医药商业行业药店板块2020&2021Q1总结：整合继续加速，后疫情时期高景气延续

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/专题研究报告 2021年05月05日 医药商业 整合继续加速，后疫情时期高景气延续 -药店板块2020&2021Q1总结 [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（ 维持 ） 分析师：祝嘉琦 执业证书编号：S0740519040001 Email：zhujq@r.qlzq.com.cn 研究助理：孙宇瑶 Email：sunyy@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 5 行业总市值(亿元) 1519 行业流通市值(亿元) 1374 [Table_QuotePic] 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2020 2021E 2022E 2023E 2020 2021E 2022E 2023E 大参林 75.62 1.61 2.09 2.72 3.50 43.89 33.94 26.01 20.24 1.16 买入 益丰药房 89.85 1.45 1.89 2.41 3.01 67.99 52.11 40.79 32.70 1.71 买入 老百姓 53.65 1.52 1.90 2.37 2.93 41.35 28.29 22.65 18.33 1.14 未覆盖 一心堂 40.98 1.33 1.64 2.00 2.46 25.1 24.99 20.48 16.67 1.05 未覆盖 健之佳 114.98 4.74 5.09 6.17 7.83 23.45 22.57 18.62 14.68 3.02 未覆盖 备注 截止2021.04.30；未覆盖公司采用wind一致预期 [Table_Summary] 投资要点  我们对连锁药店五大龙头大参林、益丰药房、老百姓、一心堂、健之佳的2020年报及2021年一季报数据进行了多维度解读，行业长期高景气确定性正在加强，继续维持重点推荐。  2020年药店行业连锁率稳步提升，线上成为第四终端。2020年全国药店总数达54.6万家，连锁率57.3%，较2019年提升2pp，单体药店的数量绝对值首次出现下降，生存空间进一步被挤压。十强/二十强/五十强/百强的销售占比分别为27.0%/36.4%/41.2%/50.8%，份额分别提升6.8%/9.1%/2.9%/4.7%，行业向头部企业集中的趋势越发明显。药品新零售业务近年来迎来爆发式增长，成为第四大终端。根据弗若斯特沙利文的测算，2015-2019年线上零售药房市场规模增速达23.7%，2019-2024年增速有望达34.2%。线上化浪潮来袭，龙头企业均积极拥抱， 2020年五大药房线上业务均呈现高速增长，其中益丰药房线上业务收入体量居首，达6.88亿元。  板块整体业绩亮眼，后疫情时期高景气持续。药店板块2020年均交出亮眼答卷，大参林、益丰药房、老百姓、一心堂、健之佳2020年营收分别增长30.9%/27.9%/19.8%/20.8%/26.6%，归母净利润分别增长51.2%/41.3%/22.1%/30.8%/49.4%，收入利润提速显著。2021年Q1 由于部分地区疫情反复，就地过年政策一定程度上影响消费，叠加去年同期高基数的影响，板块整体收入利润增速有所回落，但仍然保持稳健增长态势。我们认为，由于药店的便利性和专业性，院外购药习惯会在疫情过后得以延续，给零售药房带来客流的增量。  区域整合空间广阔，龙头企业扩张提速。除新上市的健之佳之外，其余四大药房2020年新增直营门店均超过1000家，2021年继续延续了快速扩张的步伐，至21年Q1，大参林、益丰药房、老百姓、一心堂、健之佳的期末门店总数分别达6451/6279/7268/7537/2216家，次新门店占比分别为18%/19%/20%/15%/19%，均处于历史高位，行业整合仍在加速。连锁药店现阶段仍处于区域割据的格局，江苏、浙江、广东等人口经济大省当前连锁率（分别为53.3%、55%、40.1%）都低于全国平均水平。而即使是孕育了两家上市连锁药房的云南省，连锁率也仅为47.7%，整合空间仍然广阔。  品类结构恢复常态，经营效率进一步提升。2020年由于低毛利的防疫物资畅销，非药品类的销售占比均有较大幅度提升，大参林、益丰药房、老百姓、一心堂的非药品销售占比分别较2019年提升4.4%、3.6%、3.2%、4.1%。到2021年一季度，品类结构恢复至常态，毛利率随之回升。同时，2020年药店统一参与药品集采，药店行业承接药品流出能力增强，盈利能力亦有所提升。从周转效率来看，五家药房存货周转率和应收账款周转率均有不同程度提升，板块内在经营效率正在提高。  风险提示事件：门店扩张不达预期的风险、医药政策扰动的风险等 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 专题研究报告 内容目录 药店行业2020年整体变化趋势 .......................................................................... - 3 - 连锁率稳步提升，新零售浪潮来袭 .............................................................. - 3 - 药店板块2020&2021Q1总结 ............................................................................. - 4 - 板块整体业绩亮眼，后疫情时期高景气持续 ............................................... - 4 - 区域整合空间广阔，龙头企业扩张提速 ....................................................... - 5 - 品类结构恢复常态，经营效率进一步提升 ................................................... - 9 - 风险提示 ............................................................................................................ - 10 - qRsPpMyRuMwOnRtQrOrOuNaQaO6MsQnNoMoPlOoOrMjMoOoQ9PrQtPNZpNoPMYqQmM 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 专题研究报告 药店行业2020年整体变化趋势 连锁率稳步提升，新零售浪潮来袭  连锁率和集中度均在稳步提升。2020年全国药店总数从2019年的52.4万家增加至54.6万家，同比增长4.2%。药店整体连锁率达到57.3%，较2019年提升2pp，单体药店的数量绝对值首次出现下降，生存空间进一步被挤压。集中度来看，行业向头部企业集中的趋势越发明显，2020年十强、二十强、五十强、百强的销售占比分别为27.0%、36.4%、41.2%、50.8%，份额分别较2019年提升6.8%、9.1%、2.9%、4.7%，均有明显加速。 图表1：2011-2020年全国零售药店发展情况 图表2：2015-2020年十强、二十强、五十强、百强销售占比情况 来源：《中国药店》，中泰证券研究所 来源：《中国药店》，中泰证券研究所  线下药品零售额达4390亿，线上成为第四终端。2020年药品零售市场规模达4390亿元，同比增长3.1%，在疫情大背景下实属不易。药品新零售业务近年来迎来爆发式增长，成为公立医院、零售药店以及基层医疗机构之外的第四大终端。根据弗若斯特沙利文的测算，2015-2019年线上零售药房市场规模增速达23.7%，2019-2024年增速有望达34.2%。《中国药店》的样本企业数据显示，O2O业务平均增长127%、B2C业务平均增长87.4%，而即便如此，B2C和O2O业务占比仅有2.84%和1.56%。 图表3：2016-2020年药品市场终端（线上+线下）规模变化 来源：《中国药店》，中泰证券研究所 34.6%36.0%36.6%39.4%45.7%49.4%51.3%52.1%55.3%57.3%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%01020304050602011201220132014201520162017201820192020药店总数（万家）连锁门店数量（万家）单体药店（万家）连锁率0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%201520162017201820192020十强占比二十强占比五十强占比百强占比规模（亿元）增幅规模（亿元）增幅规模（亿元）增幅2016年34089.41%27893%365812.69%2017年37239.24%47069%408511.67%2018年40027.49%85081%458012.11%2019年42586.40%115035%510011.35%2020年43903.10%148529.13%55408.63%年份线下市场线上市场整体市场 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 专题研究报告 药店板块2020&2021Q1总结 板块整体业绩亮眼，后疫情时期高景气持续  疫情催化叠加处方外流，2020年板块整体业绩亮眼。药店板块2020年均交出亮眼答卷，大参林、益丰药房、老百姓、一心堂、健之佳五大上市药房2020年营收分别增长30.9%/27.9%/19.8%/20.8%/26.6%，归母净利润分别增长51.2%/41.3%/22.1%/30.8%/49.4%，收入利润提速显著。在基本面的强劲表现下，板块年度平均收益率28.6%（由于健之佳为2020新上市，此处剔除计算），其中大参林、一心堂、益丰药房表现突出，年度收益率分别为50%、43.2%、23.2%。 图表4：2020年度药店板块上市公司核心指标一览 来源：公司公告，wind，中泰证券研究所（注：市值截止2021.4.30；门店数量截止2021年Q1）  分季度来看，客流贡献高同店增速，2021年回归常态。从2020年来看，季度环比有所提速，主要是由于板块内生增长表现强劲，2020年同店增速基本维持双位数，其中客流贡献主要力量，疫情爆发之际防疫物资作为引流品类，极大地拉动了客流增长；后随着疫情平息，非必需品消费逐渐复苏，下半年整体客流增速仍然维持高位。2021年Q1 部分地区疫情反复，就地过年政策一定程度上影响了消费，叠加去年同期高基数的影响，板块整体收入利润增速有所回落，但仍然保持稳健增长态势。我们认为，疫情期间由于药店的便利性和专业性，居民已经形成院外购药习惯，这一习惯会在疫情过后得以延续，给零售药房带来客流的增量。 大参林益丰药房老百姓一心堂健之佳最新市值（亿）49849721924461直营门店57055346489272051890加盟店31564516410240总门店60205991653372052130新增直营门店1095107410891155369营业收入（亿）145.8131.4139.7126.644.7yoy30.9%27.9%19.8%20.8%26.6%归母净利润（亿）10.67.76.27.92.5yoy51.2%41.3%22.1%30.8%49.4%扣非归母净利润（亿）10.27.45.57.52.4yoy48.1%37.4%14.1%27.4%40.9%毛利