宏观研究报告 1 中国宏观经济分析与展望（2021年1月） ——国际环境篇 新世纪评级研发部 何金中 孙田原 摘要：2020年，受新冠肺炎疫情影响，全球经济遭受了自“大萧条”以来最严重的经济衰退，货物贸易规模萎缩幅度显著扩大。而部分东亚国家与世界其它地区的表现明显不同，展现出了较强的国家治理能力，疫情防控效果较好，经济修复和贸易表现领先全球。2020年，在疫情的冲击下，主要经济体都采取了极度宽松的货币政策和大规模的财政刺激政策以保经济、保民生；在超宽松的货币政策下，全球主要股票指数及大宗商品价格走势与实体经济及企业盈利能力表现产生背离，全球经济金融的脆弱性加剧；各国推出的财政刺激政策明显推升了全球的政府债务水平，部分财政实力较弱的经济体的政府债务风险上升明显。2020第二季度以来，主要经济体经济相继进入缓慢且幅度不同的修复状态。2020年末，15国《区域全面经济伙伴关系协定》的正式签署以及《中欧双边投资协定》谈判的完成，为疫情蔓延和贸易战下的世界经济提供了发展方向和增长潜力。展望2021年，疫情走势仍是影响全球经济的关键变量，随着疫苗的投入使用，全球经济将进一步修复，全球贸易有望同步回升，但在感染比例已经异常高的情况下，全球疫情要取得较好控制的难度较大；同时疫苗产能是否能满足需求、人员接种意愿、疫苗的保护效率等均存在不确定性，全球经济的恢复道路并不平坦，预计2021年全球经济难以恢复到疫情前状态，美欧等主要经济体的超宽松货币政策与积极财政政策仍将持续。此外，未来如何退出当前的极度宽松货币政策，避免资产过度泡沫化对全球经济的影响，这将是未来全球经济金融的一项重大考验。 新世纪评级版权所有 宏观研究报告 2 目录 一、疫情传播和防控主导下全球的经济表现 ....................................................................... 3 （一）全球经济、贸易、金融遭遇严重冲击 ....................................................................... 3 （二）国家治理能力成为疫情防控和经济修复的主导因素 ............................................... 4 二、货币政策宽松加剧了全球经济金融脆弱性 ................................................................... 5 三、财政强力刺激下全球政府债务压力明显上升 ............................................................... 7 四、2020年二季度以来全球经济开始缓慢修复但经济体间步调不一 .............................. 8 （一）发达经济体中美国恢复相对较快 ............................................................................... 8 （二）新兴经济体中中国与越南表现相对较好 ................................................................... 9 五、主要经济体宏观政策仍将维持宽松 ............................................................................. 10 （一）主要央行重新评估与调整货币政策框架 ................................................................. 10 （二）超宽松的货币政策与积极财政政策仍将持续 ......................................................... 11 六、RCEP和中欧双边投资协定为世界经济的发展提供新动能 ...................................... 12 七、总结 ................................................................................................................................. 12 新世纪评级版权所有 宏观研究报告 3 一、疫情传播和防控主导下全球的经济表现 2020年年初，当世界各国仍为美国发起的贸易战而担忧的时候，新冠肺炎疫情全球范围内爆发并蔓延，对全球经济增长造成严重且持续的冲击。截至2020年12月31日，全球已累计确诊8148.46万人，且每日新增确诊人数已长期高于50万人，近期欧洲更是出现了传播能力更强的新毒株，当前全球的疫情防控形势仍 非常严峻。疫情传播与防控基本主导了2020年全球的经济表现，经济活动受阻、市场预期悲观、全球经济衰退、贸易萎缩、金融市场大幅动荡，但在这样一片灰暗的情况下，部分经济体展现出了较强的国家治理能力，疫情防控形势较好，经济、贸易表现亮眼。 图表 1 全球新冠肺炎累计确诊人数及单日新增人数（单位：人 ） 数据来源：Wind，新世纪评级绘制 （一）全球经济、贸易、金融遭遇严重冲击 在疫情冲击下，受各国防疫措施以及疫情导致的悲观预期影响，2020年，预计全球大多数主要经济体的经济呈大幅负增长状态。在10月的《世界经济展望》报告中，国际货币基金组织（IMF）对2020年全球经济增速的预测值为-4.40%，虽较上半年预测的-4.90%稍有提升，但仍远低于国际金融危机时期的 负增长0.10%，为20世纪30年代“大萧条”以来最严重的经济衰退。其中，IMF预计发达经济体经济下降5.8%，预计新兴经济体和发展中国家经济下降3.30%。 图表 2 IMF对主要经济体2019年经济增速及2020—2021年经济增速预测（单位：%） 经济体名称 2019 2020 2021 经济体名称 2019 2020 2021 发达经济体 1.7 -5.8 3.9 日本 0.7 -5.3 2.3 美国 2.3 -4.3 3.1 中国 6.0 1.9 8.2 欧元区 1.3 -8.3 5.2 印度 4.2 -10.3 8.8 德国 0.6 -6.0 4.2 越南 7.0 1.6 6.7 法国 1.5 -9.8 6.0 巴西 1.1 -5.8 2.8 意大利 0.3 -10.6 5.2 俄罗斯 1.3 -4.1 2.8 英国 1.4 -9.8 5.9 南非 0.2 -8.0 3.0 数据来源：IMF，新世纪评级整理 新世纪评级版权所有 宏观研究报告 4 与严重的经济衰退相伴，全球的货物贸易规模亦明显萎缩。根据世界贸易组织（WTO）数据，前三季度全球货物出口规模累计同比萎缩10.81%，下降幅度较上年同期的-2.94%显著扩大。主要经济体中，2020年1-10月，美国货物出口额和进口额分别同比下降14.51%和8.77%；日本 货物出口额和进口额分别同比下降11.67%和12.97%；英国货物出口额和进口额分别同比下降16.17%和13.18%；法国货物出口额和进口额分别同比下降17.70%和13.61%；德国 货物出口额和进口额分别同比下降10.41%和8.13%；印度 货物出口额和进口额分别同比下降 17.59%和29.41%；巴西 货物出口额和进口额分别同比下降7.99%和14.87%。 图表 3 2020年1~10月主要经济体货物贸易累计增长情况 资料来源：WTO、新世纪评级计算绘制 同样，在疫情全球爆发初期，受恐慌情绪影响，全球主要股票市场指数出现大幅下挫，大宗商品价格暴跌。其中，美国道琼斯工业指数、纳斯达克指数以及标准普尔500指数跌幅最大时分别比2020年年初下降了35.60%、24.54%及31.32%，日经225指数、英国金融时报100指数等也均出现了类似的跌幅，跌幅为2008年金融危机后的最大跌幅；石油价格在疫情和俄罗斯与沙特价格战的双重冲击 下暴跌，WTI石油期货价格于2020年4月20日结算价格出现负值，相关能源、化工产品价格也出现大幅下挫，非能源类商品价格指数从年初的84.34一度降至4月的76.23。 （二）国家治理能力成为疫情防控和经济修复的主导因素 在全球疫情肆虐、经济严重衰退、贸易显著萎缩的背景下，部分东亚及东南亚国家与世界其它地区的表现明显不同，展现出了较强的国家治理能力，疫情防控效果明显较好，其经济和贸易表现也尤为亮眼。 以中国和越南为代表的东亚国家体现出了较好的国家治理能力，疫情防控效果明显较好。疫情在中国最先集中爆发，在强力的防控措施和管理层统一领导下，-35.00%-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%货物出口货物进口新世纪评级版权所有 宏观研究报告 5 疫情很快得到控制，自3月份开始疫情传播就基本得到控制，随后仅呈零星散发状态，且大多为境外输入病例，为复工复产创造了良好的环境；而越南的疫情防控一直较好，日新增病例从未超过100人。截至2020年末，以2019年人口数量为基数，中国和越南每万人的确诊病例数量为0.69人和0.15人，与全球的每万人确诊病例106.21人差距巨大。 疫情防控的良好表现直接与较好的经济和贸易数据相对应，以 中国和越南为代表的经济体在2020年实现正增长。和经济表现类似，中国和越南的对外出口贸易表现相对抢眼，1-10月货物出口额同比分别正增长0.50%和4.92%，进口规模则仅分别同比下降1.60%和0.11%，降幅较其他经济体相比明显要小。同时，对比近年来前三季度各国家出口规模占全球出口规模的比例可以发现，2020年前三季度，中国货物出口占全球的比例达到14.52%，其中第一、二、三季度分别为11.14%、16.72%和15.92%，而近年来这个占比通常为13.00%左右；越南随着近几年来的经济发展和对外开放，其出口占比一直稳步提升，而今年前三季度较去年同期提升0.23个百分点至1.62%，提升幅度扩大。 图表 4 主要经济体货物出口占全球货物出口比 资料来源：WTO、新世纪评级计算绘制 二、货币政策宽松加剧了全球经济金融脆弱性 为应对疫情冲击下经济金融的灰暗表现，继2019年7~10月的全球性货币政策宽松潮之后，各国央行再度纷纷出台宽松政策措施，宽松幅度史无前例。其中，美联储迅速加入0利率阵营并推出无限量资产购买计划，欧洲央行和日本央行维持负利率的同时也纷纷扩大了资产购买规模。截至2020年12月20日，美联储资产规模较年初大幅提升76.75%至7.36万亿美元，欧洲央行资产规模大幅0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%16.00%中国越南美国英国法国德国意大利日本俄罗斯南非巴西印度20162017201820192020新世纪评级版权所有 宏观研究报告 6 提升49.38%至7.01万亿欧元，日本央行资产规模提升24.20%至711.71万亿日元。 在全球大规模流动性支持的刺激下，全球的利率水平大幅下行，美国国债收益率及欧元区公债收益率一度创历史新低。其中，1年期美国国债和10年期美国国债收益率最低分别达到0.09%和0.52%；1年期欧元区公债和10年期欧元区公债收益率最低分别达到-0.91%和-0.82%。同时，全球股票市场纷纷大幅反弹甚至创下历史新高，其中反弹幅度最大的俄罗斯RTS指数、韩国综合指数和美国纳斯达克指数，反弹幅度超过80.00%。另外，原油、有色、黑色、铁矿石、农产品等大宗商品也迅速上涨，其中铁矿石、大豆、小麦价格均一度达到2015年以来的最高点。 图表 5 主要股票市场