2018年三季度业绩预增公告点评：行业持续景气，北欧联盛并表增厚公司业绩

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Summary] 一、事件概述 10月9日，公司发布2018年前三季度业绩预增公告。公司预计3Q2018实现归属于上市公司股东的净利润约23亿元，同比增长约61%；预归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约19.30亿元，同比增长约37%。 一、 二、分析与判断  北欧纸业、联盛纸业并表助力业绩快速增长 公司预计前三季度归母净利润同比增长61%，一方面因为造纸行业持续景气，箱板纸、瓦楞纸价仍处于相对高位。另一方面，公司受益于并表北欧纸业和福建联盛，两者贡献净利润约4.5亿元。报告期内，公司非经常性损益约为3.80亿元，主要由废纸回收补贴收入、科技奖励资金等构成。  原材料端仍然具有外废低成本优势 18年以来外废进口政策趋严，我们认为废纸供需偏紧将长期使国废价格维持高位运行。截至目前前21批外废共批复1553万吨，玖龙、理文、山鹰共获批983万吨，占比达63%，外废配额向大厂集中。其中山鹰获批235.6万吨，占比15.2%，仅次于玖龙纸业，公司在成本端仍然受益于低成本外废。  产能持续释放助力业绩稳健增长 公司新增产能主要包括三部分：（1）北欧纸业50万吨浆纸产能。其主要产品为防油纸、牛皮纸，产品竞争力强，市占率在欧洲排名第一。（2）福建联盛90万吨包装纸产能。技改完成后产能可提升至105万吨，且有望发挥协同效应，提升福建联盛管理水平。（3）华中山鹰220万吨高档包装纸项目一期已经开工，计划于19年上半年完工投产。产能持续释放有望助力公司业绩稳健增长。 二、 三、投资建议 三、 我们认为箱板瓦楞行业未来需求持续向好，淘汰落后产能及环保监管趋严的大背景下，公司造纸主业景气度有望持续。预计公司2018、2019、2020年基本每股收益为0.56元、0.72元、0.81元，对应2018、2019、2020年PE分别为6X、5X、5X。维持公司“推荐”评级。 四、 四、风险提示： 原材料价格大幅波动；箱板瓦楞下游需求下滑；环保政策出现较大变化。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 17,470 24,035 28,897 30,640 增长率（%） 44.0% 37.6% 20.2% 6.0% 归属母公司股东净利润（百万元） 2,015 2,570 3,282 3,691 增长率（%） 471.0% 27.6% 27.7% 12.5% 每股收益（元） 0.44 0.56 0.72 0.81 PE（现价） 8 6 5 5 PB 1.1 0.9 0.7 0.6 资料来源：公司公告、民生证券研究院 [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 3.64元 [Table_MarketInfo] 交易数据 2018-10-9 近12个月最高/最低（元） 5.42/3.58 总股本（百万股） 4,571 流通股本（百万股） 4,571 流通股比例（%） 100.00 总市值（亿元） 166 流通市值（亿元) 166 [Table_QuotePic] 该股与沪深300走势比较 -32%-23%-14%-5%4%13%17-1018-118-418-7山鹰纸业沪深300 [Table_Author] 分析师：陈柏儒 执业证号： S0100512100003 电话： 010-85127729 邮箱： chenbairu@mszq.com 研究助理：聂贻哲 执业证号： S0100117110075 电话： 01085127729 邮箱： nieyizhe@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.山鹰纸业（600567）2018年半年报点评：上半年业绩高速增长，海外布局保障进口原材料供应 2.山鹰纸业（600567）2018年一季报点评：业绩持续快速增长，外废配额凸显成本端优势 [Table_Title] 山鹰纸业（600567） 公司研究/点评报告 行业持续景气，北欧联盛并表增厚公司业绩 —山鹰纸业（600567）2018年三季度业绩预增公告点评 点评报告/轻工制造 2018年10月10日 股票报告网整理http://www.nxny.com 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 [Table_Page] 山鹰纸业（600567） 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_ FINANCEDE TAIL] 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 主要财务指标 2017 2018E 2019E 2020E 营业总收入 17,470 24,035 28,897 30,640 成长能力 营业成本 13,449 18,309 21,903 23,204 营业收入增长率 44.0% 37.6% 20.2% 6.0% 营业税金及附加 171 202 260 278 EBIT增长率 221.2% 48.3% 24.5% 6.1% 销售费用 696 937 1,069 1,134 净利润增长率 471.0% 27.6% 27.7% 12.5% 管理费用 622 832 988 1,063 盈利能力 EBIT 2,532 3,755 4,677 4,960 毛利率 23.0% 23.8% 24.2% 24.3% 财务费用 616 577 674 592 净利润率 11.5% 10.7% 11.4% 12.0% 资产减值损失 40 38 30 25 总资产收益率ROA 7.5% 7.1% 8.7% 9.1% 投资收益 (29) (17) (23) (20) 净资产收益率ROE 19.4% 19.9% 20.2% 18.5% 营业利润 2,291 3,123 3,950 4,323 偿债能力 营业外收支 (61) 93 16 54 流动比率 0.7 1.5 1.8 2.2 利润总额 2,230 3,216 3,965 4,377 速动比率 0.6 1.2 1.5 1.9 所得税 210 632 651 664 现金比率 0.2 0.8 0.9 1.2 净利润 2,020 2,583 3,314 3,713 资产负债率 0.6 0.6 0.6 0.5 归属于母公司净利润 2,015 2,570 3,282 3,691 经营效率 EBITDA 3,180 4,581 5,534 5,857 应收账款周转天数 39.2 43.2 42.2 42.0 存货周转天数 54.5 61.0 59.1 58.9 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 总资产周转率 0.7 0.8 0.8 0.8 货币资金 2319 10065 10238 12364 每股指标（元） 应收账款及票据 3155 4509 5249 5524 每股收益 0.4 0.6 0.7 0.8 预付款项 116 159 194 203 每股净资产 3.2 4.0 5.0 6.1 存货 2328 3061 3544 3747 每股经营现金流 0.9 0.8 1.3 1.5 其他流动资产 1075 1075 1075 1075 每股股利 0.1 0.0 0.0 0.0 流动资产合计 9175 19069 20534 23161 估值分析 长期股权投资 740 740 740 740 PE 8.3 6.5 5.1 4.5 固定资产 10685 11440 12096 12851 PB 1.1 0.9 0.7 0.6 无形资产 1181 1259 1345 1441 EV/EBITDA 7.4 4.8 3.5 2.7 非流动资产合计 17755 16957 17212 17373 股息收益率 3.7% 0.0% 0.0% 0.0% 资产合计 26931 36026 37746 40534 短期借款 5039 4886 2636 1422 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 应付账款及票据 2156 2693 3131 3324 净利润 2,020 2,583 3,314 3,713 其他流动负债 3730 3730 3730 3730 折旧和摊销 689 864 887 922 流动负债合计 12331 12844 11250 10325 营运资金变动 (514) (1,483) (635) (213) 长期借款 1960 4960 4960 4960 经营活动现金流 2,780 2,466 4,248 4,980 其他长期负债 2195 5195 5195 5195 资本开支 787 (27) 1,127 1,029 非流动负债合计 4155 10155 10155 10155 投资 (2,874) 0 0 0 负债合计 16485 22998 21404 20479 投资活动现金流 (5,195) 10 (1,150) (1,049) 股本 4571 4571 4571 4571 股权募资 81 0 0 0 少数股东权益 77 91 122 144 债务募资 141 6,000 0 0 股东权益合计 10445 13028 16342 20055 筹资活动现金流 2,665 5,270 (2,924) (1,806) 负债和股东权益合计 26931 36026 37746 40534 现金净流量 250 7,746 173 2,125 资料来源：公司公告、民生证券研究院股票报告网整理http://www.nxny.com 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_Page] 山鹰纸业（600567） [Table_AuthorIntroduce] 分析师与研究助理简介 陈柏儒，北京交通大学技术经济学硕士，2012年加盟民生证券研究院，从事轻工行业及上市公司研究。 聂贻哲，浙江大学工学硕士，2017年