中资地产债市5月回顾：全球风险偏好恢复，境内交投降温、美元融资回温

敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 债券月报 2020年06月19日 房地产 全球风险偏好恢复，境内交投降温、美元融资回温 中资地产债市5月回顾 分析师 孙杨 执业证号：BOI804 852-25105555 yang.sun@cricsec.com 联系人 陈雨桦 852-25105555 chenyuhua@cric.com 相关报告 1、《购房需求逐步复苏，指数表现平稳》2020-05-09 2、《预计4月全国成交面积累计同比增速降幅回升至19%左右，5月初成交一般》2020-05-11 3、《人民币新发可交债，美元债二级回稳、一级承压》2020-04-16 核心观点  全球风险偏好恢复，境内固收由交易转向配置。全球金融市场在经济基本面逐步恢复的情形下热度回升。中资美元债市场，高收益债与房地产收益率同时回落，部分房企个券I利差持续修复至疫情前水平。央行非放水式调控促使市场交易冷却、资金面短期收紧，天量利率、政府债供给下民企净融资仍偏紧。  克而瑞中国地产债券领先指数持续反弹。截至2020年5月31日，克而瑞中国地产债券领先指数触底后持续反弹至112.3，较1个月前上升2.31%。  5月基础利率急升，期限利差回至平台，信用利差下行。（1）5月末国开债短期和长期到期收益率急速回升，1Y、5Y和10Y国开债到期收益率分别较4月末分别上行59.5BP、46.3BP和17.4BP至1.7850%、2.6150%和2.9917%。（2）5月国开债期限利差回落至中期平台。10年期国开债到期收益率与1年国开债到期收益率利差较4月末回落42.2BP至120.7BP。（3）5月地产债信用利差高位持续下行。AA级地产债与AAA级地产债信用利差较4月末下行36.4BP，达217.7BP。  中资房企人民币债净融资额持平，美元融资回升。（1）Wind口径5月中资房企人民币净融资额287.5亿，与4月持平；地产公司债净融资额占比所有公司债的22.4%，融资火热。（2）5月中资房企美元债发行金额11.9亿美元，同比-54.0%；人民币债发行金额684.9亿人民币，同比6.1%、环比-51.1%。（3）5月中资房企发行的人民币债3年及5年期融资利率多在2%-4%与5%-8%区间，美元票息分化。（4）5月人民币永续债15亿。（5）新发人民币债主体AA+级以上占比89.4%。（6）前5月，发债集中度提升，房企人民币加权票息下降明显。（7）5月中资房企非供应链ABS发行32.8亿。（8）6月中资房企总偿还额为944.6亿人民币，7月升高，后续偿债高峰在明年3、4月。（9）5月彭博口径，中资房企美元债净融资-6.5亿美元，人民币债157.2亿人民币。  5月人民币债交易金额1164.9亿人民币，八成美元债估值下行。（1）5月中资房企人民币债现券交易金额1164.9亿人民币，环比下降28.7%。（2）5月78.9%的中资房企美元债估值下行。  5月中资房企无人民币债违约，9家房企境外调评级。（1）申万房地产行业违约率0.5%。（2）5月无中资房企人民债与中资美元债均无违约。（3）5月，共11家房企被境内、境外评级机构调整评级。  风险提示：政策风险，融资风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险（详见报告末页风险提示） 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 2 / 27 内容目录 数据说明 .......................................................................................................... 5 全球风险偏好恢复，境内固收由交易转向配置 .................................................. 5 突发事件的直接影响得到有效控制，风险资金押注短期基本面恢复 ............. 5 交易冷却促进资产合理配置，短期资金市场紧张、民企融资仍偏紧 ............. 7 克而瑞中国地产债券领先指数持续反弹 .......................................................... 10 5月基础利率急升，期限利差回至平台，信用利差下行 .................................. 11 中资房企人民币债净融资额持平，美元融资回升 ............................................ 13 Wind口径5月中资房企人民币净融资额287.5亿，与4月持平 ................ 13 中资房企5月美元债累计发行金额同比维持低位 ....................................... 14 5月中资房企发行人民币永续债15亿，未发行美元永续债 ........................ 15 新发人民币债主体AA+级以上占比89.4% ................................................. 15 发债集中度提升，人民币债加权票息下降明显 ........................................... 17 5月中资房企发行非供应链ABS 32.8亿 .................................................... 17 中资房企2020年6月偿债944.6亿，后续偿债压力加重 .......................... 17 彭博口径净融资额，人民币债持续为正，美元债连续三月为负 ................... 18 当月新发中资地产美元债及人民币债明细 .................................................. 19 5月人民币债交易金额下滑，八成美元债估值下行 ......................................... 22 5月中资房企人民币债环比下降28.7% ...................................................... 22 5月近八成美元地产债估值下行 ................................................................. 22 5月中资房企无人民币债违约，11家房企境外评级变动 ................................. 24 申万房地产行业违约率0.5%，5月无人民币债违约 ................................... 24 5月中资地产公司3家被境内机构调整评级，9家房企境外评级变动 ......... 24 风险提示 ........................................................................................................ 26 图表目录 图1：美国每日新增确诊和治愈病例................................................................. 5 图2：日本每日新增确诊和治愈病例................................................................. 5 图3：全球市场热度回升，欧美恢复力度较强（4月末至6月初） ................... 6 图4：A股申万一级部分行业周涨跌幅（4月末至6月初） .............................. 6 图5：iBoxx债券指数内含收益率回落 .............................................................. 6 图6：部分房企个券估值获得持续修复 ............................................................. 6 图7：前5月利率债、政府债全场投标倍数 ...................................................... 7 图8：前5月利率债、政府债发行金额（千万元） ........................................... 7 图9：杠杆短暂抬头后回落 ............................................................................... 7 债券月报 | 房地产 敬请阅读末页的重要说明 3 / 27 图10：国债期货活跃合约交投量高位下行........................................................ 7 图11：2018年5月后杠杆与期限利差同向变动 ............................................... 8 图12：2018年5月后杠杆降低使信用利差扩大 ............................................... 8 图13：银行间市场回购量高位回落 .................................................................. 8 图14：银行体系内借款压力上升 ...................................................................... 8 图15：同业价格回落后略有抬升，评级间利差较为稳定 .................................. 8 图16：银行与非银利率出现倒挂 ...................................................................... 8 图17：大税占比维持高位，财政端存在压力 .................................................... 9 图18：2020年前5月国企与非国企净融资占比 ............................................... 9 图19：克而瑞中国地产债券领先指数持续反弹 .............................................. 10 图20：5月国开债到期收益率急速回升 .......................................................... 11 图21：5月国开债10Y-1Y期限利差回落至120.7BP ..................................... 11 图22：5月末地产债信用利差为217.7BP .................................................