宁德时代（300750） 证券研究报告·公司研究·电源设备 1 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2021年一季报点评：出货创新高，现金流亮眼，全年高增开启 买入（维持） 盈利预测与估值 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 50,319 105,518 149,517 206,490 同比（%） 9.9 109.7 41.7 38.1 归母净利润（百万元） 5,583 10,482 15,467 23,103 同比（%） 22.4 87.7 47.5 49.4 每股收益（元/股） 2.40 4.50 6.64 9.92 P/E（倍） 158.54 84.44 57.23 38.32 投资要点  21Q1归母净利19.54亿元，同增163.4%，符合市场预期，减值损失影响环比增速。21Q1公司实现营收191.67亿元，同比增加112.24％，环比增长1.97%；归母净利润19.54亿元，同比增长163.38%，环比下滑12.22％，扣非归母净利润16.72亿元，同比增长290.5%，环比下滑1.48%，符合市场预期。盈利能力方面，Q1毛利率为27.28%，同比增长2.19pct，环比下滑1.08pct；净利率10.2%，同比增长1.98pct，环比下滑1.65pct；Q1扣非净利率8.72%，同比提升3.98pct，环比微降0.31pct。公司Q1计提资产减值损失2.56亿，主要为存货跌价准备；计提信用减值损失0.67亿，计提较Q4明显增加。此外Q1少数股东损益环比翻番，部分合资公司进入收获期。Q1公司少数股东损益3.9亿，同环比+139%/99%，我们预计主要为湖南邦普、时代上汽、青海时代等贡献。  Q1国内外需求爆发，出货量我们预计创季度新高。2021年Q1公司动力电池排产22gwh左右，我们预计确认收入18-19gwh左右，同比增长140%，环比增5%，其中国内动力装机9.8gwh（该数据为上险数，若从合格证口径则为12.2gwh），海外出货2-3gwh左右，车企提前备货增加4-5gwh左右。Q1价格维持稳定，我们预计动力电池贡献150亿收入。公司Q2排产我们预计超27gwh，环比逐季向上，我们预计H1公司排产50gwh，出货43GWh，基本满产满销，全年公司动力电池出货预计超95gwh，同比增115%，其中海外出口20gwh，占比提升至20%。  Q1动力毛利率我们预计环比略微降低，仍维持较高盈利水平。20H2公司动力电池毛利率26.6%，20Q4由于产能利用率提升，若不考虑运费会计准则影响，我们预计动力电池业务毛利率提升至28%以上，我们预计21Q1公司动力电池业务受原材料涨价影响，毛利率环比微降至27%左右，同比提升约2pct。价格方面，我们预计21Q1电池价格稳定，一季度末三元模组价格0.85元/wh，铁锂PACK为0.95元/wh，三元pack价格1.05元/wh；而公司依靠工艺改进（811、大模组、CTP等技术）、材料体系升级、良品率提升、低价库存管理等，对冲部分原材料价格上涨影响，毛利率得以维持。 投资建议  盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计公司 21-23年归母净利润为104.8/154.7/231亿元，同比分别88%/48%/49%；对应现价 PE 分别84/57/38倍。公司产能扩张加速，全球动力电池龙头地位稳固，未来高增长确定性高，且利润确认相对保守，我们给予一定的估值溢价，给与21年100倍PE，对应目标价450元，维持“买入”评级。  风险提示：电动车销量不及预期，竞争加剧。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 379.99 一年最低/最高价 134.86/424.99 市净率(倍) 13.48 流通A股市值(百万元) 515645.72 基础数据 每股净资产(元) 28.18 资产负债率(%) 58.84 总股本(百万股) 2329.47 流通A股(百万股) 1357.00 [Table_Report] 相关研究 1、《宁德时代（300750）：2020年报点评：弹药充足，腾飞在即》2021-04-29 2、《宁德时代（300750）：产能扩张再加码，拥抱Twh时代》2021-02-03 3、《宁德时代（300750）：全球电动车需求爆发，龙头扩产再提速》2020-12-30 [Table_Author] 2021年04月30日 证券分析师 曾朵红 执业证号：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师 阮巧燕 执业证号：S0600517120002 021-60199793 ruanqy@dwzq.com.cn 研究助理 岳斯瑶 yuesy@dwzq.com.cn -31%0%31%63%94%126%157%188%220%2020-042020-082020-12宁德时代沪深300 2 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 21Q1归母净利19.54亿元，同增163.4%，符合市场预期，减值损失影响环比增速。21Q1公司实现营收191.67亿元，同比增加112.24％，环比增长1.97%；归母净利润19.54亿元，同比增长163.38%，环比下滑12.22％，扣非归母净利润16.72亿元，同比增长290.5%，环比下滑1.48%，符合市场预期。盈利能力方面，Q1毛利率为27.28%，同比增长2.19pct，环比下滑1.08pct；净利率10.2%，同比增长1.98pct，环比下滑1.65pct；Q1扣非净利率8.72%，同比提升3.98pct，环比微降0.31pct。公司Q1计提资产减值损失2.56亿，主要为存货跌价准备；计提信用减值损失0.67亿，计提较Q4明显增加。此外Q1少数股东损益环比翻番，部分合资公司进入收获期。Q1公司少数股东损益3.9亿，同环比+139%/99%，我们预计主要为湖南邦普、时代上汽、青海时代等贡献。 图1：公司分季度业绩拆分（百万元） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 图2：季度盈利能力 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 Q1国内外需求爆发，出货量我们预计创季度新高。2021年Q1公司动力电池排产 3 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 22gwh左右，我们预计确认收入18-19gwh左右，同比增长140%，环比增5%，其中国内动力装机9.8gwh（该数据为上险数，若从合格证口径则为12.2gwh），海外出货2-3gwh左右，车企提前备货增加4-5gwh左右。Q1价格维持稳定，我们预计动力电池贡献150亿收入。公司Q2排产我们预计超27gwh，环比逐季向上，我们预计H1公司排产50gwh，出货43GWh，基本满产满销，全年公司动力电池出货预计超95gwh，同比增115%，其中海外出口20gwh，占比提升至20%。 Q1动力毛利率我们预计环比略微降低，仍维持较高盈利水平。20H2公司动力电池毛利率26.6%，20Q4由于产能利用率提升，若不考虑运费会计准则影响，我们预计动力电池业务毛利率提升至28%以上，我们预计21Q1公司动力电池业务受原材料涨价影响，毛利率环比微降至27%左右，同比提升约2pct。价格方面，我们预计21Q1电池价格稳定，一季度末三元模组价格0.85元/wh，铁锂PACK为0.95元/wh，三元pack价格1.05元/wh；而公司依靠工艺改进（811、大模组、CTP等技术）、材料体系升级、良品率提升、低价库存管理等，对冲部分原材料价格上涨影响，毛利率得以维持。 图3：宁德时代季度装机Pack供应情况（GWh，不含时代上汽） 数据来源：公司公告、东吴证券研究所 Q1宁德国内市占率仍维持50%，装机量同比大增。根据中汽协数据，国内市场21Q1新能源车销量51.5万辆，同比增长287.22%，总装机电量19.49gwh，同比大增243%。宁德时代21Q1国内装机电量9.81gwh（含时代上汽），同比增长248%，环比降33%。宁德一季度国内市占率依然维持50%。分产品来看，宁德Q1铁锂装机4.11gwh，同比增长425%，占宁德的份额为42%，同比提升14pct，主要得益于特斯拉M3的放量；三元电池装机5.32gwh，同比增长176%，份额54%，较19年下降15pct。 4 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图4：宁德时代季度装机情况 数据来源：GGII、东吴证券研究所 TOC端市场爆发，特斯拉、造车新势力放量为宁德贡献增量。特斯拉和造车新势力逐渐放量，在宁德的收入占比不断提升。造车新势力中的蔚来、理想等基本由宁德独供。同时，宁德已进入国产特斯拉供应链，主要为其供应磷酸铁锂电池，20年特斯拉占宁德收入比重为5%，21年一季度已提升至24%，这主要得益于特斯拉M3铁锂版本的迅速放量，强化宁德在TOC端的品牌放量。从装机角度看，2021年一季度宁德的第一大客户为特斯拉，配套2.39GWh，占比24%；第二大客户为蔚来汽车，配套1.39GWh，占比14.18%；第三大客户为小鹏汽车，配套0.69gwh，占比7.08%；其次为上海、长城、理想、华晨宝马等。 图5：宁德时代主要客户结构（装机口径） 数据来源：GGII、东吴证券研究所 5 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 图6：21Q1国内车企及电池企业配套关系（装机口径） 数据来源：GGII、东吴证券研究所 储能业务维持高速增长；材料业务受邦普影响，我们预计环比下滑；其他业务预计基本稳定。1）储能业务：我们预计Q1储能出货1.5gwh左右，同比增长450%，预计毛利率35%左右。我们预计21年是储能爆发的元年，公司将同时受益于海外及国内电网侧储能采购，有望实现爆发式增长，我们预计21年公司储能出货量有望超过12gwh，同比+400%。2）材料业务：邦普爆炸工厂影响15%左右产能，我们预计Q1出货环比下滑15%，但由于Q1行业正极前驱体价格环比上涨30%左右，我们预计正极材料业务贡献收入约13亿，环比增长近10%；3月生产恢复，全年前驱体出货量有望达到7万吨，同比增55%，且盈利水平有望恢复。同时公司在福鼎布局12万吨前驱体及正极产能，我们预计将从21年底逐步释放，支持公司锂电材料业务持续增长。3）其他业务：我们预计Q1其他业务（技术许可费、废料处理、研发服务等）贡献收入10-15亿元，环比持平微增，下半年atl 10亿技术授权费有望增厚该项业务，我们预计全年贡献收入70-80亿元，同比+30-40%。 6 / 11 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F Q1管理费用率环比提升，整体费用确认规模较大。2021年Q1公司期间费用合计23.9亿元，同比增长89.07%，环比下滑19%，费用率为12.47%，同比下降1.53pct，环比下滑3.26pct。Q1销售费用6.9亿元，销售费用率3.6%，同比下降0.3pct，环比降低1.26pct；管理费用7.2亿元，管理费用率3.7%，同比降低0.8pct，环比提升0.47pct，我们预计主要受职工奖金影响，公司春节鼓励员工加班导致职工奖金增加，预计Q2可恢复正常水平；财务费用-2亿元，财务费用率-1%，同比增0.5pct，环比降低0.93pct，公