基金有望享受多方位支持/邵琳琳 2018-04-20 -56%-46%-36%-26%-16%-6%4%14%201 7-10201 8-02201 8-06国祯环保 环保 创业板指 公司快报/国祯环保 BOT、PPP等项目大规模建设期，资本开支较大，增发有望进一步满足公司快速发展的资金需求。公司2017年和2018年上半年财务费用分别为和1.48亿元和8300万元，财务费用率分别为5.62%和5.30%。若按5%的短期借款利率以及增发募集10亿元计算，增发有望为公司节约财务费用约5000万元。截至三季度末，公司资产负债率73.3%，以此为基数测算，若增发募集10亿元资金到位，则有望使得公司资产负债率降至66%左右。 ■投资建议：公司在手订单充足，业绩释放可期，增发有望为公司发展增添资金动力。假设增发在2019年实施，并假设按照募集资金和增发股份的上限完成（10亿元和1.098亿股），我们预计公司2018年-2020年的EPS分别为0.55、0.68、0.96元/股，对应PE分别为15.2x、12.3x、8.7x，维持“买入-A”评级，6个月目标价为10.2元。 ■风险提示：项目推进不及预期，增发进度不及预期，信用持续收紧。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 1,462.7 2,628.1 4,401.3 6,077.1 8,032.9 净利润 129.8 194.2 303.3 446.8 632.8 每股收益(元) 0.24 0.35 0.55 0.68 0.96 每股净资产(元) 2.75 3.49 4.27 5.60 6.34 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 35.4 23.7 15.2 12.3 8.7 市净率(倍) 3.0 2.4 2.0 1.5 1.3 净利润率 8.9% 7.4% 6.9% 7.4% 7.9% 净资产收益率 8.6% 10.1% 12.9% 12.1% 15.2% 股息收益率 0.7% 1.0% 1.5% 1.9% 2.7% ROIC 65.3% 65.4% 37.3% 289.0% 47.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 公司快报/国祯环保 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,462.7 2,628.1 4,401.3 6,077.1 8,032.9 成长性 减:营业成本 981.6 1,974.2 3,293.0 4,528.9 5,972.0 营业收入增长率 39.8% 79.7% 67.5% 38.1% 32.2% 营业税费 16.2 25.2 42.1 58.0 76.5 营业利润增长率 72.6% 59.6% 69.1% 53.1% 42.0% 销售费用 74.3 103.1 172.7 244.3 322.6 净利润增长率 73.2% 49.6% 56.2% 47.3% 41.6% 管理费用 157.5 192.1 309.4 444.2 587.2 EBIT DA增长率 46.7% 28.9% 78.1% 36.4% 32.0% 财务费用 103.0 147.8 167.7 172.7 176.7 EBIT增长率 41.3% 23.3% 80.6% 37.0% 32.4% 资产减值损失 6.6 53.1 71.6 96.6 138.3 NOPLAT增长率 50.5% 59.2% 46.0% 37.0% 32.4% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 59.0% 155.9% -82.3% 710.1% -39.3% 投资和汇兑收益 7.3 7.8 7.9 7.6 7.3 净资产增长率 79.9% 34.6% 20.5% 51.9% 13.3% 营业利润 130.7 208.6 352.7 540.0 766.8 加:营业外净收支 47.0 32.0 32.0 28.4 30.2 利润率 利润总额 177.7 240.5 384.7 568.3 797.0 毛利率 32.9% 24.9% 25.2% 25.5% 25.7% 减:所得税 30.7 32.7 52.3 77.3 108.4 营业利润率 8.9% 7.9% 8.0% 8.9% 9.5% 净利润 129.8 194.2 303.3 446.8 632.8 净利润率 8.9% 7.4% 6.9% 7.4% 7.9% EBIT DA/营业收入 18.5% 13.3% 14.1% 13.9% 13.9% 资产负债表 EBIT /营业收入 16.0% 11.0% 11.8% 11.7% 11.7% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 637.0 1,091.4 1,760.5 2,430.8 3,213.1 固定资产周转天数 56 31 25 29 32 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -6 18 -44 -34 -23 应收帐款 799.3 1,097.9 1,836.3 2,147.6 3,073.8 流动资产周转天数 369 308 300 302 300 应收票据 30.6 34.3 92.5 90.6 133.3 应收帐款周转天数 179 130 120 118 117 预付帐款 15.4 74.2 365.5 113.3 453.3 存货周转天数 32 37 32 35 34 存货 172.2 372.2 401.2 775.7 758.1 总资产周转天数 1,156 926 745 642 573 其他流动资产 63.1 110.8 87.1 91.2 96.4 投资资本周转天数 94 115 58 57 62 可供出售金融资产 1.8 4.5 2.1 2.8 3.1 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 30.5 133.6 133.6 133.6 133.6 ROE 8.6% 10.1% 12.9% 12.1% 15.2% 投资性房地产 - - - - - ROA 2.7% 2.6% 3.3% 4.2% 4.9% 固定资产 231.0 222.0 386.5 602.8 838.4 ROIC 65.3% 65.4% 37.3% 289.0% 47.2% 在建工程 16.5 365.8 501.1 700.7 840.5 费用率 无形资产 270.1 693.6 643.2 592.8 542.3 销售费用率 5.1% 3.9% 3.9% 4.0% 4.0% 其他非流动资产 3,149.3 3,898.5 3,898.1 3,897.7 3,897.4 管理费用率 10.8% 7.3% 7.0% 7.3% 7.3% 资产总额 5,416.8 8,098.9 10,107.7 11,579.6 13,983.4 财务费用率 7.0% 5.6% 3.8% 2.8% 2.2% 短期债务 563.1 837.5 1,201.6 1,337.9 1,590.8 三费/营业收入 22.9% 16.9% 14.8% 14.2% 13.5% 应付帐