公司深度报告：继峰股份：格拉默整合进入收获期，乘用车座椅总成打开长期成长空间

曹子杰汽车行业研究助理联系电话：13522702936邮箱：caozijie@cindasc.com 证券研究报告 公司研究 2023年09月21日 报告内容摘要: 乘用车座椅：市场空间广阔的高壁垒赛道。乘用车座椅单车价值高，并可通过材料升级、轻量化、智能化等方式进一步实现产品的消费升级，我们预计国内乘用车座椅市场规模有望由2021年的717.5亿元增加至2025年的871.7亿元，年复合增速为5%。乘用车座椅具备较高的进入壁垒和生产壁垒，竞争格局固化，全球市场以及国内市场主要被外资及合资厂商占据，2020年国内市场CR5达70%，国产替代空间大。 资料来源：聚源，信达证券研发中心 格拉默整合逐见成效，以乘用车为代表的新兴业务屡获新突破。1）格拉默：收购格拉默早期处于整合阵痛期，并受原材料上涨、疫情封控、俄乌冲突、芯片短缺以及物流费用上涨影响，盈利能力受到一定程度影响；随着公司积极推进降本增效措施，格拉默盈利能力已经得到初步改善，分地区看，欧洲地区盈利水平提高，美洲地区继续减亏，亚太地区规模持续扩大，我们预计格拉默盈利水平有望得到持续改善。2）创新业务：公司乘用车座椅总成业务屡获突破，目前已获六个定点，客户涵盖多个新能源厂商以及传统主机厂奥迪和大众；此外，以隐藏式电动出风口为代表的新产品销量稳步上升；我们认为创新业务有望打开长期成长空间。 收盘价（元）13.9252周内股价波动区间(元)17.02-10.58最近一月涨跌幅(％)-1.35总股本(亿股)11.36流通A股比例(％)100.00 资料来源：聚源，信达证券研发中心 盈利预测与投资评级：公司是全球领先的汽车座椅龙头，随着整合推进，子公司格拉默降本增效不断取得进展；此外，乘用车座椅总成客户不断取得突破，隐藏式电动出风口等新业务不断拓展，亦有望贡献较多增量收入。我们预计2023-2025年归母净利润为3.10、5.62、9.54亿元，对应PE分别为52、28、17倍，考虑到公司切入高壁垒的乘用车座椅总成赛道实现业绩快速增长且2025年估值低于可比公司，首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：汽车销量不及预期、产能释放不及预期、行业竞争加剧、原材料价格波动、汇率波动、股票定增发行事项推进不及预期。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 目录 投资逻辑...............................................................................................................................................6一、收购格拉默，铸就座椅行业龙头................................................................................................71.1汽车座椅龙头，收购格拉默实现产品品类扩张.....................................................................71.2并表格拉默实现收入跨越式增长，推进整合有望改善盈利能力..........................................9二、乘用车座椅：市场空间广阔的高壁垒赛道..............................................................................132.1材料升级、轻量化、智能化带动座椅价值量提升...............................................................162.1.1面套材料：单价高，中高端材料带动产品升级............................................................162.1.2轻量化：以座椅骨架轻量化为核心，多种轻量化技术相结合...................................172.1.3智能化：供给端需求端双向选择，座椅智能化前景明朗............................................202.1.4造车新势力以座椅为核心卖点，加速产品升级趋势...................................................232.2乘用车座椅：行业壁垒较高，市场规模持续提升...............................................................252.2.1乘用车座椅行业壁垒较高，竞争格局固化...................................................................252.2.2消费升级驱动，乘用车座椅市场规模广阔...................................................................27三、整合格拉默渐入佳境，乘用车座椅屡获突破..........................................................................283.1继峰本部：费用管控良好的头枕扶手龙头，并购格拉默后市场份额进一步提高............283.2格拉默：历史悠久的汽车内饰件企业，全球商用车座椅龙头............................................293.3并购格拉默，多维度措施推进整合.......................................................................................333.3.1格拉默自身推进多项调整，提升公司效益...................................................................333.3.2继峰深入整合格拉默，赋能降本增效...........................................................................343.3.3继峰赋能格拉默，商用车座椅业务稳步推进................................................................353.3.4推进产业布局整合，促进工厂资源的有效配置。........................................................353.4乘用车座椅业务打开增长空间，突破性新产品有望成为新增长点...................................363.4.1格拉默和继峰本部优势互补，实现乘用车座椅业务0到1突破................................363.4.2开发突破性新产品，有望成为新增长点........................................................................38四、盈利预测、估值与投资评级.....................................................................................................404.1盈利预测及假设......................................................................................................................404.2估值与投资评级......................................................................................................................40五、风险因素.....................................................................................................................................41 表目录 表1：公司产品矩阵...............................................................................................................8表2：乘用车座椅核心组件及其功能....................................................................................14表3：主要皮类包覆面料材料的分类和性能对比..................................................................16表4：面套主要原材料价格..................................................................................................17表5：主流轻量化工程材料性能和运用场景.........................................................................19表6：智能化座椅的主要功能和实现方案.............................................................................21表7：国内外座椅总成商的智能座椅布局.............................................................................22表8：部分新能源车企部分车型座椅的亮点.........................................................................23表9：部分座椅个性化选配方案及价格................................................................................24表10：各国座椅认证标准....................................................................................................25表11：国内整车厂与座椅厂匹配情况..................................................................................27表12：继峰获得的乘用车座椅项目定点...............................................................................38表13：公司定增募资项目..................................................................................................