重大事项点评：入股四川茵地乐，深化涂覆一体化布局

证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 璞泰来（603659）重大事项点评 强推（维持） 入股四川茵地乐，深化涂覆一体化布局 目标价：94.5元 当前价：77.05元 事项：  公司拟与卢峰新能及其他非关联方共同投资四川茵地乐，其中公司出资1.365亿元，并将在交易全部完成后，持有茵地乐26%股权。 评论：  四川茵地乐系锂电池专用粘合剂生产商，技术国内领先。四川茵地乐是一家从事锂离子电池专用粘结剂研发、生产及销售的锂电池材料企业，其主要产品包括适用于负极材料、隔膜与粉体材料的粘结剂产品。粘合剂是锂电池生产辅助材料中至关重要的一种，对锂电池的安全性、一致性、电性能和能量密度等各项性能产生了决定性的影响。目前公司行销的LA型锂电池电极专用水性粘合剂市场呈逐年高增长态势，持续拥有了一大批行业内领先的、高端的锂电池客户。公司已成为国内锂电子电池水性粘合剂制造企业的领跑者。  经营逐步提升，拥有万吨级锂电池电极专用水粘合剂。茵地乐2018-2020年营业收入分别为0.76/1.22/1.11亿元，净利润分别为808/3822/1620万元，从长期来看，公司经营稳中有升。公司目前在成都有占地面积近45000平方米的现代化生产基地，拥有年产万吨级锂电池电极专用水性粘合剂及千吨锂电池隔膜功能层水性涂覆浆料的产能，配套有完备的环保和安全保障设施。  在全球新能源汽车爆发的背景下，行业空间广阔。公司主营产品为锂电池粘合剂，成本占比虽小，但作用不可替代。锂电粘结剂成本占比仅约1%，用量只占正、负极活性物质的3%，但却是整个电极的力学性能的主要来源，对电极的生产工艺和电池的电化学性能有着重要的影响。2019年全球正负级材料粘结剂需求量分别为1.21万吨、0.53万吨，随着全球新能源车浪潮来袭，未来锂电池用粘合剂需求量将稳步提升。  布局锂电池专用粘结剂业务，深化涂覆一体化布局。公司目前是国内最大的独立第三方涂覆隔膜加工商，在涂覆隔膜领域已经形成了从隔膜基膜、涂覆材料、涂覆设备到涂覆加工的产业闭环，公司多年致力的锂电各类粘结剂产品开发已陆续应用于自身涂覆隔膜及铝塑包装膜产品。本次公司向锂离子电池专用粘结剂业务领域延伸，将有利于保障公司水溶性粘结剂的产品供应，与公司拟增资控股的乳源东阳光氟树脂生产的PVDF共同为公司涂覆材料粘结剂形成供应保障，进一步提升公司在新能源锂电池关键材料业务领域的布局和产业协同。  盈利预测、估值及投资评级。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为13.2/17.2/21.4亿元，对应EPS分别为1.89/2.47/3.09元（前值为2.65/3.46/4.32元，主要由于公司于4月26日实行转股（10转4派4.1元）使得EPS下降），对应PE 41/31/25倍，给予公司2021年50x PE，对应目标价至94.5元，维持“强推”评级。  风险提示：终端需求不及预期，上游原材料价格波动。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 5,281 7,800 10,254 13,209 同比增速(%) 10.0% 47.7% 31.5% 28.8% 归母净利润(百万) 668 1,315 1,715 2,143 同比增速(%) 2.5% 97.0% 30.4% 25.0% 每股盈利(元) 1.35 1.89 2.47 3.09 市盈率(倍) 57 41 31 25 市净率(倍) 4 5 4 4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年5月13日收盘价 证券分析师：彭广春 邮箱：pengguangchun@hcyjs.com 执业编号：S0360520110001 公司基本数据 总股本(万股) 69,444 已上市流通股(万股) 62,137 总市值(亿元) 535.07 流通市值(亿元) 478.77 资产负债率(%) 40.1 每股净资产(元) 13.3 12个月内最高/最低价 94.39/52.28 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《璞泰来（603659）2019年报点评：负极下半年毛利率改善，拟定增加快负极及隔膜一体化布局》 2020-03-30 《璞泰来（603659）2020年报点评：各业务持续向上，扩产加速进行时》 2021-03-20 《璞泰来（603659）2021年一季报点评：一体化项目卓有成效，负极成本下降超预期》 2021-04-12 -3%21%44%68%20/0520/0720/0920/1121/0121/032020-05-15～2021-04-30沪深300璞泰来华创证券研究所 公司研究 储能设备 2021年05月16日 璞泰来（603659）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 资产负债表 利润表 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 货币资金 5,030 5,391 6,435 8,101 营业收入 5,281 7,800 10,254 13,209 应收票据 0 0 0 0 营业成本 3,613 5,164 6,845 8,941 应收账款 1,700 2,511 3,301 4,252 税金及附加 41 39 51 66 预付账款 124 195 277 305 销售费用 115 131 172 222 存货 2,237 3,357 4,449 5,812 管理费用 212 273 359 462 合同资产 0 0 0 0 研发费用 264 351 461 594 其他流动资产 1,282 1,561 1,870 2,227 财务费用 162 166 196 226 流动资产合计 10,373 13,015 16,332 20,697 信用减值损失 -80 -100 -120 -140 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -44 -50 -60 -70 长期股权投资 247 267 287 307 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 2,457 2,979 3,377 3,670 投资收益 8 10 14 18 在建工程 811 761 716 676 其他收益 68 80 100 120 无形资产 242 217 196 176 营业利润 826 1,616 2,103 2,626 其他非流动资产 356 352 348 347 营业外收入 2 5 8 11 非流动资产合计 4,113 4,576 4,924 5,176 营业外支出 13 15 17 19 资产合计 14,486 17,591 21,256 25,873 利润总额 815 1,606 2,094 2,618 短期借款 1,228 1,228 1,228 1,228 所得税 88 174 227 285 应付票据 610 923 1,292 1,777 净利润 727 1,432 1,867 2,333 应付账款 1,646 2,456 3,392 4,609 少数股东损益 59 117 152 190 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 668 1,315 1,715 2,143 合同负债 728 1,076 1,414 1,822 NOPLAT 871 1,579 2,042 2,535 其他应付款 581 581 581 581 EPS(摊薄)（元） 1.35 1.89 2.47 3.09 一年内到期的非流动负债 134 134 134 134 其他流动负债 375 329 434 557 主要财务比率 流动负债合计 5,302 6,727 8,475 10,708 2020 2021E 2022E 2023E 长期借款 0 50 100 150 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 10.0% 47.7% 31.5% 28.8% 其他非流动负债 269 269 269 269 EBIT增长率 12.5% 81.3% 29.3% 24.1% 非流动负债合计 269 319 369 419 归母净利润增长率 2.5% 97.0% 30.4% 25.0% 负债合计 5,571 7,046 8,844 11,127 获利能力 归属母公司所有者权益 8,914 10,427 12,142 14,285 毛利率 31.6% 33.8% 33.2% 32.3% 少数股东权益 1 118 270 461 净利率 13.8% 18.4% 18.2% 17.7% 所有者权益合计 8,915 10,545 12,412 14,746 ROE 7.5% 12.5% 13.8% 14.5% 负债和股东权益 14,486 17,591 21,256 25,873 ROIC 10.0% 15.8% 17.6% 18.6% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 38.5% 40.1% 41.6% 43.0% 单位：百万元 2020 2021E 2022E 2023E 债务权益比 18.3% 15.9% 13.9% 12.1% 经营活动现金流 694 1,266 1,956 2,528 流动比率 2.0 1.9 1.9 1.9 现金收益 1,092 1,854 2,365 2,895 速动比率 1.5 1.4 1.4 1.4 存货影响 29 -1,120 -1,093 -1,362 营运能力 经营性应收影响 -438 -832 -812 -909 总资产周转率 0.4 0.4 0.5 0.5 经营性应付影响 360 1,123 1,305 1,702 应收账款周转天数 101 97 102 103 其他影响 -348 241 191 202 应付账款周转天数 133 143 154 161 投资活动现金流 -608 -920 -850 -787 存货周转天数 224 195 205 207 资本支出 -1,113 -704 -633 -570 每股指标(元) 股权投资 -14 -20 -20 -20 每股收益 1.35 1.89 2.47 3.09 其他长期资产变化 519 -196 -197 -197 每股经营现金流 1.00 1.82 2.82 3.64 融资活动现金流 4,396 15 -62 -75 每股净资产 12.84 15.01 17.48 20.57 借款增加 -401 50 50 50 估值比率 股利及利息支付 -284 -167 -197 -227 P/E 57 41 31 25 股东融资 4,597 1,500 900 300 P/B 4 5 4 4 其他影响 484 -1,368 -815 -198 EV/EBITDA 68 39 31 25 资料来源：公司公告，华创证券预测 qRqNpMxOuMuMsPvNxOsPpOaQ8Q7NsQoOsQpOkPqQqNlOoPoR9PrRzQwMqQzRvPnOmP 璞泰来（603659）重大事项点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 新能源汽车产业组团队介绍 组长、首席研究员：彭广春 同济大学工学硕士。曾任职于上汽集团技术中心动力电池系统部、安信证券研究中心，2019年新财富入围、水晶球第三，2020年加入华创证券研究所。 助理研究员：殷晟路 上海高级金融学院工商管理硕士。曾任职于上汽通用汽车制造规划部、西南证券研究发展中心，2020年加入华创证券研究所。 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职 务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经