利率周报：债市又到了考验人性的时刻

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 证 券 研 究报告 【债券周报】 债市又到了考验人性的时刻 ——利率周报20210523  债市策略：看似胜率较高，但赔率不高的交易，最考验人性。故在短期市场做多情绪仍在，风险因素偏少的情况下，交易盘或仍可适当参与，但应注意盈利目标的调整，配置盘更应关注流动性较好的品种，提防过度参与的风险。  第一，就同业链条的数据变化而言，4月份中小行非银存款仍增，NCD资金延续倒灌，扩张态势仍维持，但货基份额高频指标4月中旬后触顶，近期扩张边际或有所减弱，后期仍关注监管动态的影响。  第二，5月地方债发行规模可能不及计划的一半，供需力量对比中配置力量依旧偏强，但地方债发行倍数移动中枢于4月中旬触顶，力量对比正在逐步向另一方倾斜。  第三，对超储的消耗或将超储率拉低至1%附近，往年5月末以及6月末的半年时点是资金波动较大窗口，或仍需关注。  第四，行政性调控政策频出，应对大宗商品的涨价，效果立竿见影，但中长期供给端隐忧仍在。近期国内央行对于人民币汇率的讨论增多，关注汇率升值应对输入性通胀的可能性。  第五，票据量价所体现的短期融资需求不强，但其中的季节性因素和房地产调控的影响难以分离，由于前期融资表现较好的是中长期融资，短期需求偏弱并不能与中长期融资对应，票据利率下行对整体金融数据的指向性不一定很强。  周度政策跟踪：政策层部署大宗品稳价工作，货币政策和汇率应保持平稳。就宏观政策定调而言，政策层部署大宗品保供稳价工作，防范输入性通胀等外部风险冲击；就财政政策而言，实施常态化直达机制，部分省份存量高息债务力争两年内清零；就货币政策而言，政策层关注通胀背景下货币政策对经济支持及汇率预期引导；就金融监管而言，坚决防控金融风险，打击人为拉长融资链条行为；就房地产政策而言，房地产融资趋紧，多地调控政策进一步加码。  周度海外疫情和疫苗跟踪：疫苗方面，中国单日接种疫苗数量可达2000万以上，预计明年可实现群体免疫，美国或将按时完成拜登7月4日疫苗接种目标，欧洲主要发达国家疫苗接种速度加快，未来疫苗供给有所保障。疫情方面，全球疫情传播速度放缓，美国和欧洲疫情继续回落，日本和印度疫情小幅下降，美洲和非洲疫情有所反弹。封锁政策方面，欧洲各国逐步放松封锁政策，日本和印度继续加强防疫措施。经济政策方面，日本和意大利继续扩大财政援助，冰岛央行加息25个基点。  风险提示：地方债发行放量，资金面持续收敛 证券分析师：周冠南 电话：010-66500886 邮箱：zhouguannan@hcyjs.com 执业编号：S0360517090002 证券分析师：梁伟超 电话：010-66500862 邮箱：liangweichao@hcyjs.com 执业编号：S0360519070002 相关研究报告 《【华创固收】节后钢价大幅上行，进口指标转为回落——每周高频跟踪20210515》 2021-05-15 《【华创固收】个券轮动接力，转债热度提升——可转债周报20210516》 2021-05-16 《【华创固收】现金管理类理财新规呼之欲出，关注要点几何？——利率周报20210516》 2021-05-16 《【华创固收】城投债“小而美”的择券思路——信用周报20210516》 2021-05-16 《【华创固收】政策层再提大宗涨价，工业品价格明显回调——每周高频跟踪20210522》 2021-05-22 华创证券研究所 债券研究 债券周报 2021年05月23日 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、债市又到了考验人性的时刻 ............................................................................................. 5 （一）债市“钱”还多吗？ .................................................................................................. 5 1、同业链条：4月中小行非银存款仍增，NCD资金延续倒灌，货基增长或触顶 5 2、配置力量：地方债发行倍数移动中枢于4月中旬触顶，配置偏强边际弱化 .... 6 3、资金面：超储持续消耗中，关注5月末和6月末的波动窗口 ........................... 7 （二）通胀的政策应对：关注央行对汇率升值的讨论 ................................................. 7 （三）融资需求变化：票据发生量符合季节性，利率持续下行 ............................... 10 （四）债市策略：胜率“高”，赔率“不高”，债市又到了考验人性的时刻 ................ 11 二、周度政策跟踪：政策层部署大宗品稳价工作，货币政策和汇率应保持平稳 ........... 12 三、国内外疫情跟踪：全球疫情传播速度放缓，疫苗接种持续推进，日本和意大利继续扩大财政援助 ........................................................................................................... 15 （一）美国或能够完成7月4日疫苗接种目标，欧洲疫苗接种加速推进................ 15 （二）美国和欧洲疫情继续回落，日本和印度疫情传播速度有所放缓.................... 16 （三）全球各国家和地区防疫政策分化，日本和意大利继续扩大财政援助 ............ 17 1、欧洲各国逐步放松封锁政策，日本和印度继续加强防疫措施 ......................... 17 2、日本和意大利继续扩大财政援助，冰岛央行加息25个基点............................ 17 四、利率债周度复盘：税期资金面宽松，大宗商品走跌，收益率下行突破3.1% ......... 18 （一）资金面：MLF和逆回购操作等额对冲到期，税期资金面宽松 ...................... 20 （二）一级发行：国债和地方债净融资维持高位，政金债净融资大幅下行，同业存单金融资仍处低位 ............................................................................................... 21 （三）基准变动：国债和国开期限利差小幅收窄 ....................................................... 21 债券周报 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 中小行非银存款增速继续回升，大行回落 ............................................................. 5 图表 2 中小行非银存款单月新增规模高于季节性 ............................................................. 5 图表 3 4月非法人户继续增持NCD ..................................................................................... 6 图表 4 广义基金资金继续流向股份行和城商行 ................................................................. 6 图表 5 普益口径现金管理类产品Q1规模明显回落 .......................................................... 6 图表 6 前五大货币ETF份额增长在四月中旬触顶 ............................................................ 6 图表 7 地方债发行全场倍数移动平均中枢于4月中旬触顶，其后维持震荡.................. 7 图表 8 5月末超储率或回落至1%附近 ................................................................................ 7 图表 9 往年5月底和6月底，是资金波动较大的时点 ..................................................... 7 图表 10 行政性调控措施密集出台，保供稳价的同时，碳中和仍是推进目标 ................ 8 图表 11 国内具有定价权的钢铁和煤炭价格回落 ............................................................... 9 图表 12 国际定价的原油和伦铜价格在高位震荡 ............................................................... 9 图表 13 货币政策对输入性通胀的着力点不多，近期关注对于汇率的讨论增加 ............ 9 图表 14 承兑发生规模与往年同期相差不大 ..................................................................... 10 图表 15 贴现发生规模与往年同期相差不大 ..................................................................... 10 图表 16 票据利率直贴和转贴均回落至相对低位 ............................................................. 10 图表 17 票据直贴与资金利差转负 ..................................................................................... 10 图表 18 上周，国债收益率曲线有“平坦化”的迹象 .......................................................... 11 图表 19 中短票收益率曲线下移，偏低等级集中在短端 ................................................. 12 图表 20 城投品种下行期限偏长 ......................................................................................... 12 图表 21 政策层部署大宗品稳价工作，货币政策和汇率应保持平稳 ............................. 13 图表 22 截至5月21日，全球各国疫苗接种规模 ........................................................... 15 图表 23 截至5月21日，全球各国每日接种疫苗数量 ....................................