敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 债券月报 2021年06月15日 房地产 境内一二级市场低迷，境外6月初多发高息券 中资地产债市5月跟踪 分析师 孙杨 执业证号：BOI804 852-25105555 yang.sun@cricsec.com 联系人 陈雨桦 852-25105555 chenyuhua@cric.com 相关报告 1、《克而瑞内房股领先指数5月监测：地产板块热度回落,指数表现月末回升》2020-06-02 2、《资产配置跟踪5月：高收益债可作波段交易，短期商品价格投机性强》2020-05-20 3、《中资地产债市5月跟踪:利差区间震荡，美元融资不及预期、评级多调整》2020-05-20 核心观点  克而瑞中国地产债券领先指数近期中期震荡。克而瑞中国地产债券领先指数于6月10日达123.0，中期震荡；6月初，指数的买价到期收益率为7.05%，加权票息6.84%，麦考瑞久期3.05年，OAS利差647.0BP；5月末，指数调仓后，共涉及39家发行人（母公司），193只成分债券，发行金额达1000.8亿美元，市值达1019.7亿美元。  境内外利率与期限利差趋稳，中美利差中位震荡。（1）5月末，1Y、5Y和10Y国开债到期收益率分别较4月末变动6.2BP、-5.7BP和-5.9BP至2.55%、3.23%和3.48%；在基本面数据向好、融资端收紧的情况下，预计月度时间上长端利率在3.3%的中枢震荡。（2）同预期，5月末，10Y- 1Y国开债利差较4月末下行12.1BP至93.5BP。（3）5月末，美债期限利差在158BP；同上月、短期预计难破1.9%的压力位。  境内一二级市场量能萎缩，美元融资明显滞后。（1）5月中资房企净融资额为-221.4亿人民币；新发人民币债主体AA+级以上占比88.5%。（2）5月，彭博房地产行业下，中资房企美元债发行金额47.4亿美元，低基数下，同比246.6%、环比82.0%；截至6月10日，当月美元地产债发行24.6亿美元，前几月积压的融资需求先于6月初释放。（3）5月中资房企人民币债融资主要在3%-4%，美元债票息分散。（4）5月中资房企非供应链ABS发行43.1亿，人民币永续债10.0亿。（5）6月需偿债712.9亿人民币；房企融资需求出现季度区间的后置，当下打新策略与二级市场高收益策略各立山头，对金融监管的方向判断、公司财务而非运营质量的研判，以及对公司到期或面临回售、赎回的个券的关注更为重要。（6）彭博口径下，5月中资房企美元债净融资105.0亿人民币，人民币债净融资额-718.9亿人民币。  5月境内交易冷清，境外总体估值中期高位下行。（1）5月中资房企人民币债现券交易金额897.8亿人民币，环比下降11.7%，交易趋冷。（2）5月61.7%的中资房企美元债估值下行；禹洲、金轮天地控股个券收益率下行明显；泰禾集团、鑫苑置业、新力控股、中国恒大、花样年控股相关个券上行幅度居前。  5月境内5个券违约，6月初及5月境外16家评级调整。（1）5月，违约个券数量上行式申万房地产一级行业债券余额违约率升至2.4%；境内无新违约主体，泰禾集团、华夏幸福、协信个券违约；境外，泛海控股个券违约。（2）金辉资本被调增评级，蓝光发展子公司被调降评级，中国奥园、天誉置业被新增负面展望、中梁控股与正荣地产被新增正面展望。  风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险（详见报告末页风险提示） 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 2 / 20 内容目录 数据说明 .......................................................................................................... 4 克而瑞中国地产债券领先指数中期震荡 ............................................................ 5 境内外利率与期限利差趋稳，中美利差中位震荡 .............................................. 7 境内一二级市场量能萎缩，美元融资明显滞后 .................................................. 8 Wind口径5月中资房企人民币净融资额-221.4亿 ....................................... 8 5月房企美元融资低基数下同比高位、6月初量较高，人民币债量压缩 ........ 8 中资房企6月偿债712.9亿，后续高峰在Q3，关注个券优于关注行业 ........ 9 5月中资房企发行人民币永续债10.0亿 ..................................................... 10 5月中资房企发行非供应链ABS 43.1亿 .................................................... 11 新发人民币债主体AA+级以上占比88.5% ................................................. 11 前十发债集中度下降明显，低排名房企的美元与人民币加权票息均上升 .... 12 彭博口径净融资额，双币种净融回落 ......................................................... 12 当月新发中资地产美元债明细 .................................................................... 14 5月境内交易冷清，境外总体估值中期高位下行期 ......................................... 15 5月中资房企人民币债环比下降11.7% ...................................................... 15 5月逾六成美元地产债估值下行 ................................................................. 15 5月境内5个券违约，6月初及5月境外16家评级调整 ................................ 17 5月申万房地产行业违约率2.4%，无新违约主体 ...................................... 17 6月初及5月，16家主体被境外机构调整评级（展望） ............................ 18 风险提示 ........................................................................................................ 19 图表目录 图1：克而瑞中国地产债券领先指数中期震荡 .................................................. 5 图2：国开债收益率同预期区间震荡，短端近期回升 ........................................ 7 图3：期限利差同预期区间震荡 ........................................................................ 7 图4：长端月内震荡，期限利差5月中在160BP左右 ...................................... 7 图5：中美利差持续下行后震荡 ........................................................................ 7 图6：5月中资房企净融资额-221.4亿人民币 ................................................... 8 图7：5月公司债净融-113.8亿，地产占比128.4% .......................................... 8 图8：彭博口径下，美元债、人民币债环比分别为82.0%和-64.9% .................. 8 图9：彭博口径下5月人民币发行累计同比23.9%，美元累计同比-16.0% ....... 9 图10：2021年6月需偿债712.9亿人民币 ...................................................... 9 图11：5月票息分布 ...................................................................................... 10 图12：4月票息分布 ...................................................................................... 10 图13：5月中资房企发行人民币永续债10.0亿 .............................................. 10 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 3 / 20 图14：5月中资房企非供应链ABS发行43.1亿 ............................................ 11 图15：5月新发地产人民币债主体评级AA+以上占88.5% ............................. 11 图16：5月，惠誉口径的无评级美元债金额占比49.6% ................................. 12 图17：近24个月的彭博房地产行业净融资 ................................................... 13 图18：地产行业债券余额违约率2.4% ........................................................... 17 表1：克而瑞中国地产债券领先指数编制方案 .................................................. 5 表2：克而瑞中国地产债券领先指数5月末相对走势 ........................................ 5 表3：克而瑞中国地产债券领先指数成分 ......................................................... 6 表4：2020年及2021年5月发债集中度 ....................................................... 12 表5：2020年及2021年5月加权票息 ......................................................