请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—深度报告 能源 [Table_StockInfo] 广汇能源(600256) 买入 合理估值： 3.86-4.15 元 昨收盘： 3.27 元 （首次评级） 石油化工 2021年07月03日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 6,754/6,754 总市值/流通(百万元) 22,086/22,086 上证综指/深圳成指 3,589/15,039 12个月最高/最低(元) 3.85/2.40 相关研究报告： 《布局清洁能源产业，分享地区资源价值提升》 ——2009-04-20 证券分析师：杨林 电话： 010-88005379 E-MAIL： yanglin6@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120002 证券分析师：刘子栋 电话： E-MAIL： liuzidong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980521020002 证券分析师：薛聪 电话： E-MAIL： xuecong@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520120001 联系人：张玮航 电话： 021-61761041 E-MAIL： zhangweihang@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 深度报告 项目进入收获期，迈入成长快车道  公司进入项目收获期 公司成立于1994年，2000年上市，2002 年开始进行产业结构调整，2012 年成功转型为专业化的能源开发上市公司。公司立足于新疆本土及中亚丰富的石油、天然气和煤炭资源，确立了以能源产业为经营中心、资源获取与转换为方向的产业发展格局，是国内目前唯一一家同时具有煤、油、气三种资源的民营企业。公司在18-19年投产大量项目，包括煤炭清洁炼化、红淖铁路等，这些项目在今年开始逐步贡献利润，在周期回暖的背景下给予公司很高的业绩弹性。  天然气业务贡献业绩增长的主要动力 公司自17年开始进军LNG接收站领域，每年周转规模都在稳定扩张，LNG接收站是天然气领域的核心优质资产，具有很强的政策壁垒，利润高且稳定。  煤化工和煤炭价格弹性大 在低油价的背景下，油制烯烃成本优势明显，但近期国际油价中枢提升，导致油制烯烃成本上升，MTO装置盈利逐渐提升，甲醇价格不断上涨，煤制甲醇盈利有望提升。 随着“碳中和、碳达峰”战略的推出，动力煤产地安全环保检查严格，产地煤源紧张，而且由于行业整顿可能呈现常态化，减产限产可能会持续影响市场，预计2021年煤价中枢上升。  盈利预测与估值 预计21-23年公司归母净利润分别达到26.27/35.14/47.23亿元，EPS分别为0.39/0.52/0.70元/股。因为公司属于周期成长股，若给与21年整体11倍的估值水平，市值目标280亿左右，因此我们判断公司21年目标市值在260-280亿之间，对应目标价在3.86-4.15元。首次覆盖，给予“买入”评级。  风险提示 能源大宗品价格下跌；铁路运量低于预期；在建项目进度不达预期；新产品市场投放不达预期。 盈利预测和财务指标 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 14,042 15,134 22,619 26,866 33,739 (+/-%) 8.8% 7.8% 49.5% 18.8% 25.6% 净利润(百万元) 1,597 1336 2627 3514 4723 (+/-%) -8.4% -16.3% 96.6% 33.8% 34.4% 摊薄每股收益(元) 0.24 0.20 0.39 0.52 0.70 EBIT Margin 24.2% 21.3% 20.1% 20.4% 20.2% 净资产收益率(ROE) 10.0% 8.0% 14.1% 16.7% 19.4% 市盈率(PE) 13.9 16.5 8.4 6.3 4.7 EV/EBITDA 11.4 12.5 8.1 6.8 6.0 市净率(PB) 1.39 1.31 1.19 1.05 0.91 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5J/20S/20N/20J/21M/21M/21上证指数广汇能源 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要 估值与投资建议 我们认为公司将在未来展现良好的成长性，启东接收站每年周转规模的稳定扩张，以及在手煤化工、煤矿的稳定达产，都将带动公司业绩的不断增长。并且在现有在手投产后，大型资本开支均以结束，公司开始进入资本回收期，未来有望加大分红比例，给投资者带来更好的回报。预计21-23年公司归母净利润分别达到26.27/35.14/47.23亿元，EPS分别为0.39/0.52/0.70元/股。因为公司属于周期成长股，若给与21年整体11倍的估值水平，市值目标280亿左右，因此我们判断公司21年目标市值在260-280亿之间，对应目标价在3.86-4.15元。首次覆盖，给予“买入”评级。 核心假设与逻辑 1）公司自17年开始进军LNG接收站领域，每年周转规模都在稳定扩张，LNG接收站是天然气领域的核心优质资产，具有很强的政策壁垒，利润高且稳定。 2）公司在18-19年投产大量项目，包括煤炭清洁炼化、红淖铁路等，这些项目在今年开始逐步贡献利润，在周期回暖的背景下给予公司很高的业绩弹性。 3）大型资本开支基本结束，未来债务压力逐步减轻，分红比例有望逐步提升。 与市场的差异之处 1）市场部分投资者对公司认知存在偏差，认为公司在天然气领域赚的是贸易的钱，我们认为接收站规模较小的时候，贸易利润占比高造成了业绩波动大，而随着天然气管道的铺开，利润更加稳定，带动估值提升。 2）市场对于公司的发展存在质疑，认为公司涉及产品众多，没有在某一领域深耕。我们认为公司目前在手项目皆是以自有煤炭和天然气资源为出发点，自上而下的延伸，虽然涉及产品众多，但核心还是依靠资源禀赋优势，不断提升产品附加值。 股价变化的催化因素 业绩超预期（甲醇、煤炭价格超预期上涨）；申能与广汇有合作进展。 核心假设或逻辑的主要风险 一、能源大宗品价格下跌； 二、铁路运量低于预期； 三、在建项目进度不达预期； 四、新产品市场投放不达预期。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录 公司基本情况 ............................................................................................................... 6 发展历程：17年进入项目投产高峰期，20年进入收获期 .................................... 6 盈利结构：天然气占主导，周期回暖下大宗品盈利复苏 ...................................... 6 现有产能：天然气为核心，煤化工和煤炭均衡发展 ............................................. 7 成长性：21-25年CAGR=36% ............................................................................ 8 价格弹性：利润弹性大，随产能增长波动逐渐降低 ............................................. 9 天然气板块基本面分析............................................................................................... 10 接收站是进口桥梁，具有独特地位 .................................................................... 10 进口LNG已经成为进口主力，接收站有望维持高负荷运行 ............................... 10 国内LNG接收站仍以国企为主，未来增量有限 ..................................................11 双碳目标下，进口LNG贸易有利可图 ............................................................... 13 管网互联互通，保障公司天然气销售 ................................................................. 13 煤化工板块基本面分析............................................................................................... 14 公司煤化工项目概况 .......................................................................................... 14 甲醇：双碳目标下，煤头产能增长受限 ............................................................. 15 甲醇：油价中枢提升，煤制甲醇盈利提升 .......................................................... 15 甲醇、煤焦油盈利与油价和煤价高度相关 .......................................................... 16 新增项目概况 ..................................................................................................... 17 煤炭&铁路板块基本面分析 ........................................................................................ 17 公司煤炭板块概况 ............................................................................................. 17 红淖铁路助力资源“走出去” ................................................................................ 18 煤炭：能源清洁化大势所趋，比重将不断下降 ................................................... 19 煤炭：双碳目标下，动力煤价格有望维持高位 ................................................... 19 在建项目概况 ...................................................................