跟踪报告：战略愿景走向明朗，发展路径清晰

公司点评 | 福昕软件 1 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 战略愿景走向明朗，发展路径清晰 福昕软件（688095.SH）跟踪报告 公司点评 | 福昕软件 公司评级 买入 股票代码 688095 前次评级 买入 评级变动 维持 当前价格 268.62 近一年股价走势 分析师 邢开允 S0800519070001 xingkaiyun@research.xbmail.com.cn 胡朗 S0800519110003 18818277951 hulang@research.xbmail.com.cn 相关研究 福昕软件：业绩环比回升明显，订阅业务与国内市场进展亮眼—福昕软件（688095.SH）年报、一季报点评 2021-05-10 福昕软件：立足全球的国产PDF龙头厂商，分享行业高增长红利—福昕软件（688095.SH）首次覆盖报告 2020-12-22 -35%-23%-11%1%13%25%37%2020-062020-102021-02福昕软件计算机应用沪深300Tabl e_Title ● 核心结论 Tab le_Su mm ar y 如何看待公司业绩回升节奏？公司2021年第一季度营业收入与上年同期相比增长11.05%，同比增速相比2020年四季度有明显回升；展望2021年公司增长恢复趋势有望延续。一方面，全球市场线下商机恢复，进入Q2，商务活动预计将复苏，公司加大线下活动，恢复趋势逐季度有望加深。另一方面，线上销售保持活跃，成为公司销售重要支柱之一。此外，代理渠道建设、产品国产化、行业化、云化也将助推公司发展加速。 中长期行业空间与公司份额几何？PDF文档技术的应用场景扩大、PDF文档软件的功能持续完善，带来行业边界不断外扩，根据Adobe的估算，2021年其PDF为核心的文档云业务潜在空间约为75亿美元，到2023年将达到210亿美元，Adobe对潜在市场的渗透尚不足30%，为行业参与者提供广阔发展空间。公司目前市场份额约4.80%，未来公司在享受行业高成长红利的同时，有望继续扩大市场占有率，主要是1）国内市场快速崛起，福昕在国内市场占据优势地位；2）全球渠道建设，产品服务、性价比优势；3）公司战略也确定了快速扩大市场份额的目标，加大投入，赶超竞争对手业绩增幅，实现份额翻倍。 如何看待公司市场空间?面向市场份额提升的战略目标，公司正在加大品牌运作、研发投入、销售投入，多维度提升路径开始清晰。假设公司中期内市场份额翻倍，参考Adobe静态估值水平，对应218.07~290.76亿市值。 投资建议：我们预测公司2021-2023年净利润为1.48、2.00、2.65亿元，EPS为3.08、4.16和5.51元，PE为 87.26、64.53、48.78x，看好公司加速发展、业务空间扩大，维持公司“买入“评级。 风险提示：PDF 文档应用发展不及预期的风险；竞争环境恶化的风险；海外经营风险。 Tabl e_Title ● 核心数据 Tabl e_Exc el1 2019 2020 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 369 469 637 841 1,093 增长率 31.4% 27.0% 35.9% 32.0% 30.0% 归母净利润 (百万元) 74 115 148 200 265 增长率 92.6% 55.5% 28.5% 35.2% 32.3% 每股收益（EPS） 1.54 2.39 3.08 4.16 5.51 市盈率（P/E） 174.4 112.2 87.26 64.53 48.78 市净率（P/B） 29.6 4.3 4.1 3.9 3.6 数据来源：公司财务报表，西部证券研发中心 证券研究报告 2021年06月03日 公司点评 | 福昕软件 2 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年06月03日 索引 内容目录 一、如何看待公司业绩回升节奏？ .......................................................................................... 3 二、中长期行业空间与公司份额几何？ ................................................................................... 4 三、如何看待公司市场空间? ................................................................................................... 6 四、风险提示 ........................................................................................................................... 7 图表目录 图1：2021年Q1公司营收增速环比恢复 ............................................................................... 3 图2：2021年Q1公司归母净利润环比恢复 ........................................................................... 3 图3：公司在线、代理销售比重稳步提高 ................................................................................ 3 图4：Adobe Document Cloud 潜在市场空间在2023年将超过200亿美元 .......................... 5 图5：Adobe公司历史估值走势 .............................................................................................. 7 图6：福昕软件历史估值走势 .................................................................................................. 7 表1：公司编辑器产品一次性授权历史标价变化情况 .............................................................. 5 表2：公司编辑器产品订阅服务模式的历史标价变化情况 ....................................................... 6 表3：公司业务发展空间测算 .................................................................................................. 7 mNwOxOnOpQmPmQzRsNnQrR7N8Q7NoMqQmOmNeRmMoQeRmMtP9PqQyRNZoOqNvPtPnN 公司点评 | 福昕软件 3 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年06月03日 一、如何看待公司业绩回升节奏？ 公司2021年第一季度营业收入与上年同期相比增长11.05%，同比增速相比2020年四季度有明显回升；归母净利润同比增长变动-1.49%，环比增长35.91%，展望2021年公司业绩增长恢复趋势有望延续。 图1：2021年Q1公司营收增速环比恢复 图2：2021年Q1公司归母净利润环比恢复 资料来源：Wind，西部证券研发中心 资料来源：Wind，西部证券研发中心 全球市场的商机恢复活跃。 2020年下半年以来，受制于海外疫情限制，线下差旅、拜访受制明显。但近期市场已经开始呈现恢复迹象。根据公司最新公开调研信息显示，公司销售人员、商机获取团队在进行线下客户联系、商机拓展和客户活动时对良好的商务活动恢复状况有明显感受，过去12月中公司每个月商机环比增长4-6%，年增长超过100%。进入Q2及往后，商务活动预计将快速复苏，公司也将加大线下活动，整体恢复逐季度有望加深。 线上销售助力。 此外，线上销售保持活跃，成为公司销售重要支柱之一。2020年公司通过官网在线商店销售取得的收入大幅增加，达到9700.61万元，较上一年度增长了 36.69%，明显高于整体营收27.01%的增速，占比稳步提升至20%。 图3：公司在线、代理销售比重稳步提高 资料来源：Wind，西部证券研发中心 0%10%20%30%40%50%60%020004000600080001000012000140002018年Q12019年Q12020年Q12021年Q1营收(万元）yoy（右）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%050010001500200025003000350040002018年Q12019年Q12020年Q12021年Q1归母净利润（万元）yoy（右）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2018年2019年2020年其他代理销售非在线销售在线销售 公司点评 | 福昕软件 4 | 请务必仔细阅读报告尾部的重要声明 西部证券 2021年06月03日 二、中长期行业空间与公司份额几何？ PDF技术渗透的动力： PDF文档技术的应用场景扩大。一方面，无纸化办公进程推进，为PDF文档持续创造空间。另外，随着移动互联网发展、云计算应用兴起，人们的工作方式发生了显著变化，工作流日益碎片化和随时随地，对文档协作要求提升，用户在越来越多不同的设备和网络环境中进行文档的流转使用，使得办事文档的高度安全特性越发重要，而PDF文件具有存储、交互、安全、保真阅读等方面的优势，应用的优势明显。 同时，通过引入云计算技术，PDF文档的创建、审阅、发布、流转、存档等环节进行闭环管理，将文档、人与应用相互联结，使文档具有文档保护、动态授权、在线协作、状态追踪等功能，实现文档的远程审阅协作，并可通过云服务为海量文档建立档案，对文档查看状态进行追踪，实现文档保护和共享需求的有效融合。 PDF文档软件的功能持续完善。PDF文档软件的创建、编辑、签名、分享等功能不断完善，不再局限于阅读，同时PDF文档与流式文档间转换技术日益成熟，PDF文档在日常办公中的使用限制不断降低。 因此，PDF文档的行业边界不断在拓宽，潜在市场空间有望持续扩大。从应用功能角度看：以电子签名应用为例，通过与CRM、ERP、HCM等企业信息应用深度结合，大幅提高办公商业效率、降低成本。从重点行业角度看：以工业工程领域为例，随着PDF技术的发展，除了对图纸等文件的高保真存储、阅读功能之外，在专业的PDF编辑器中能够实现与设计模型进行全方位的互动，包括导入、导出、更改、测量模型对象等，极大丰富了PDF产品的应用性。 行业潜在空间： 根据Adobe的估算，2021年其PDF为核心的文档云业务潜在空间约为75亿美元，到2023年将达到210亿美元，其中围绕Adobe Acrobat应用潜在市场约110亿美元，包含电子签章、文档智能服务的文档服务平台潜在市场约100亿美元。 2020年Adobe Document Cloud业务收入为15亿美元左右，对潜在市场的渗透率不到30%（以Adobe对2020年潜在市场53亿的估计进行计算），行业本身正在快速扩大，为市场参与者提供了充足的发展