瑞信-全球股票策略-石油问题：对国际石油公司持谨慎态度，更偏好通过挪威和墨西哥等测试公司投资石油-2021.3.30-26页

2021年3月30日全球股票策略石油问题：我们对IOC持谨慎态度，更喜欢通过测试公司，挪威和墨西哥接触石油投资策略战略全球股票研究我们对国际奥委会的战术关注： 该行业在3月初出现了3std超买：即使从目前的水平来看，从6个月的角度来看，能源的表现通常仍会落后8.3％（请参阅我们的报告，区域和行业计分卡：他们在3月10日说什么）。我们可以看到近期美元进一步走强：美元升值对国际奥委会而言是消极的。ISM过量显示：石油和ISM往往会一起移动，但是石油相对于ISM的使用范围已经扩大了15％（而且ISM的新订单位于其历史范围的前95％）。 定位：投机者现在是多头油，净买入建议（定位的替代指标）在所有板块中排名第七。国际奥委会的战略关注点： 石油部门通常遵循5年远期石油价格（以欧元计）：5年远期石油价格为每桶54美元，我们认为这是相当合理的价格。 我们不认为我们会走向石油超级循环，因为：i）超级周期往往需要不断的积极需求突击。由于可再生能源，电动汽车和塑料回收利用的增加，我们预计中长期石油需求将下调。 ii）欧佩克目前有7.3mbd的备用产能（与1970年代的一半相比，仅占产量的三分之一），石油滞留的威胁意味着纪律性风险比过去更早被打破； iii）虽然美国页岩油现在的资本纪律要好得多，但钻机数量仍比低点高88％，FCF收支平衡点为40pb美元。页岩的交货期也比传统生产要快得多（18个月）。 iv）石油产量的四分之三来自国家石油公司，在许多情况下，它们似乎都希望最大限度地提高产量，沙特阿美公司，俄罗斯石油公司和迪拜国家石油公司最近的资本支出增加就表明了这一点。 我们认为，国际奥委会显然存在为能源转型支付超额费用的风险为了降低其资本成本（这在最近的英国海上风电拍卖中很明显）。此外，国际奥委会在历史上一直缺乏在新领域进行投资的能力。 估值不够引人注目：以每桶70美元的价格计算，FCF的收益率为c12.2％，但这仅与烟草持平，并且低于采矿。受ESG挑战和技术中断的行业可能会长期廉价交易。 ENI和Repsol的评级为落后大市。如果油飙升怎么办？我们对美国GDP增长（8％）的乐观看法意味着，石油需求可能会出乎意料地增加0.5-1mbd，并且历史上石油的牛市达到100pb（按今天的价格计算）。我们喜欢的对油价敏感的领域是：i）测试公司（结构性增长，对开放敏感，石油/天然气收入的25％，相对于美国同行便宜）。必维国际检验集团的收入中有65％来自可持续性和安全性； ii）挪威（占国内生产总值的18％来自石油）；我们着重介绍Nordea和Gjensidige； iii）俄罗斯（在经济基础和任何创业板的EMBI价差之间的记分卡上最有吸引力的折衷方案）； iv）墨西哥股票，我们最近将其调整为增持。总体而言，尽管在3月15日我们将加码减半，但我们仍继续偏爱采矿，而不是石油（请参阅非金融周期性报道：很多好消息都在价格中反映出来。研究分析师安德鲁·加思韦特（Andrew Garthwaite）44 20 7883 6477罗伯特·格里菲斯（Robert Griffiths）44 20 7883 8885尼古拉斯·维伦泽克（Nicolas Wylenzek）44 20 7883 6480梦园园44 20 7888 0368阿西姆·阿里（Asim Ali）44 20 7883 2480蒂莫西·奥沙利文（Timothy O'Sullivan）44 20 7888 9803本报告后面的披露附录包含重要的披露，分析证明，法律实体披露和非美国分析人员的状况。美国的披露：瑞士信贷与它的研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。 2021年3月30日全球股票策略2目录国际奥委会3国际奥委会......................................................................................................................31.超买32.力量33.主义64.长75.推荐率很高7....................................................................................................71.价格72.3.展示114.125.全部136.首都14价格............................................................................................................................141.的公司152.3.俄罗斯184.比索19矿业............................................................................................................................20 2021年3月30日全球股票策略3石油问题–为什么我们的IOC偏低从战术角度来看，我们对国际奥委会有五个主要关注点1.能源仍然超买如我们最新的计分卡所示（请参阅区域和行业计分卡：他们在说什么？，3月10日），能源行业已成为超买的3个标准差。从历史上看，当能源已经超买并下降到当前水平时，在3个月和6个月的时间里，能源的平均表现分别进一步落后7.2％和8.3％。图1：剩余能量超买...图2：...通常在这些水平上表现不佳30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%欧洲能源与6 mma rel mkt触发点的偏差百分比199720002003200620092012201520182021资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究2.美元实力我们在3月15日改变了对美元的看法（请参阅非金融周期性报道：看起来有很多利好消息被消化了。从欧洲和日本进入美国的以货币对冲的收益率回升幅度很高。我们还认为，在最近的政策声明之后，欧洲央行和日本央行都比美联储更可能通过增加债券购买来应对收益率上升。因此，美国收益率与欧洲和日本收益率之间的利差可能会扩大，有利于美元走强。欧洲央行已经在两周前有效宣布了对收益率曲线的控制，而日本央行将债券收益率限制在25个基点。同时，美联储暗示对近期收益率上升不太担心，鲍威尔主席在3月4日表示：“由于它与债券市场有关，我会担心市场状况混乱或持续收紧货币政策。广泛威胁我们实现目标的财务状况。”此外，美联储副主席理查德·克拉里达（Richard Clarida）在1月份指出：“如果收益率因对经济增长的乐观情绪而上升，那不会困扰我。”当PM达到当前电流时的欧洲能源绩效mkt（以LC表示）日期超买水平1个月3个月6个月12个月99年8月26日-1.0%-1.0%-24.0%-3.8%01年10月18日-14.4%-9.6%-0.8%8.8%08年7月16日-5.7%-7.1%12.1%7.1%09年3月31日-7.1%-8.3%-14.3%-13.1%17年1月20日-7.3%-10.0%-14.5%-5.5%平均数-7.1%-7.2%-8.3%-1.3%典型性能0.0%0.0%-0.1%-0.2%％ 落下100%100%80%60% 2021年3月30日全球股票策略4图3：从欧洲和日本进入美国的货币对冲收益率回升幅度很高图4：美国和德国10年期实际收益率之间的差距可能会进一步扩大，从而导致一段时期的美元走强2.521.510.50-0.5-1对冲100500-50-100-150-200-2502010201220142016201820201.51.451.41.351.31.251.21.151.11.0512015201620172018201920202021资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究市场普遍认为美国2021年GDP增长将大幅上调，而欧元区将被下调，这通常会导致美元兑欧元走强。图5：美国和欧元区GDP增长之间的差距扩大了，这通常会导致战术性的欧元疲软......图6：...共识GDP增长的差距是由美国2021年升级驱动的共识2.5对2021年的共识GDP预测，欧元区减去美国EURUSD，偏离6mma，rhs市场对2021年GDP的共识预测，欧元区减去美国，Rhs欧元区，2021年共识GDP，lhs21.510.50-0.5-1-1.5-26%654%42%30%2-2%1-4%美国，2021E共识GDP，lhs2.521.510.50-0.5-1-1.51月20日4月20日7月20日9月20日12月20日3月21日0-21月20日至3月20日5月20日至7月20日9月20日至11月20日1月21日至3月21日资料来源：彭博，瑞士信贷研究资料来源：彭博，瑞士信贷研究美国/日本10年期价差（日元投资者）美国/德国10年期价差（欧元投资者）德国vs美国10年雷亚尔汇率，缺口，bps美元/欧元，rhs8% 2021年3月30日全球股票策略5欧洲IOC rel Mkt，同比 美元TWI，同比，RHS倒挂投机者仍然缺乏美元。图7：美元头寸虽然有所下降，但仍处于空头位置60%美元：投机性头寸净额占未平仓头寸的百分比40%20%0%-20%-40%-60%200520082011201420172021资料来源：彭博，瑞士信贷研究如果美元走强，这对油价和能源行业的相对表现都是不利的。图8：美元走强通常对石油不利价格...图9：...以及相对于市场的IOC-20%200%175%150%125%100%75%50%25%0%-25%-50%-75%-100%布伦特，美元，同比，LHS-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%30%10%-10%-30%-50%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%201120132015201720192021-70%30%201120132015201720192021资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究美元TWI，同比反倒 2021年3月30日全球股票策略6 石油价格中3m％chg手动ISM新订单实际更改3m，Rhs能源行业与美元走强呈负相关。图10：能源行业与美元走强呈负相关0.60.50.40.30.20.10.0-0.1-0.2-0.3-0.4-0.510年期美元汇率资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究3.石油已超过ISMISM和石油价格之间有着高度的相关性（美国20％的石油需求来自美国，这不足为奇）。石油价格比ISM变动建议的水平高出c15％。此外，ISM处于其历史范围的前95％。图11：石油交易已与ISM新订单脱钩，而ISM新订单现在已接近其范围的顶部200441503424100500-50144-6-16-10020102011201320142016201720192021-26资料来源：Refinitiv，瑞士信贷研究Pharma HC Equip Fd Prds Fd零售电信高温高压零售烟草软件通信服务媒体饮料技术硬件纸浆和造纸酒店与休闲Semis公用事业化工房地产Cons Dur能源保险Div Fin Cons Mat汽车银行运输限额货物金属与采矿 2021年3月30日全球股票策略74.投机性定位很长投机性头寸（从WTI和布伦特原油的总和来看）现在已经很广，已经很短了。5.网上购买建议很高在我们的计分卡上，净多头头寸在所有行业中排名第七（在22个行业中）；对于我们的定位计分卡，我们将查看卖方分析师的净共识购买建议。图12：投机性定位和油价趋于同步135%图13：网购建议是所有建议中的第七高部门 欧洲能源对分析师