[Table_Main] [Table_Title] 分析师：郑琳琳 执业证书编号：S0740520020002 邮箱：zhengll@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 《高手过招：基金经理的风格与攻防之道——FOF底层资产研究系列•权益类》 《双管齐下：债基经理的攻防与风控能力——FOF底层资产研究系列•固收类》 《穿越市场波动：债券基金资产配置择时能力初探——FOF底层资产研究系列固收类》 [Table_Summary] 投资要点 定量筛选方法是“固收+”产品筛选及评价的基础。一方面基金历史业绩表现及管理人基本情况对于判定基金经理投资能力至关重要，通过考察产品中长期历史业绩表现以及市场调整阶段产品回撤表现，初步评价管理人自上而下把握各类资产市场趋势、根据市场研判调整组合的投资能力；另一方面，分析基金产品风险特征数据和组合特征数据有助于划定基金经理投资风格，以便后续通过匹配市场趋势和产品投资特征来构建投资组合，对预测产品风险收益表现具有重要作用。本文全面梳理“固收+”产品归因分析方法与投资能力评价体系，在此过程中对各评价方法的表现进行统计测算，对特征化标签产品进行举例分析和筛选评价。 首先，“固收+”风险收益的波动主要来源于权益仓位。本文先对可转债的股性与债性进行区分，重新测算产品的权益仓位，即对每个“固收+”产品中每季度披露的股票持仓与股性可转债仓位进行合并，据此重新定义固收+产品风险收益特征；对固收+产品划分为类债券型、稳健型、平衡型、激进型和高收益型，进而对稳健型、平衡型和激进型产品做重点举例分析。 其次，通过对弹性资产收益来源（资产配置收益、股票投资收益、打新收益）和从利润表对各资产收益贡献分解这两个维度，归因分析“固收+”产品的业绩来源。其中，对各产品资产配置能力构建打分评价体系；通过Brision模型对样本基金权益资产的行业配置贡献和个股选择贡献进行分解；对可参与打新的“固收+”产品规模效应与打新收益进行测算；通过利润表收益情况对债券投资的利息收益和资本利得收益做分解，对纯债投资收益与可转债收益贡献做区分等。 进一步对“固收+”产品的投资风格归因。一方面应用Barra模型和Campisi模型从因子角度对持股仓位和持债仓位进行归因分析；一方面围绕资产配置层面、权益仓位层面和债券仓位层面打上特征标签，其中持股层面主要注重行业风格偏好、规模风格偏好、投资风格偏好等；债券层面主要注重券种选择、久期长短、信用等级偏好等。 最后对基金产品投资能力进行刻画，围绕债券投资进攻防御能力、股票投资进攻防御与可持续性能力、综合抗风险能力，以及通过杠杆率、利率敏感指数、信用风险指数刻画各产品综合收益能力，通过各指标表现对样本基金的能力进行评分筛选。 风险提示事件：本报告结论完全基于公开的历史数据进行统计、测算，文中部分数据有一定滞后性，同时存在第三方数据提供不准确风险；模型均基于历史数据得到的统计结论且模型自身具有一定局限性并不能完全准确地刻画现实环境以及预测未来；模型根据历史规律总结，历史规律可能失效；模型结论基于统计工具得到，在极端情形下或存在解释力不足的风险，因此其结果仅做分析参考；对基金产品和基金管理人的研究分析结论并不预示其未来表现，也不能保证未来的可持续性，本报告提到的任何基金产品亦不构成投资收益的保证或投资建议，请详细阅读报告风险提示及声明部分。 [Table_Industry] 证券研究报告/量化投资策略报告 2021年3月28日 稳健为先：寻找匹配市场风格的“固收+”产品 ——FOF底层资产研究系列•固收类 - 2 - 量化投资策略报告 内容目录 一、何为“固收+”基金产品 ........................................ - 6 - 1.1 “固收+”产品传统定义 ................................................................... - 6 - 1.2 中泰金工“固收+”产品定量评价体系概览 ................................... - 6 - 二、 “固收+”基金产品按风险特征再分类 ........................... - 7 - 2.1 对可转债股性仓位合并方法概述 ................................................... - 7 - 2.2再分类后“固收+”产品市场风险收益情况 ................................... - 9 - 2.3再分类后“固收+”产品长期投资胜率统计 ................................. - 11 - 三、 “固收+”基金产品收益来源分解体系 .......................... - 12 - 3.1从弹性收益来源对基金业绩分解 .................................................. - 13 - 3.1.1资产配置择时效应收益贡献分析 .................... - 13 - 3.1.2 二级股票投资收益贡献分析 ........................ - 14 - 3.1.3 打新收益贡献分析 ................................ - 16 - 3.2从利润表对不同资产类别收益分析 .............................................. - 18 - 四、 “固收+”基金产品归因分析之因子分析 ........................ - 20 - 4.1应用Barra模型对权益仓位归因分析 ........................................... - 20 - 4.2应用Campisi模型对持债仓位归因分析 ....................................... - 21 - 五、 “固收+”基金产品归因分析之风格分析 ........................ - 25 - 5.1持债风格标签 ............................................................................... - 25 - 5.2持股风格标签 ............................................................................... - 31 - 5.2.1行业风格偏好 ...................................................................... - 31 - 5.2.2规模风格偏好 ...................................................................... - 32 - 5.2.3操作风格偏好 ...................................................................... - 33 - 六、 “固收+”基金产品之能力刻画 ................................ - 35 - 6.1债券投资能力评价 ........................................................................ - 35 - 6.2股票投资能力评价 ........................................................................ - 36 - 6.3综合获益能力评价 ........................................................................ - 37 - 6.3.1杠杆率变化刻画 .................................................................. - 37 - 6.3.2利率敏感指数刻画 ............................................................... - 38 - 6.3.3信用风险指数刻画 ............................................................... - 38 - 6.4综合抗风险能力评价 .................................................................... - 41 - tOsOpNyQwO7NbP7NnPoOoMmNlOmMoNiNtQoOaQnMoQuOmPqPuOrRnP - 3 - 量化投资策略报告 图表目录 图表1：中泰金工“固收+”基金产品定量评价框架 .................. - 6 - 图表11：“固收+”产品按风险特征再分类评估框架 .................... - 7 - 图表2： 综合可转债股性和债性后的“固收+”产品分类情况 ............ - 8 - 图表3： Wind二级分类下对标不同风险偏好标签的产品个数统计 ......... - 8 - 图表5：对特殊产品进行标签化修正 .................................. - 8 - 图表4：“固收+”产品再分类后近三年年化收益率(%)分布 .............. - 9 - 图表5：固收+”产品再分类后近三年年波动率(%)分布 .................. - 9 - 图表6：固收+”产品再分类后近三年最大回撤（%）分布 ................ - 9 - 图表7：固收+”产品再分类后近三年夏普比率(%)分布 ................. - 10 - 图表8： 按不同风险偏好举例年化收益靠前产品 ...................... - 10 - 图表9：固收+产品自2018年以来任一时点持有1年胜率80%以上的占比 .. - 11 - 图表10： 2018年以来任意时点买入获得正收益的产品举例 ............. - 11 - 图表11：中泰金工固收+基金产品收益来源分解框架 ................... - 12 - 图表12： 单位仓位股票资产配置收益贡献打分举例 ................... - 13 - 图表13： 单位仓位可转债资产配置收益贡献打分举例 ................. - 14 - 图表14： Brinson归因分析后行业配置效应排名靠前的产品举例 ........ - 15 - 图表15： Brinson归因分析后个股效应排名靠前的产品举例 ............ - 16 - 图表16： 各风险分类标签下打新参与比例 ........................... - 16 - 图表17： 2020年打新收益整体情况 ................................ - 17 - 图表18： 规模与打新收益率关系 ................................... - 17 - 图表19： 2020年打新收益较高产品举例 ............................ - 17 - 图表20： 固收+收益分解体系 ............