20年年报及21年一季报点评：业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待

东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 宋城演艺 300144.SZ 业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待 ——宋城演艺20年年报及21年一季报点评 公司发布20年年报，20年实现营收9.03亿元/-65.44%，归母净利-17.52亿元/-230.80%，扣非归母净利-17.68亿元/ -244.66%。若不考虑数字娱乐平台财务数据及因持有花房科技的长期股权投资增减变动数据，则公司实现归母净利1.14亿元/-89.11%，扣非归母净利0.98亿元/-90.86%。 公司发布一季报，21Q1实现营收3.06亿元/+128.10%，归母净利1.32亿元/+164.99%，扣非归母净利1.30亿元/+604.50%。 核心观点  疫情影响下公司20年业绩承压，21Q1表现略好于预期。（1）公司各景区于20年1月起暂停运营，于6月全面恢复营业，上半年受疫情影响相对较大，下半年伴随景区经营逐渐恢复，营收降福有所收窄，20Q1/Q2/Q3/Q4对应营收增速-83.71%/-74.94%/-57.45%/-29.96%；考虑21年初疫情反复及就地过年政策影响，公司21Q1表现略好于预期，实现营收3.06亿元，为19年同期将近4成。（2）分项目来看，公司杭州/三亚/丽江旅游区分别实现营收2.87/1.27/1.36亿元，对应同比-68.78%/-67.64%/-59.06%，公司20年设计策划收入1.83亿元/+5.84%。（3）公司20年现场演艺业务实现毛利率49.47%/-25.15%，毛利率下滑主要系固定成本占比高所致；旅游服务业实现毛利率95.09%/+23.64%，毛利提升主要系高毛利业务设计策划收入占比提升所致。（4）公司20年销售费用7.05%/+1.48pct，管理费用31.92%/+24.71pct，管理费用率上升主要系公司将闭园期间原属于计入营业成本的金额计入管理费用所致。  花房科技计提减值降低业绩不确定性，转让龙泉山项目优化业务结构。（1）19年4月六间房剥离出表后，公司对重组后的北京花房科技有限公司形成长期股权投资。由于流量获取成本增加、PC端直播业绩下滑等因素，20年公司按权益法确认长投损失7亿元，并计提减值准备11亿，合计约18亿元，此次减值使得公司业绩不确定性减弱；20年末公司长投项目中花房科技账面余额14.93亿。（2）公司于21年4月签约转让龙泉山项目，拟交易总对价为2.76亿元，转让后业务结构将进一步优化，有利于公司轻装上阵，聚焦主业。  疫情之下公司厉兵秣马，积极探索新发展模式。（1）公司于疫情期间完成全国所有的景区向演艺王国转型的硬件投资：①将游历路线由平均700m拓展至1.3km，延长游客停留时间；②新增各类型室内外剧院，丰富演出形式。（2）对内容进行升级：①杭州宋城景区试水演艺王国概念，形成实景演出、室内演出、沉浸式演出、科技秀等多项演艺形态；②在三亚、丽江、西安、张家界等项目加紧筹备爱在系列，爱在系列主打低端市场，推出后有利于公司丰富票价体系，增强对各类游客的覆盖。  业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待。疫情影响下公司业绩短期波动，长期向好趋势不改，外延拓张步伐稳健。上海项目将于21年4月29日亮相，兼具城市演绎与旅游演艺特点，新模式值得期待；佛山、西塘等项目也在积极推进。 财务预测与投资建议  由于21Q1疫情有所反复，并考虑到22年零星疫情或有爆发，我们调整公司21-23年EPS预测为0.45/0.63/0.74元（调整前21-22年EPS1.15/1.26元），使用可比公司估值法，由于21年公司业务受疫情影响较大，我们对22年进行估值，给予40倍市盈率，对应目标价25.20元，维持买入评级。 风险提示  疫情有所反复，上海项目开业不及预期，新项目落地不及预期 Table_ Base Info 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2021年04月27日） 21.48元 目标价格 25.20元 52周最高价/最低价 23.04/14.57元 总股本/流通A股（万股） 261,469/220,871 A股市值（百万元） 56,164 国家/地区 中国 行业 餐饮旅游 报告发布日期 2021年04月27日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现 2.97 4.37 29.32 47.78 相对表现 3.64 2.23 30.54 28.58 沪深300 -0.67 2.14 -1.22 19.2 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 谢宁铃 xieningling@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520070001 公司主要财务信息 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 2,612 903 2,597 3,325 3,940 同比增长(%) -18.7% -65.4% 187.7% 28.1% 18.5% 营业利润(百万元) 1,726 (1,699) 1,443 1,960 2,323 同比增长(%) 7.6% -198.5% 184.9% 35.9% 18.5% 归属母公司净利润(百万元) 1,340 (1,752) 1,181 1,651 1,938 同比增长(%) 4.1% -230.8% 167.4% 39.8% 17.4% 每股收益（元） 0.51 (0.67) 0.45 0.63 0.74 毛利率(%) 71.4% 60.9% 67.3% 69.7% 69.7% 净利率(%) 51.3% -194.2% 45.5% 49.7% 49.2% 净资产收益率(%) 14.8% -20.6% 15.2% 18.5% 18.1% 市盈率 40.9 (31.3) 46.4 33.2 28.3 市净率 5.7 7.4 6.7 5.6 4.7 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 相关报告 疫情波动不改价值，长期看好不变 2020-05-05 宋城演艺年报点评 —— 业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 盈利预测与投资建议 盈利预测 由于21Q1疫情有所反复，并考虑到22年零星疫情或有爆发，我们调低21-22年核心景区游客人次，对21-22年盈利预测进行调整。 表1：核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2021E 2022E 2021E 2022E 核心假设 销售费用率 4.3% 4.0% 5.0% 5.2% 变动幅度 0.7% 1.2% 管理费用率 7.0% 7.0% 7.2% 7.2% 变动幅度 0.2% 0.2% 核心景区相较于19年游客增速 杭州旅游区 -2.0% 2.9% -10.0% 2.6% 变动幅度 -8.0% -0.3% 三亚旅游区 4.2% 19.8% -10.0% 17.0% 变动幅度 -14.2% -2.8% 丽江旅游区 2.2% 17.6% -10.0% 8.0% 变动幅度 -12.2% -9.6% 分产品盈利预测 文化艺术业-现场演艺 销售收入 2,824 3,127 1,999 2,805 变动幅度 -29.2% -10.3% 毛利率 67.2% 70.9% 62.4% 68.4% 变动幅度 -4.8% -2.5% 旅游服务业 销售收入 404 294 452 353 变动幅度 12.0% 20.2% 毛利率 71.8% 55.5% 78.7% 66.7% 变动幅度 6.9% 11.2% 其他 销售收入 183 210 145 167 变动幅度 -20.7% -20.6% 毛利率 98.2% 98.2% 98.2% 98.2% 变动幅度 0.0% 0.0% 合计 3,411 3,631 2,597 3,325 变动幅度 -23.9% -8.4% 综合毛利率 69.39% 71.23% 67.3% 69.7% 宋城演艺年报点评 —— 业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 3 变动幅度 -2.1% -1.5% 数据来源：东方证券研究所 表2：主要财务数据变动分析表 人民币亿元（标注除外） 调整前 调整后 2021E 2022E 2021E 2022E 营业收入 3,411 3,493 2,597 3,325 变动幅度 -23.9% -4.8% 营业利润 1,907 2,103 1,443 1,960 变动幅度 -24.3% -6.8% 归属母公司净利润 1,551 1,685 1,181 1,651 变动幅度 -23.9% -2.0% 每股收益（元） 1.15 1.26 0.45 0.63 变动幅度 -60.9% -50.0% 毛利率(%) 69.4% 71.2% 67.3% 69.7% 变动幅度 -2.1% -1.5% 净利率(%) 49.0% 50.4% 45.5% 49.7% 变动幅度 -3.5% -0.7% 数据来源：东方证券研究所 投资建议 由于21Q1疫情有所反复，并考虑到22年零星疫情或有爆发，我们调整公司21-23年EPS预测为0.45/0.63/0.74元（调整前21-22年EPS1.15/1.26元），使用可比公司估值法，由于21年公司业务受疫情影响较大，我们对22年进行估值，给予40倍市盈率，对应目标价25.20元，维持买入评级。 表3：可比公司估值表 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2021/4/27 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 2022E 大连圣亚 600593 21.60 0.32 0.60 0.64 0.64 66.63 36.00 33.75 33.75 张家界 000430 5.63 0.03 -0.23 0.12 0.12 206.23 -24.71 46.92 46.92 三特索道 002159 12.28 0.06 0.16 0.36 0.50 190.98 76.32 34.06 24.71 西藏旅游 600749 10.61 0.09 0.02 0.02 0.02 115.58 507.66 507.66 507.66 中国中免 601888 306.98 2.37 3.14 5.99 8.02 129.48 97.62 51.26 38.27 宋城演艺年报点评 —— 业绩短期波动不改长期向好趋势，上海项目值得期待 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您