2021一季报点评：商品景气度维持高位，21Q1业绩符合预期

证券研究报告 [Table_Industry] 交通运输 [Table_Title] 商品景气度维持高位，21Q1业绩符合预期 [Table_ReportDate] 2021年04月21日 [Table_ReportType] ——厦门象屿（600057）2021一季报点评 [Table_InvestRank] 公司评级：增持(维持) [Table_Author] 分析师：陈建生 执业证书：S1030519080002 电话：0755-83199599 邮箱：chenjs2@csco.com.cn 研究助理：李时樟 电话：0755-83199599 邮箱：lisz@csco.com.cn 公司具备证券投资咨询业务资格 [Table_Report] 相关报告 1、厦门象屿（600057.SH）深度研究报告：深耕大流通环节，服务上下游企业 2020.07.17 2、经营货量大幅增长，业绩符合预期 2021.04.08 [Table_Summary] 核心观点： 1) 一季度业绩符合预期。公司2021Q1实现营收893.88亿元，同比增长33.56%，隐含两年复合增速27.23%，主要系公司经营货量大幅增长所致；实现归母扣非净利润4.55亿元，同比增长454.61%，隐含两年复合增速35.87%。2020Q1疫情背景下，公司响应国家号召给予下游企业让利，同时公路免征高速费，分流公司铁路货运业务。2021Q1以上两利空消失，大宗商品持续维持高景气度，公司经营品种贸易量稳步增长，铁路货运量平稳提升，盈利能力恢复。公司向供应链综合服务商转型初具成效，毛利率及净利率持续提升，2021Q1公司实现毛利率及净利率分别为2.73%、0.55%，环比提升分别为0.13pct、0.19pct。 2) 股权激励计划初显成效，利润导向下提质增效。公司出台新五年规划，注重盈利导向，深入产业链环节，提供全流程服务，经营效率及盈利能力同步提升。公司推出股权激励计划，业绩考核目标期2021/2022/2023年营收同比增长5.87%、7.14%、7.33%，EPS同比增长11.11%、18.33%、21.23%，且不低于同行业均值，结合一季度业绩观察，公司股权激励计划初显成效。 3) 盈利预测与投资评级。我们预计厦门象屿2021-2023年EPS分别为：0.73元、0.91元、1.08元，同比增长21.67%、24.66%、18.69%，对应市盈率分别为9.0X、7.2X、6.0X。考虑公司是国内大宗供应链龙头企业，自有仓储货运场地区位优势明显，大宗商品景气度维持高位，规模效应下看好龙头企业集中度持续提升，维持“增持”评级。 4) 风险提示：大宗商品价格波动过大加剧违约风险；公允价值变动损益波动大于预期。 [Table_Chart] 厦门象屿（600057）与沪深300对比表现 [Table_BaseData] 公司数据 Wind资讯 总市值（百万） 14,433.37 流通市值（百万） 14,299.65 总股本（百万股） 2,157.45 流通股本（百万股） 2,137.47 日成交额（百万） 92.99 当日换手率（%） 0.66 第一大股东 厦门象屿集团有限公司 请务必阅读文后重要声明及免责条款 [Table_ForecastSample] 预测指标 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 360214.78 416192.00 471453.00 524318.00 收入同比 32.23% 15.54% 13.28% 11.21% 净利润（百万元） 1299.67 1567.67 1957.09 2324.75 净利润同比 17.5% 20.6% 24.8% 18.8% 毛利率 1.95% 2.12% 2.11% 2.09% 净利率 0.36% 0.38% 0.42% 0.44% EPS（元） 0.60 0.73 0.91 1.08 PE（倍） 11.11 8.97 7.19 6.05 -10%5%20%36%51%66%20/0420/0520/0620/0720/0820/0920/1020/1120/1221/0121/0221/0321/04厦门象屿沪深300 [Table_PageHeader] 2021年4月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 1 - 一、盈利预测及投资评级 1.1 关键假设 （1）收入增长假设 预计2021-2023年，公司整体营收增速分别为：15.54%、13.28%、11.21%。分项业务情况如下： 金属矿：随着印尼不锈钢一体化项目投产，原产品采购及成品钢销售推动业务量增长，预计“金属矿-钢铁”业务2021-2023年三年营收增长率分别为：15%、13%、11%。 农产品：国储粮库存总量保持稳定，南方需求饲料需求逐步释放，未来北粮南运规模稳健增长，预计未来三年农产品营收增长率为：20%、15%、10%。 能源化工： 2020年取得石油进口资质，未来能源化工板块将持续放量增长，预计未来三年能源化工板块营收增长为：15%、13%、10%。 物流服务：多式联运、铁路专线业务持续扩张，公、铁、海、仓布局不断完善，预计物流服务2021-2023年营收增长率分别为：25%、23%、22%。 Figure 1 收入预测表（百万元，%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 金属矿 170,000 232,508 267,384 302,144 335,380 同比(%) 0.34 36.78 15.00 13.00 11.00 农产品 23,300 39,738 47,686 54,838 60,322 同比(%) 24.00 70.49 20.00 15.00 10.00 能源化工 67,600 76,046 87,453 98,822 110,680 同比(%) 1.16 12.45 15.00 13.00 12.00 物流服务 5,576 5,757 7,196 8,851 10,799 同比(%) 200.11 3.23 25.00 23.00 22.00 其他 5,936 6,165 6,473 6,797 7,137 同比(%) -0.83 14.56 5.00 5.00 5.00 营业总收入 272,412 360,214 416,192 471,453 524,318 同比(%) 16.41 32.23 15.54 13.28 11.21 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 [Table_PageHeader] 2021年4月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 2 - （2）毛利率假设 预计公司未来三年综合毛利率分别为：2.12%、2.11%、2.09%。分板块明细如下： 金属矿板块：公司将发挥现有规模优势，与上游企业开展深度合作，积极推广“虚拟工厂”项目，注重经营效率提升，预计未来三年金属矿板块业务毛利率分别为：1.30%、1.28%、1.26%。 农产品板块：国储补贴价格略微下行，农产品板块经营效率提升，整体毛利趋于稳定，预计未来三年农产品板块毛利率分别为：4.65%、4.63%、4.61%。 能源化工板块：国内煤炭进口龙头企业，规模优势构筑盈利护城河，预计未来三年能源化工板块业务毛利率为：2.00%、1.95%、1.90%。 物流服务：多式联运（铁海联运）占物流服务比重逐渐提升，高毛利业务体量增长带动整体物流板块业务毛利增长，预计未来3年物流服务毛利率增长分别为：20.00%、19.00%、18.00%。 Figure 2 分业务毛利率预测表（%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 金属矿 2.12 1.25 1.30 1.28 1.26 农产品 5.93 4.57 4.65 4.63 4.61 能源化工 3.04 1.83 2.00 1.95 1.90 物流服务 21.39 16.02 20.00 19.00 18.00 其他 -1.42 -1.23 -1.00 -1.00 -1.00 综合毛利率 3.09 1.95 2.12 2.11 2.09 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 （3）期间费用率假设 Figure 3 公司期间费用率假设（%） 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 销售费用率 1.56 0.44 0.43 0.42 0.41 管理费用率 0.26 0.25 0.24 0.23 0.22 研发费用率 0.01 0.01 0.01 0.01 0.01 财务费用率 0.45 0.42 0.42 0.42 0.42 期间费用率 2.28 1.12 1.10 1.08 1.06 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 [Table_PageHeader] 2021年4月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 3 - 1.2 盈利预测 根据假设条件，我们预测2021-2023年公司实现的营业收入分别为：4161.92亿元、4714.53亿元、5243.18亿元；实现净利润分别为：15.67亿元，19.57亿元， 23.24亿元；对应EPS分别为：0.73元、0.91元、1.08元。 1.3 投资评级 根据我们的盈利预测，公司2021-2023年对应市盈率分别为8.97/7.19/6.05X。公司是国内大宗供应链龙头企业，物流节点布局完善，上下游渠道优势显著，规模效应明显，龙头企业集中度持续提升，维持“增持”评级。 [Table_PageHeader] 2021年4月 请务必阅读文后重要声明及免责条款 市场有风险 入市需谨慎 - 4 - Figure 4 公司营业收入及增速（百万元，%） Figure 5 公司归母净利润及增速（百万元，%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 6 公司销售毛利率及净利率 Figure 7 公司综合费用率（%） 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 Figure 8 P/E（TTM）Band 资料来源：公司公告、世纪证券研究所 01020304050025,00050,00075,000100,000125,000营业总收入同比(%)-3003060901200120240360480归属母公司股东的净利润同比(%)01234销售毛利率(%)销售净利率(%)0.00.40.81.21.62.02016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q32019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q1销售费用管理费用研发费用财务费用02468厦门象屿600057.SH收盘价11.853X10.925X9.996X9.068X8.140X [Table_PageHeader] 2021年4月 请务必阅读文后重要声明及免责条款