中资地产债市3月跟踪：境内利率稳定，美元融资高于预期，融资成本急升

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 债券月报 2021年03月10日 房地产 境内利率稳定，美元融资高于预期，融资成本急升 中资地产债市3月跟踪 分析师 孙杨 执业证号：BOI804 852-25105555 yang.sun@cricsec.com 联系人 陈雨桦 852-25105555 chenyuhua@cric.com 相关报告 1、《BB档美元债凸显优势，通胀与油价在关键点位：资产配置跟踪3月》2020-03-04 2、《年初货币政策略收紧，土地供给新政致地产板块热度回升：克而瑞内房股领先指数2月监测》2020-03-04 3、《“B”评级房企系列之美元债一级投资机会：投资机会梳理》2020-03-01 核心观点  克而瑞中国地产债券领先指数近期短期回温。截至2021年2月末，克而瑞中国地产债券领先指数达124.1，短期震荡；指数的买价YTM6.93%，加权票息6.83%，麦考瑞久期3.15年，OAS利差641.3BP。，当前共涉及41家发行人（母公司），203只成分债券，发行金额达1007.7亿美元，市值达1024.2亿美元。  货币政策中性，境内利差震荡，境外长端利率持续走高。（1）2月末国开债收益率分化，1Y、5Y和10Y国开债YTM分别较1月末变动-11.3BP、6.2BP和16.5BP。（2）2月国开债期限利差中位震荡，2月末，10Y-1Y利差上行27.7BP至101.6BP；预计总体期限利差稳定在90BP-110BP的中枢，Carry Trading策略收益率稳定。（3）2月地产债信用利差高位震荡，2月末达241.0BP，目前信用利差未突破峰值，我们对信用利差在年中前的回落持乐观态度。  境内房企净融趋稳，美元融资高于预期，融资成本急升。（1）2月，中资房企净融资额为-33.0亿人民币；新发人民币债主体AA+级以上占比82.3%，AA级融资占比维持在较高水平。（2）2月，彭博房地产行业下，中资房企美元债发行金额34.9亿美元，同比-21.8%，环比-71.9%；发行金额较我们上月预期的24.5亿美元更高；预计中资房企美元债净融资在181.9亿元，其中Q1末、年中、Q4将出现良好投资时点。（3）2月中资房企人民币债少高息融资；2月，美元债多在4%-5%、6%-7%。（4）2月中资房企非供应链ABS发行13.8亿CNY，美元币永续债5亿USD。（5）3月偿债1660.6亿，偿债高峰在3、4月及Q3。（6）彭博口径下，2月中资房企美元债净融资-112.2亿人民币，人民币债净融资额3.6亿人民币。  2月境内交投火热，境外总体估值持续上行。（1）2月中资房企人民币债现券交易金额2062.3亿人民币，环比上升89.4%，迅速回温。（2）2月44.0%的中资房企美元债估值下行；恒大个券收益率处于震荡中；华夏幸福、亿达中国、红星地产、蓝光发展相关个券上行幅度居前，适合风险偏好较高、擅长困境反转策略的投资人。  2月天房、华夏幸福违约，境外4家评级调整。（1）2月，申万房地产一级行业债券余额违约率1.3%，较上月上升0.1%。（2）正商实业、龙光集团评级上调，华夏幸福评级下调，中骏集团控股新增评级。  风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险（详见报告末页风险提示） 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 2 / 22 内容目录 数据说明 .......................................................................................................... 4 克而瑞中国地产债券领先指数短期震荡 ............................................................ 5 货币政策中性，境内利差震荡，境外长端利率持续走高 .................................... 7 境内房企净融趋稳，美元融资高于预期，融资成本急升 .................................... 9 Wind口径2月中资房企人民币净融资额-33.0亿 ......................................... 9 中资房企2月美元债发行金额高于预期，当月高息融资较少 ...................... 10 2月中资房企发行美元永续债5亿美元 ...................................................... 12 2月中资房企发行非供应链ABS 13.8亿 .................................................... 12 新发人民币债主体AA+级以上占比82.3% ................................................. 13 前三十发债集中度下降、前五十提升，美元加权票息下降、人民币上升 .... 14 中资房企2021年3月偿债1660.6亿，偿债高峰在3、4月及Q3 ............. 15 彭博口径净融资额，行业美元债净融回落 .................................................. 16 当月新发中资地产美元债明细 .................................................................... 16 2月境内交投火热，境外总体估值持续上行 .................................................... 17 2月中资房企人民币债环比上升89.4% ...................................................... 17 2月逾四成美元地产债估值下行 ................................................................. 17 2月天房、华夏幸福违约，境外4家评级调整 ................................................ 19 2月申万房地产行业违约率1.3%，天房集团违约 ...................................... 19 2月4家主体被境外机构调整评级（展望） ............................................... 20 风险提示 ........................................................................................................ 21 图表目录 图1：克而瑞中国地产债券领先指数短期震荡 .................................................. 5 图2：2月国开债收益率出现分化 ..................................................................... 7 图3：2月国开债期限利差中位震荡，收101.6BP ............................................ 7 图4：2月末地产债信用利差为241.6BP .......................................................... 7 图5：期限利差2月末扩大至136BP ............................................................... 8 图6：30Y美债隐含CPI在2.11% ................................................................... 8 图7：2月中资房企净融资额-33.0亿人民币 ..................................................... 9 图8：2月地产公司债净融资额占比-6.9% ........................................................ 9 图9：2月，PPN的净融资额为正 .................................................................... 9 图10：彭博口径下，美元债、人民币债环比分别为71.9%和-60.9% .............. 10 图11：2021年美元债净融资在181.9亿元，Q1末、年中、Q4将出现良好投资时点 ............................................................................................................ 10 图12：彭博口径下2月人民币发行同比高位，美元同比低位 ......................... 11 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 3 / 22 图13：2月票息分布 ...................................................................................... 11 图14：1月票息分布 ...................................................................................... 11 图15：产业债券收益率同步上行 .................................................................... 12 图16：长期债券收益率先于短期债券上行...................................................... 12 图17：2月中资房企发行美元永续债5亿美元 ............................................... 12 图18：2月中资房企非供应链ABS发行13.8亿 ............................................ 13 图19：2月新发地产人民币债主体评级AA+以上占82.3% ............................. 13 图20：2月银行间市场债券发行金额为169.4亿元 ........................................ 14 图21：2月，无评级美元债发行金额占比40.8% ........................................... 14 图22：2021年3月需偿债1660.6亿 ...............................