银行业流动性月报：预计5月延续“稳货币+信用边际收紧”态势

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 行业研究 Page 1 证券研究报告—动态报告/行业快评 银行 银行流动性月报 超配 （维持评级） 2021年05月16日 预计5月延续“稳货币+信用边际收紧”态势 证券分析师： 王剑 021-60875165 wangjian@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980518070002 证券分析师： 田维韦 021-60875161 tianweiwei@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980520030002 证券分析师： 陈俊良 021-60933163 chenjunliang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980519010001 [Table_Summary] 4月流动性环境回顾：银行间流动性合理充裕，M2增速大幅下降 总结：测算的4月超储率环比下降，但仍处于较好水平。4月市场利率围绕政策利率波动，均值下行，表明银行间市场流动性维持合理充裕。期末M2增速8.1%，环比下降1.3个百分点，主要是财政因素和非标压缩对M2拖累超预期，同时，信贷投放规模略低于市场预期，高基数使其对M2增速贡献也有所下降。  基础货币：缴税等财政因素拖累超储率季节性下降 4月央行逆回购、MLF等广义再贷款操作回笼基础货币166亿元，取现需求下降使1409亿元基础货币回存银行，缴税等财政因素回笼基础货币7036亿元，支付机构缴纳备付金增加回笼基础货币782亿元，我们测算的 2021年4月末超储率为1.16%，环比3月末下降34bps。 图1：我们测算的4月末超储率1.16 %，环比下降34bps 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：（1）央行购买外汇以及支付机构缴纳备付金也会影响超储，但未在图中展示；（2）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。 央行逆回购（投放100亿元）法定存款准备金率（维持9.3%不变）货币发行（取现等）投放（1409亿元）法定存款准备金（增加393亿元）超额存款准备金（减少6794万亿元，超储率降到1.16%）银行资产银行负债缴准基数：M2-M0-非银金融机构存款+不计入广义货币存款（可转让存款、其他存款）基础货币（存准）财政因素回笼（7036亿元）广义再贷款：MLF、再贷款等（回笼266亿元） 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 4月央行逆回购投放基础货币100亿元，MLF回笼基础货币61亿元，当月投放MLF共1500亿元，有1000亿MLF和561亿元TMLF到期。央行开展了700亿元国库现金定存，期限为1个月，中标利率升至3.0%，前次为2.95%。7天逆回购利率维持2.20%，一年期MLF利率维持2.95%；1年期LPR维持3.85%，5年期LPR维持4.65%。 表1：央行公开市场操作规模 净投 放量 投放量 到期量 单位：亿元 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 投放量 合计 逆回购 MLF TMLF 国库现金定存 回笼量 合计 2021-01 -2,165 10,690 5,000 15,690 12,450 3,000 2,405 17,855 2021-02 -3,040 8,300 2,000 10,300 11,340 2,000 13,340 2021-03 -300 2,300 1,000 3,300 2,600 1,000 3,600 2021-04 739 2,200 1,500 700 4,400 2,100 1,000 561 3,661 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。数据截止2021年4月17日。 4月基础货币减少8278亿元，其中取现需求减少使得货币发行减少1409亿元，其他存款性公司存款减少7651亿元，非金融机构存款增加782亿元。超储率是反映银行间资金面情况的核心指标，即“超额存款准备金/缴准基数存款”，而超额存款准备金的计算公式如下（一般计算其某一时期的变化值）： Δ超额存款准备金=Δ外汇占款+Δ对其他存款性公司债权-Δ政府存款-Δ法定存款准备金-Δ货币发行-Δ央行非金存款 我们测算的4月末超储率为1.16%，较3月末下降34bps，缴税等财政因素拖累超储率季节性下降。测算的4月超储率水平低于2020年同期，但高于2018和2019年同期，表明今年4月银行间流动性仍处在一个较好水平。 表2：2021年4月末超储测算 五因素超储合计变动 超储增量拆解 单位：亿元 外汇占款 对其他存款性公司债权 货币发行 财政存款 法定存款准备金 非金融机构存款 测算的超储率% 2018-04 -3,176 74 -6,054 1,826 -7,060 9,875 -1,838 1.09 2019-04 -3,051 -9 428 1,528 -4,653 -311 -34 1.11 2020-04 -6,421 -164 -5,018 2,677 -1,541 -1,877 -499 1.71 2021Q1 -15,661 245 -8,698 -2,636 1,962 -6,419 -115 1.35 2021-04 -6,794 174 -166 1,409 -7,036 -393 -782 1.16 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理和预测。注：（1）央行按季度披露超储率，因此在预测下一个季度的时候我们按照公布的数据进行调整以减少误差。（2）假设2021年4末法定存款准备金率维持在9.3%的水平。  广义货币：信贷投放超预期；M2增速环比下降0.7个百分点 M2派生途径主要包括：（1）银行吸收外汇投放人民币；（2）银行向非金融企业和居民发放贷款；（3）银行向非金融企业购买债券；（4）财政投放；（5）银行自营购买资管产品，这部分资产透明度低，预测时我们将其合并到“其他”项目。按不含货基的老口径统计，4月份M2减少1.49万亿元。从来源分解，其中对实体的贷款投放（加回核销和ABS）派生M2约1.35万亿元；缴税等财政因素回笼M2约7036万亿元（4月财政净支出数据未披露，用财政存款变动来替代，这与实际财政净支出可能存在误差）；银行自营购买企业债券到期回笼M2约3335亿元；银行投放非银和非标等因素回笼M2约1.82万亿元（该科目主要是轧差项，因财政因素与实际值可能存在误差，外加其他忽略的派生渠道，因此该项目与实际值也可能存在误差）；外汇占款投放M2约174亿元。 4月末M2同比增速8.1%，较上月下降1.3个百分点，低于市场预期。根据对M2派生来源分析，主要是财政因素和非标资产压缩对M2拖累超市场预期，同时，当月信贷投放略低于市场预期，高基数因素使得其对M2增速贡献也有所下降，企业债券融资规模下降对M2增速继续形成拖累。 oPtQoNoRsRqPmQoMvMyQyRaQ9R7NoMnNoMoPfQpPtOkPmNqPaQmMuMvPrMrQuOmRtM 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 图2：4月末M2增速降至8.1% 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 表3：M2派生增量结构 M2增量（不含货基） 余额增量结构 来源增量结构 单位：亿元 M0 单位活期 单位定期 个人 非银 外占 银行自营购买企业债券 贷款（加回核销和ABS） 财政收支 其他（非银+非标等） 2021-01 27,807 5,311 -5,328 15,052 14,892 -2,119 92 140 38,434 -11,329 471 2021-02 22,216 2,299 -34,376 3,869 32,611 17,813 235 -725 13,606 5,256 3,844 2021-03 38,602 -5,381 28,007 -1,452 19,570 -2,142 -82 -1,697 29,068 7,660 3,652 2021-04 -14,946 -744 -9,951 6,346 -15,828 5,230 174 -3,335 13,470 -7,036 -18,220 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：（1）只统计对实体放贷，因此用社融里的人民币贷款。（2）2021年4月财政收支数据尚未披露，表格中财政收支我们用财政存款代替，具有误差。  资金利率：4月资金利率下行，围绕政策利率波动 4月资金利率继续下行，银行间流动性维持合理充裕。4月shibor（隔夜）和shibor（一个月）均值分别为1.90%和2.51%，较 3月均值分别下降1.3bps和8.0bps。4月R007和DR007均值分别是2.14%和2.11%，较 3月均值分别下降6.5bps和1.2bps。4月同业存单发行利率（1年）均值为3.27%，较3月均值下降7.4bps。4月一年期国债利率均值和十年期国债利率均值分别是2.50%和3.18%，较3月均值分别下降12.5bps和5.0bps。4月以来资金利率延续3月的下行趋势，R007和DR007基本围绕7天逆回购利率波动，表明当前银行间市场流动性维持一个合理充裕的状态。 表4:资金利率均值及变动 日利率均值(%) 日利率均值变动(bp) 2021年2月 2021年3月 2021年4月 2021年5月 2021年3月 2021年4月 2021年5月 SHIBOR:隔夜 1.92 1.92 1.90 1.84 -0.3 -1.3 -6.6 SHIBOR:1个月 2.75 2.59 2.51 2.44 -16.7 -8.0 -6.6 R007 2.43 2.20 2.14 1.99 -23.0 -6.5 -14.5 DR007 2.28 2.12 2.11 1.96 -15.6 -1.2 -14.9 同业存单:发行利率:1年 3.31 3.34 3.27 3.19 2.7 -7.4 -8.0 中债国债到期收益率:1年 2.65 2.63 2.50 2.32 -2.4 -12.5 -18.4 中债国债到期收益率:10年 3.24 3.23 3.18 3.15 -0.7 -5.0 -3.9 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理。注：数据截止2021年5月15日。 -10.00-5.000.005.0010.0015.0020.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-03M1-M2(右轴）M1(货币):当月同比M2(货币和准货币):当月同比%% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 图 3：SHIBOR利率走势 图4：R007和DR007走势 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 图 5：同业存单发行利率走势 图6：一年期和十年期国债利率走势 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 资料来源：iFinD，国信证券经济研究所整理 5月流动性和信用环境展望 总结：整体来看，5月延续“稳货币+信用边际收紧”的态势，关注中下旬政府债券发行节奏。预计5月央行公开市场开展净投放操作对冲财政因素对超储