证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 证 券 研 究报告 春秋航空（601021）2020年报及2021年一季报点评 强推（维持） 扣除春航日本减值因素20年盈利1.4亿，Q1受春运影响亏损2.9亿，持续看好公司有望演绎龙头扩张逻辑 目标价：71元 当前价：64.3元  公司公告2020年报：1）营收93.7亿，同比下降36.7%，亏损5.9亿（19年盈利18.4亿），扣非亏损8亿。公司4季度确认对春秋航空日本长期股权投资亏损（-4.02亿）及计提减值（-3.29亿）合计7.31亿，剔除该影响，公司实现净利润1.4亿，即公司自身航空运输业务全年实现盈利。2）分季度看：Q4营收25.5亿，下滑21.4%，亏损4.4亿，剔除春航日本影响，公司20Q4实现净利润2.9亿，为上市以来最高四季度利润。Q1-3分别为-2.3、-1.8、2.6亿。3）经营数据：a）全年ASK同比下滑13.4%，其中国内增长25.2%，国际下降82.3%；RPK下滑24.09%，其中国内增长9.0%，国际下降85.6%。客座率79.7%，同比下降11.1个百分点，其中国内80.4%，国际71.6%。b）Q4ASK下降3.7%，RPK下降9.6%，客座率82.7%，下降5.4个百分点。  收益水平：1）全年公司客公里收益0.30元，同比下降17.3%，座公里收益0.24元，同比下降27.5%。2）测算Q4客公里收益0.27元，同比下滑12.1%，座公里收益0.23元，同比下降17.5%，环比Q3下降7.0%。3）其他收益：全年12.7亿元，同比下滑5.9%或0.8亿，其中Q4为6.5亿，同比减少0.5亿。  成本费用：1）全年营业成本99.8亿，同比下降24%。航油成本22.9亿，同比下降45%，扣油成本77亿，同比下降14%。测算公司座公里成本0.264元，同比下降12%，座公里扣油成本0.203元，同比下降1%，Q1-Q4座公里扣油成本同比分别为21.8%、6%、-5%和-17%，疫情下公司保持座公里扣油成本下降，彰显优异的经营水平。2）费用：汇兑收益127万元，全年三费合计4.5亿，同比减少0.8亿，扣汇三费率4.8%，同比增加1.2个百分点。  2021年一季报数据：1）公司Q1收入22.2亿，同比下滑6.8%，亏损2.9亿，较20Q1亏损2.3亿略有扩大，主要因疫情反复影响。2）经营数据：Q1ASK同比增长25.4%，RPK增长34.1%，客座率达到77.5%，同比提升5个百分点。测算座公里收益0.22元，同比下降26%。3）成本端：营业成本26.3亿，同比下降2%，测算座公里成本0.265，下降22%，座公里扣油成本0.186，下降25%。4）新准则致Q1财务费用明显增加。执行新租赁会计准则，公司美元负债金额上升同时也导致原来部分计入成本的租金转为财务费用，报告期财务费用1.24亿，同比增长1亿，其中汇兑损失2853万，20Q1为收益84万元。  盈利预测与投资建议：1）盈利预测：基于Q1受到疫情反复影响，我们小幅调整2021年盈利预测至15亿（原预测为18亿），维持2022年净利26亿的预测，引入23年预计实现净利润34.6亿，对应2021-23年EPS分别为1.6、2.9、3.8元，对应PE为39、22、17倍。2）投资建议：我们预计公司有望演绎优质龙头扩张逻辑。看点1：国内市场份额扩张。a）公司凭借经营优势在疫情下已实现“逆势扩张”。b）看未来：一线机场扩建，高收益市场放量有助于提升单机收益。看点2：亚洲市场海外航司运力退出为春秋国际航线提供拓展机遇。我们预计随着疫苗普及率提升，公司2022年业绩存在超出预期的可能。维持一年期目标市值650亿+，对应22年25倍PE，强调“强推”评级。  风险提示：疫情冲击超出预期，油价大幅上涨。 主要财务指标 2020 2021E 2022E 2023E 主营收入(百万) 9,373 15,632 20,503 25,048 同比增速(%) -36.7% 66.8% 31.2% 22.2% 归母净利润(百万) -588 1,503 2,627 3,459 同比增速(%) -132.0% 355.4% 74.8% 31.7% 每股盈利(元) -0.64 1.64 2.87 3.77 市盈率(倍) -100 39 22 17 市净率(倍) 4 4 3 3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2021年4月29日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：刘阳 电话：021-20572552 邮箱：liuyang@hcyjs.com 执业编号：S0360518050001 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 91,646 已上市流通股(万股) 91,646 总市值(亿元) 579.94 流通市值(亿元) 579.94 资产负债率(%) 64.7 每股净资产(元) 14.7 12个月内最高/最低价 67.98/32.64 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《春秋航空（601021）2020年三季报点评：Q3盈利2.6亿，实现单季盈利，公司航网调整灵活性应获估值溢价》 2020-10-30 《2021年核心三标的之春秋航空：预计公司有望演绎龙头扩张逻辑，上调一年期目标市值至650亿》 2021-01-03 《春秋航空（601021）2020年业绩预告点评：扣除春航日本减值因素，2020年实现盈利，强调观点：预计公司有望演绎龙头扩张逻辑，一年期目标市值650亿》 2021-01-29 -8%24%57%89%20/0520/0720/0920/1121/0121/032020-05-06～2021-04-30沪深300春秋航空华创证券研究所 公司研究 航空运输 2021年5月1日 春秋航空（601021）2020年报及2021年一季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 春秋国内客座率 图表 2 春秋国际客座率 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 图表 3 春秋航空季度数据分拆 资料来源：公司公告，华创证券 70.4 73.4 87.2 5560657075808590951001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年2018年2019年2020年2021年52.2 46.9 57.1 304050607080901001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2017年2018年2019年2020年2021年19Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q4202021Q1收入（亿元）36.435.144.232.423.816.627.825.593.722.2同比12.7%13.2%14.8%10.3%-34.5%-52.7%-37.0%-21.4%-36.7%-6.8%归属净利4.83.88.71.2-2.3-1.82.6-4.4-5.9-2.9同比23.4%11.4%26.1%33.0%-147.8%-147.9%-70.1%-462.0%-131.9%-25.6%扣非归属净利4.62.68.60.02-2.9-2.32.1-4.9-8.0-3.1同比18.1%10.7%33.9%103.2%-163.9%-184.9%-75.6%-28157.1%-150.4%6.7%投资收益0.00.10.00.00.020.00.0-3.8-3.80.0资产减值0.00.00.00.00.000.00.0-3.5-3.50.0其他收益1.92.32.47.01.41.92.96.512.72.9ASK（亿公里）102 106 114 115 79.179 110 111 378 99 同比9.0%9.5%13.3%16.6%-22.2%-25.8%-4.0%-3.7%-13.4%25.4%RPK（亿公里）94 97 105 101 57.359 93 92 301 77 同比12.7%11.7%16.4%16.8%-38.8%-38.8%-11.2%-9.6%-24.0%34.1%客座率92.2%91.2%91.9%88.1%72.5%75.2%85.0%82.7%79.7%77.5%客公里收益（元）0.38 0.35 0.41 0.31 0.40 0.26 0.28 0.27 0.30 0.28 同比0.0%1.6%-1.6%-5.8%6.4%-25.0%-30.0%-12.1%-17.3%-30.8%座公里收益（元）0.35 0.32 0.37 0.27 0.29 0.20 0.24 0.23 0.24 0.22 同比3.4%3.6%1.1%-5.6%-16.3%-38.2%-35.3%-17.5%-27.5%-26.0%成本30.1 31.7 33.3 36.1 26.9 19.9 26.3 26.7 99.8 26.3 同比10%12%10%10%-10.6%-37%-21%-26%-24%-2%航油成本9 10.5 10.8 10.97.3 3.2 5.8 6.6 22.9 7.8 同比5%14%1%-2%-22.6%-70%-46%-39%-45%7%扣油成本21 21 22 25 19.7 17 20 20 77 18 同比13%12%15%17%-5.2%-21%-9%-20%-14%-6%单位座公里成本0.297 0.298 0.291 0.314 0.341 0.252 0.239 0.241 0.264 0.265 同比1%3%-3%-5%14.9%-16%-18%-23%-12%-22%单位座公里扣油成本0.204 0.199 0.197 0.219 0.249 0.211 0.186 0.181 0.203 0.186 同比4%2%2%0%21.8%6%-5%-17%-1%-25%三费合计（扣汇）1.51.11.21.51.00.91.21.34.51.9三费率合计4.1%3.2%2.8%4.5%4.2%5.3%4.4%5.3%4.8%8.7%