【联讯医药公司点评】慈铭并表增厚业绩，健康体检龙头地位牢固

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 女装 证券研究报告 | 公司研究 美年健康(002044.SZ) 【联讯医药公司点评】美年健康（002044）：慈铭并表增厚业绩，健康体检龙头地位牢固 2018年04月18日 投资要点 增持(维持评级) 当前价： 26.71元 医药行业研究组 分析师：李志新 执业编号：S0300518010002 电话：010-66235708 邮箱：lizhixin@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2017A 2018E 2019E 2020E 主营收入 6233.0 9027.7 12949.8 18369.3 （+/-） 44.8% 43.4% 41.9% 归母净利润 613.8 929.3 1385.0 1993.8 （+/-） 51.4% 49.0% 44.0% EPS(元) 0.24 0.36 0.53 0.77 P/E 113.2 74.8 50.2 34.8 资料来源：联讯证券研究院 相关研究 《美年健康（002044）_【联讯医药年报点评】美年健康：业绩高速增长，健康体检首选标的》2017-03-24 《美年健康（002044）_【联讯医药公司点评】美年健康（002044）：健康体检龙头，业绩延续高增长》2017-07-25  事件 公司公告2017年度年度报告，期内实现营业收入62.3亿元，同比增44.5%（追溯慈铭并表影响），归属于上市公司股东的净利润6.1亿元，同比增81.1%，扣非后归母净利润5.3亿元，同比增长71.3%，基本每股收益0.24元/股；同时公布2017年分配预案，拟10派0.5转2。  慈铭并表助推业绩浪，美年系业务内生高增长 去年公司完成慈铭体检72.22%股权并购，慈铭成为公司全资子公司，期内慈铭体检并表贡献营收16.1亿元（+30.4%），净利润1.64亿元，慈铭并表助推公司营收同比增长103.56%（同比去年追溯调整前）；扣除并表影响，公司内生营收约为46.2亿元，归母净利润4.46亿元，分别同比增49.95%和47.40%，如果扣除慈铭参股转控股投资收益影响，美年系利润增长约50%，内生增长强劲。  渠道下沉，品牌涵盖高、中端，体检内涵不断提升 渠道布局方面，在巩固一、二线城市优势的同时，加大三、四线市场的深耕布局。公司门店渠道已经覆盖32个省（市、自治区）、215个核心城市，现已布局400余家体检中心（其中：美年健康控股146家、参股155家、在建超过100家；慈铭体检控股60家、参股5家；美兆体检控股2家、参股3家；奥亚体检参股7家）。全年体检人次超过2,160万，预计2021年将服务超过1亿人次，健康流量入口龙头地位进一步得到巩固。公司并购慈铭体检后，旗下健康体检业务已经拥有美年、慈铭两大知名大众健康体检品牌，同时在高端体检领域也通过慈铭奥亚、美兆体检提供优质服务，已经形成涵盖高端、中端的健康服务品牌梯度；在体检项目扩容方面，继“3650套餐”、胶囊胃镜检查之后，又推出冠脉核磁、基因检测等高端体检项目，携手智飞生物开展宫颈癌疫苗增值业务等，新项目使体检内涵不断提升，并将带来客单价的持续提升。  自建+外延并购，门店2018年目标600家 公司终端门店上采取自建+外延并购并举策略。门店拓展遵循“重点城市与全国布局”的发展战略，坚持“加强一线城市占有率，巩固完善二、三线城市布局，适时发展四线城市网点”的区域发展策略；外延并购标的主要来源于上市公司参股的各地体检中心，通过全资或者增加持股控股式收购，另外对国内同业慈铭等竞争对手成功完成并购，同时全球视野并购全球三大高端体检品牌之一的“美兆体检”。公司规划，预计在未来两年内，每年新增100家门店，到2018年，预计达成600家门店的战略目标。每家门店都实行统一管理及标准化服务。目前，覆盖核心城市平均拥有门店仅有2家左右（400/215=1.86家门店），全国地级市以上城市有近300座，门店密度提升-3%19%41%63%85%17-0 417-0 717-1 018-0 118-0 4沪深300 美年健康 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6 和新城市门店拓展仍有较大空间。  健康体检为入口，坐拥庞大体检健康大数据，业务横向拓展有故事 依托健康体检业务，公司积极打造大健康产业平台价值，重点布局远程医疗、基因检测、大数据业务，不断延伸产业链。与大象医疗的战略合作，实现了远程阅片和远程医疗服务；参股美因健康20 %股权，积极开展基因测序业务；参股投资好卓数据，开发优健康APP，为客户提供了电子化体检报告、健康管理、健康咨询等增值服务。美年健康与西门子医疗成立合资公司，联合设立医学影像研究中心，与太平人寿的战略合作，共建“体检筛查+诊断治疗+保险保障”的健康服务闭环。公司左手健康体检业务，右手横向拓展业务，不断深挖客户价值。  盈利预测与投资评级 我们预测2018-2020年，公司营业收入为90.3/129.5/183.7亿元，归母净利润分别为9.3/13.9/19.9亿元，对应每股EPS为0.36/0.53/0.77元，今日收盘价对应市盈率分别为75/50/35倍。 考虑公司为行业龙头和稀缺性，看好公司未来发展前景，给予“增持评级”。  风险提示 并购整合风险；健康体检医疗事故。 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 图表1： 3年PE-Band历史波动区间 资料来源：Wind，联讯证券研究院 美年健康(002044.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2017A 2018E 2019E 2020E 现金流量表 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 4589.7 6535.3 9423.8 13059.0 经营活动现金流净额 1444.5 2151.6 2734.9 3739.5 货币资金 2366.5 3336.5 5097.8 7203.8 净利润 694.3 1044.2 1547.5 2227.7 应收账款和票据 1406.4 2256.9 3237.5 4592.3 折旧与摊销 405.8 357.8 341.5 326.9 其他应收款 268.7 300.1 300.1 300.1 财务费用 111.2 135.4 194.2 275.5 预付账款 117.8 171.5 246.0 349.0 资产减值损失 17.8 10.0 10.0 10.0 存货 83.1 120.1 172.2 244.3 经营营运资本变动 261.2 647.1 684.5 942.3 其他流动资产 347.2 350.2 370.1 369.4 其他 -45.5 -42.9 -42.9 -42.9 非流动资产 7889.8 7699.1 7568.4 7386.1 投资活动现金流净额 -2013.9 -1633.9 -1373.5 -2033.6 长期股权投资 31.3 31.3 31.3 31.3 资本支出 -803.0 -800.0 -800.0 -800.0 固定资产 1808.7 1627.8 1465.0 1318.5 投资支付 -444.1 0.0 0.0 0.0 无形资产和商誉 4183.4 4176.5 4169.6 4162.7 其他 36.9 -833.9 -573.5 -1233.6 其他非流动资产 1866.4 1863.5 1902.4 1873.5 筹资活动现金流净额 1558.9 452.3 400.0 400.0 资产总计 12479.5 14234.4 16809.8 20445.0 短期借款 314.4 55.6 0.0 0.0 流动负债 4465.3 5166.1 6181.0 7587.0 长期借款 358.2 -3.3 0.0 0.0 短期借款 1144.4 1200.0 1200.0 1200.0 其他 886.3 400.0 400.0 400.0 应付账款和票据 591.0 831.3 1179.6 1664.2 现金流量净额 989.4 970.0 1761.4 2106.0 其他流动负债 2730.0 3134.7 3801.5 4722.8 非流动负债 1111.3 1121.3 1134.2 1135.7 主要财务比率 2017A 2018E 2019E 2020E 长期借款 603.3 600.0 600.0 600.0 成长能力 其他非流动负债 508.0 521.3 534.2 535.7 营业收入 102.25% 44.84% 43.45% 41.85% 负债合计 5576.6 6287.4 7315.2 8722.7 营业利润 81.76% 49.91% 48.27% 44.00% 归属母公司股东权益 6496.5 7425.9 8811.0 10804.8 归属母公司净利润 81.10% 51.41% 49.04% 43.95% 少数股东权益 406.3 521.2 683.7 917.6 获利能力 股东权益合计 6902.9 7947.1 9494.6 11722.3 毛利率 46.96% 47.38% 47.95% 48.23% 净利率 11.14% 11.57% 11.95% 12.13% 利润表 2017A 2018E 2019E 2020E ROE 9.45% 12.51% 15.72% 18.45% 营业收入 6233.0 9027.7 12949.8 18369.3 ROIC 13.25% 15.43% 18.47% 21.35% 营业成本 3305.8 4750.5 6740.4 9509.8 偿债能力 营业税金及附加 7.8 9.0 12.9 18.4 资产负债率 44.69% 44.17% 43.52% 42.66% 营业费用 1488.1 2121.5 3043.2 4316.8 净负债比率 80.79% 79.12% 77.05% 74.41% 管理费用 463.5 677.1 971.2 1377.7 流动比率 1.03 1.27 1.52 1.72 财务费用 111.2 135.4 194.2 275.5 速动比率 1.01 1.24 1.50 1.69 资产减值损失 17.8 10.0 10.0 10.0 营运能力 公允价值变动损益 0.0 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 0.68 0.68 0.83 0.99 投资净收益 64.4 30.0 30.0 30.0 应收账款周转率 5.48 4.93 4.71 4.69 营业利润 903.3 1354.1 2007.8 2891.2 应付账款周转率 51.54 46.76 46.12 45.66 营业外收入 4.1 4.0 4.0 4.0 每股指标(元) 营业外支出 6.3 2.0 2.0 2.0 每股收益 0.24 0.36 0.53 0.77 利润总额 901.6 1356.1 2009.8 2893.2 每股净资产 2.50 2.86 3.39 4.15 所得税 207.3 311.9 462.3 665.4 每股经营现金 0.56 0.83 1.05 1.44 净利润 694.3 1044.2 1547.5 2227.7 估值比率 少数股东损益 80.5 114.9 162.5 233.9 P/E 113.2 74.8 50.2 34