敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观月报 2021年06月10日 房地产 高收益策略可行，当前多中空美，提示金属风险 资产配置跟踪6月 分析师 孙杨 执业证号：BOI804 852-25105555 yang.sun@cricsec.com 联系人 陈雨桦 852-25105555 chenyuhua@cric.com 相关报告 1 《地产板块热度回落,指数表现月末回升-克而瑞内房股领先指数5月监测》 2021-06-03 2 《高收益债可作波段交易，短期商品价格投机性强-资产配置跟踪5月》 2021-05-21 3 《利差区间震荡，美元融资不及预期、评级多调整-中资地产债市5月跟踪》 2021-05-21 投资要点  全资产收益风险比：债券与商品的夏普比率回落。历经2个月的大幅波动，美元债券以及商品类整体的夏普比率回落，美股夏普比率回升。高收益券种上，亚洲债的夏普比率略低；相对的，投资级券种上，亚洲券的夏普比率更高。  中资美元债：波动交易可行，吸取高收益历史经验。对于不同种类的个券，采用不同的交易方式。持续高折价的个券往往意味着它有较广的交易盘，可以根据过往市场经验，在负面事件未演变成重大信用事件前，进行波段交易，如恒大个券；同理，对低折价个券也可以进行类似操作，如建业个券，但需要考虑交易中的流动性问题。投资人也可选择对企业即将赎回的债券套利交易。其中，B档收益率如上月预期，略有下降，选取流动性大的个券交易可获得行业收益率中期下行带来的利得。  境内外环境：境内融资增速下降，境外流动性饱和。境内，贷款增速零下，社融增速持续走低，企业存贷结构方向延续，企业营收增速是否能与融资匹配仍有待观察，权益端适当配置融资性较强的板块，如环保等。境外，短端流动性过度充裕，长端隐含经济预期与基本面吻合；5月中下旬，美隔夜逆回购交易量飙升至4000亿美元以上，机构预期美国利率走廊的下限（超额准备金利率）以及隔夜逆回购或将上调；中美利差中期内仍有下行空间，当下固收交易端“多人民币端+空美元端”将作为合理选择。  美股：板块偏好延续上月，整体年内涨幅为正。截至2021年6月初，美股涨幅最高的行业为能源、金融、机械、原材料、交运行业，整体涨幅为正。资金对基本面反转的交易风格仍延续。  原油：远近端价格继续上行，产能抬升，空头头寸历史高位，提示风险。当前，美国库存维持中位，产能利用率处于回升期，库存回摆的可能性存在。开年以来原油投机多头持仓头寸持续下行、空头头寸达历史高位，报告提示原油短期价格风险。  黄金：通胀与美元共推金价回升，金铜比隐含通胀达峰值。5月，高流动性的短端美元、高CPI/PCE数据与短期弱势美元推高金价至年初水平。交易端，黄金投机空头头寸减少，工业金属价格或进入宽幅震荡期。  风险提示：政策风险，信用风险，销售业绩未完成风险，数据风险（详见报告末页风险提示） 宏观月报 敬请阅读末页的重要说明 2 / 14 内容目录 全资产收益风险比：债券与商品的夏普比率回落 .............................................. 4 中资美元债：波动交易可行，吸取高收益历史经验 ........................................... 4 高收益债：博弈成本下行、行业回稳、事件套利，关注流动性 ..................... 4 二级市场期限结构：总体可根据期限利差选择，高收益根据收益率博弈 ...... 5 收益率与利差：波段交易可获收益，关注企业违约预期 ............................... 6 境内外环境：境内融资增速下降，境外流动性饱和 ........................................... 8 境内环境：贷款增速零下，社融增速持续走低，企业存贷结构方向延续 ...... 8 境外环境：短端流动性溢出，长端隐含经济预期与基本面吻合 ..................... 8 美股：板块偏好延续上月，整体年内涨幅为正 ................................................ 10 波动预期：VIX指数中期低位，当前为中位contango结构 ........................ 10 商品：原油投机性强，黄金受美元助推，提示铜价风险 .................................. 11 原油：远近端价格继续上行，产能抬升，空头头寸历史高位，提示风险 .... 11 黄金：通胀与美元共推金价回升，金铜比隐含通胀达峰值，工业金属价格或宽幅震荡 .................................................................................................... 12 风险提示 ........................................................................................................ 13 免责声明 ........................................................................................................ 14 图表目录 图1：华融个券价格闪崩，恒大个券持续高折价 ............................................... 5 图2：建业个券持续低折价，红星地产个券价格回升 ........................................ 5 图3：收益率曲线中间高是因为债券临近赎回时间 ........................................... 5 图4：B档根据对公司的判断 ........................................................................... 5 图5：碧桂园高YTM个券在赎回时间点前两个月的成交情况 ........................... 6 图6：投资级收益率（左轴）稳定 .................................................................... 6 图7：债券违约预期使C类收益率高启 ............................................................ 6 图8：违约预期使C档利差持续上行 ................................................................ 7 图9：评级间利差区间均区间内震荡................................................................. 7 图10：中长期贷款同比零下，M2-M1维稳 ...................................................... 8 图11：企业存贷结构延续以往趋势 .................................................................. 8 图12：低分位SOFR于5月下旬达零下 .......................................................... 8 图13：5月中下旬央行逆回购交易量飙升 ........................................................ 8 图14：美元流动性利差持续低位 ...................................................................... 9 图15：短端利率维持0.05%中枢，长端利率高位整理 ...................................... 9 图16：长端收益率盘整，隐含CPI高位维稳 ................................................... 9 图17：中美10Y利差3月后区间震荡（140BP-165BP） ................................ 9 图18：美股涨幅最高的行业为能源、金融、机械，延续上月趋势变动 ........... 10 图19：VIX指数在历史均值震荡 .................................................................... 10 宏观月报 敬请阅读末页的重要说明 3 / 14 图20：VIX期限结构中位contango ............................................................... 10 图21：2018年末至今的WTI原油期货期限结构 ............................................ 11 图22：整体库存中低位盘旋 ........................................................................... 11 图23：西海岸产能利用率明显提升，库欣库存稳定 ....................................... 11 图24： 钻机数平稳上涨，增速见缓 .............................................................. 11 图25：CPI上升助推金价短期反转 ................................................................ 12 图26：短期弱势美元指数抬升金价 ................................................................ 12 图27：黄金投机空头头寸明显下滑 ................................................................ 12 图28：金铜比隐含通胀达峰值，提示工业金属价格风险 ................................ 12 表1：各品类资产的夏普比率与索提诺比率 ...................................................... 4 表2：中资地产美元债相较中资美元债总体的各评级利差 ................................. 6 表3：中资地产美元债相较美元债总体的各评级利差 ........................................ 7 宏观月报 敬请阅读末页的重要说明 4 / 14 全资产收益风险比：债券与商品的夏